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Perspectives économiques de l'OCDE, Volume 2014 Issue 1

Merci de citer cet ouvrage comme suit :
OCDE (2014), Perspectives économiques de l'OCDE, Volume 2014 Issue 1, Éditions OCDE, http://dx.doi.org/10.1787/eco_outlook-v2014-1-fr.

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ISBN : 978-92-64-21992-2 (epub) - 978-92-64-20468-3 (imprimé) - 978-92-64-20469-0 (pdf)

DOI : http://dx.doi.org/10.1787/eco_outlook-v2014-1-fr

Série : Perspectives économiques de l'OCDE

ISSN : 0304-3274 (imprimé) - 1684-3436 (en ligne)

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Éditorial : pour une reprise résiliente

Depuis la Grande récession, la reprise a été lente et ardue, et a menacé de dérailler à plusieurs occasions. Les grandes économies avancées montrent enfin des signes d'accélération de l'activité. Dans le secteur privé, la confiance se rétablit. Après des années d'anémie, l'investissement et les échanges commencent à se redresser. Si le chômage reste à des niveaux inacceptables, la situation sur le marché du travail s'éclaircit dans la plupart des pays et elle a cessé de se détériorer dans quasiment toutes les économies avancées.

Dans les grandes économies de marché émergentes en revanche, le rythme de la croissance a ralenti. Pour une part, cette décélération n'est pas alarmante et reflète simplement un ralentissement conjoncturel après une période de surchauffe ; de fait, les taux de croissance désormais observés en Chine sont incontestablement plus soutenables, d'un point de vue économique comme d'un point de vue environnemental, que les taux à deux chiffres d'il y a quelques années. Cela étant, gérer le ralentissement du crédit et les risques qui se sont accumulés pendant la période d'abondance de liquidité à l'échelle mondiale pourrait constituer un défi majeur.

La probabilité de voir se reproduire certains des événements ayant le plus inquiété les marchés et les responsables de l'action publique ces dernières années s'est atténuée. Les risques sont d'une manière générale plus équilibrés, même si les risques à la baisse restent prédominants. Les tensions financières dans les marchés émergents pourraient bien faire dérailler la reprise mondiale et avoir des retombées plus importantes que prévu. Il ne s'agit en outre pas de la seule menace sur les prévisions. Le recul de l'inflation dans la zone euro pourrait conduire à la déflation. De plus, les risques géopolitiques se sont avivés depuis le début de l'année.

Désormais, les pouvoirs publics ne sont toutefois plus confrontés à l'urgence d'éviter un désastre et peuvent se consacrer à promouvoir une reprise plus forte et plus résiliente. Il reste encore à s'attaquer à l'héritage de la crise. Elle a en effet laissé des cicatrices sur le marché du travail, sous la forme notamment d'une hausse du chômage et d'une baisse du taux d'activité des populations les plus vulnérables. Les perspectives de croissance sont plus modestes qu'avant la crise. En outre, l'une des principales leçons de cette crise réside dans la nécessité de rendre nos économies et nos sociétés plus résilientes - plus robustes face aux chocs - et plus inclusives, les gains de prospérité résultant de l'affermissement de la croissance, devant être mieux répartis au sein de la population. Des mesures ont déjà été prises dans ces deux directions, mais il faut faire bien davantage encore.

Après des années difficiles, marquées par la faiblesse de la croissance et la rigueur budgétaire, les responsables de l'action publique doivent relever ces défis alors même que leur capital politique est bien érodé. Pour autant, il leur faut saisir l'opportunité d'installer la croissance sur des bases plus solides et plus durables. Cela est indispensable pour renforcer la confiance et pour ce faire, ils doivent s'appuyer sur des mesures macroéconomiques et structurelles, et notamment promouvoir des cadres institutionnels facilitant la mise en œuvre des réformes.

Compte tenu des risques persistants que la croissance soit finalement plus faible que prévu, du niveau élevé du chômage, d'une inflation bien en deçà des objectifs, et de l'ampleur des dettes publiques, les politiques monétaires doivent rester accommodantes dans les grandes zones de l'OCDE. En particulier, nous appelons la Banque Centrale Européenne (BCE) à prendre de nouvelles mesures pour ramener plus fermement l'inflation vers son objectif, et à se tenir prête à prendre d'autres mesures d'expansion non conventionnelles au cas où l'inflation ne montrerait au signe de s'en rapprocher.

Du fait du niveau élevé de la dette publique dans toutes les grandes économies avancées, les possibilités d'assouplissement budgétaire sont limitées. Ayant accompli des progrès considérables en matière de stabilisation de leurs finances publiques, la plupart des pays de l'OCDE peuvent néanmoins se permettre de commencer comme prévu à ralentir l'amélioration structurelle de leur budget. Ce n'est toutefois pas le cas du Japon, où les besoins d'assainissement restent importants. L'importance de la dette publique rend indispensable un plan d'assainissement budgétaire à moyen terme crédible.

Dans la plupart des pays, réduire la dette publique pour la ramener à des niveaux plus prudents et gérer les tensions sur les dépenses futures de retraite et de santé sera un défi majeur qui nécessitera des réformes budgétaires pour garantir la viabilité des dépenses publiques à long terme sans compromettre la qualité des services publics.

Le moment est venu de passer à la vitesse supérieure dans les réformes structurelles. Ces réformes, si elles se heurtent souvent à la résistance de groupe d'intérêts, peuvent cependant être bénéfiques pour tous, en augmentant le potentiel de croissance tout en permettant à une grande partie de la population la plus pauvre d'accroître son niveau de vie. Ces politiques sont essentielles à la réussite des Abenomics au Japon, ainsi qu'au rééquilibrage de la zone euro et à la convergence à la hausse des revenus dans les économies émergentes.

Des efforts de réforme impressionnants ont déjà été déployés dans les pays touchés par la crise, mais il reste une marge substantielle d'amélioration de la productivité et de création d'emplois au moyen de politiques destinées à lever les obstacles à la concurrence nationale et internationale dans les pays avancés et dans les économies émergentes. Une telle évolution stimulerait l'innovation et permettrait de tirer le meilleur profit des chaînes de valeurs mondiales, ainsi que de doper l'investissement à court terme et de favoriser la résilience.

Alors que le chômage commence à refluer, il est absolument indispensable de prendre des mesures pour s'attaquer au chômage de longue durée et faire en sorte qu'il ne devienne pas structurel ; à cet effet, il faut adopter des réformes qui permettront de supprimer les obstacles à des créations d'emplois plus robustes, ainsi que renforcer et repenser les politiques actives du marché du travail.

6 mai 2014

Rintaro Tamaki

Secrétaire général adjoint et Chef économiste par intérim

Résumé des prévisions

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054626

Chapitre 1.

Évaluation générale de la situation macroéconomique

Résumé

La croissance et les échanges mondiaux devraient se redresser à un rythme modéré tout au long de 2014 et 2015.

Dans les économies de l’OCDE, l’activité sera stimulée par des politiques monétaires accommodantes, des conditions financières favorables et la dissipation de l’effet de freinage dû à l’assainissement des finances publiques. Cependant, le chômage ne devrait reculer que légèrement, avec 11¼ millions de chômeurs de plus à la fin de 2015 qu’au début de la période de crise, et les tensions inflationnistes seront peu marquées.

La croissance dans plusieurs grandes économies de marché émergentes devrait rester peu soutenue par rapport aux niveaux passés, la rigueur des conditions financières et de crédit et le durcissement antérieur de l’action publique faisant sentir leurs effets, et les contraintes du côté de l’offre pesant également sur la croissance de la production potentielle.

Aux États-Unis, la reprise devait continuer à s’accélérer, faisant baisser le chômage et réduisant le volant de capacités inutilisées, tandis que l’inflation progressera jusqu’à un niveau proche de l’objectif fixé. Le redressement de l’activité devrait être moins marqué dans la zone euro, où le chômage restera élevé et où les pressions déflationnistes ne décroîtront que lentement. Le renforcement de l’assainissement budgétaire bridera la dynamique de la croissance au Japon, mais l’inflation sous-jacente pourrait poursuivre sa progression, hors effets de la fiscalité indirecte, tout en restant sous l’objectif fixé.

Les mécanismes accélérateurs normaux jouant sur la demande, l’assainissement des bilans des entreprises et la dissipation des incertitudes devraient contribuer à relancer progressivement l’investissement productif et, partant, à accentuer l’intensité des échanges.

La politique monétaire doit rester accommodante, surtout dans la zone euro, où une nouvelle baisse des taux d’intérêt est justifiée compte tenu de la faiblesse de l’inflation, et au Japon, où les achats d’actifs devraient se poursuivre comme prévu. Aux États-Unis, où la reprise est plus fermement ancrée, les achats d’actifs devraient cesser en 2014 et les autorités devraient amorcer un relèvement des taux directeurs courant 2015. En Chine, la politique monétaire devra être assouplie en cas de fléchissement prononcé de la croissance.

Le ralentissement envisagé du rythme de l’assainissement des finances publiques aux États-Unis et dans certains pays de la zone euro est justifié compte tenu des efforts passés, mais un assainissement budgétaire rigoureux devrait se poursuivre sans interruption au Japon eu égard au niveau élevé de l’endettement public.

Des réformes structurelles restent impératives dans toutes les économies pour conforter la résilience et l’inclusivité, affermir la croissance et les perspectives d’emploi et atténuer à la fois les déséquilibres extérieurs et la charge budgétaire à long terme.

D’importants risques entourent les projections de référence. Ceux-ci sont encore orientés à la baisse en dépit de l’amélioration des perspectives.

Ni l’ampleur du ralentissement, ni la fragilité du système bancaire en Chine ne peuvent être appréciés avec certitude. Des risques subsistent également du fait de l’interaction possible des vulnérabilités financières de certaines économies de marché émergentes et de la normalisation future de la politique monétaire aux États-Unis. Les événements en Ukraine ont en outre accentué l’incertitude géopolitique.

Dans la zone euro, l’inflation pourrait s’affaiblir encore si la croissance se révèle décevante, si l’euro s’apprécie encore, ou en cas de désancrage des anticipations d’inflation. Du fait de la persistance des fragilités financières, il est aussi urgent d’assainir le secteur bancaire, d’achever la mise en place d’une union bancaire à part entière et de préserver la dynamique des réformes. L’évaluation complète des banques de la zone euro doit permettre de disposer d’estimations fiables de leurs besoins de fonds propres et être suivie de recapitalisations rapides ou, au besoin, de procédures de résolution.

La croissance de la production et de l’investissement pourrait ménager de bonnes surprises si la demande non satisfaite et la progression du taux de formation des ménages venaient à stimuler l’activité plus rapidement que prévu aux États-Unis, et si les résultats positifs de l’évaluation complète des banques de la zone euro amélioraient la confiance et atténuaient la fragmentation du secteur financier.

Introduction

La reprise mondiale se renforce, mais les risques restent orientés vers une divergence à la baisse par rapport aux prévisions

La reprise mondiale devrait légèrement se renforcer en dépit de certaines fragilités à court terme et de risques et vulnérabilités encore importants. Cette année, la croissance mondiale devrait s’établir juste en-deçà de 3½ pour cent, soit un peu moins que prévu dans les Perspectives économiques de novembre, en raison de la modération de l’activité dans les grandes économies de marché émergentes, en particulier la Chine, mais elle devrait se redresser pour atteindre quelque 4 % en 2015 (tableau 1.1). Des politiques monétaires toujours accommodantes, conjuguées aux retombées continues des améliorations antérieures de la situation financière et au ralentissement de l’effort d’assainissement des finances publiques, soutiendront l’activité dans les économies de l’OCDE, même si la croissance est appelée à être plus soutenue aux États-Unis qu’au Japon et dans la zone euro. Compte tenu du rythme modéré de la reprise, le taux de chômage dans la zone OCDE pourrait ne reculer que de ½ point de pourcentage en 2014-2015 pour s’établir à 7.1 pour cent d’ici à la fin de 2015, le nombre de chômeurs restant encore de 11¼ millions de personnes supérieur à celui du début de 2008. De ce fait, l’inflation demeurera faible, notamment dans la zone euro. Dans les grandes économies de marché émergentes, qui n’ont pas renoué avec leur ancien dynamisme, la croissance devrait rester proche des taux actuels, à mesure que la rigueur des conditions financières et le durcissement passé des politiques publiques font sentir leurs effets. Tout bien pesé, les risques restent plutôt orientés à la baisse, malgré l’amélioration des perspectives économiques, compte tenu des préoccupations suscitées par l’incertitude des perspectives d’évolution en Chine, de l’impact que les mesures prises en vue d’une normalisation de la politique monétaire aux États-Unis peut avoir sur certaines économies de marché émergentes, des difficultés budgétaires du Japon et, dans la zone euro, de la persistance de fragilités financières et d’éventuelles nouvelles pressions déflationnistes. L’incertitude géopolitique s’est également accentuée, en partie du fait des événements en Ukraine. Du côté positif, certaines de ces préoccupations pourraient s’atténuer plus rapidement qu’escompté et l’investissement se révéler plus soutenu que prévu si, par exemple, l'examen de la qualité des actifs affermissait la confiance dans les banques de la zone euro et si la demande non satisfaite stimulait l’activité aux États-Unis plus vite qu’escompté.

Tableau 1.1. La reprise mondiale regagnera lentement du terrain

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054645

Une politique monétaire soutenant l’activité et des réformes structurelles sont encore indispensables, mais à des degrés divers, dans les pays de l’OCDE

Compte tenu de la modestie de la reprise, du chômage élevé, du volant toujours important, selon les estimations, de ressources inutilisées, de la modération de l’inflation et des risques orientés à la baisse, il est encore indispensable de mettre en œuvre des politiques monétaires accommodantes dans les principales régions de l’OCDE. Aux États-Unis, où la reprise sous-jacente est plus fermement ancrée, la réduction progressive de la relance monétaire devrait se poursuivre ces deux prochaines années, même si les taux directeurs doivent rester très inférieurs aux niveaux observés dans le passé. En revanche, l’accompagnement monétaire doit être renforcé comme prévu au Japon, et la politique monétaire doit être encore assouplie dans la zone euro, de nouvelles mesures de relance non conventionnelles étant nécessaires au cas où l'inflation ne devait montrer aucun signe de retour vers la cible de 2%. Il faudrait mettre au point dès que possible des instruments micro et macroprudentiels et en faire pleinement usage, s’il y a lieu, pour éviter d’éventuels excès en matière de crédit et les bulles des prix des actifs qui pourraient en découler sur certains marchés. Vu que la dette publique est déjà élevée, et continue à croître, les possibilités d’accompagnement budgétaire sont limitées. Néanmoins, du fait de l’important effort d’assainissement déjà consenti, le ralentissement programmé des améliorations budgétaires structurelles est justifié aux États-Unis et dans certains pays de la zone euro, alors qu’au Japon le processus d’assainissement devrait se poursuivre sans interruption compte tenu des difficultés budgétaires écrasantes du pays. Les économies de l’OCDE doivent aussi poursuivre les réformes structurelles pour améliorer la résilience et l’inclusivité, accélérer la reprise et améliorer les résultats économiques à moyen terme afin de faire baisser durablement le chômage, résorber les déséquilibres extérieurs et alléger la charge budgétaire à long terme.

Les économies de marché émergentes sont confrontées à des enjeux différents

Les impératifs de politique économique sont variables d’une économie de marché émergente à l’autre. La Chine se heurte à un dilemme complexe, car la préservation d’une forte dynamique de croissance pourrait exige la mise en œuvre de mesures à même d’aviver les risques pour la stabilité financière et les finances publiques. Des mesures prudentielles devraient être utilisées pour freiner progressivement l’accroissement rapide du crédit, et des contraintes budgétaires plus rigoureuses devraient être imposées aux autorités locales, ce qui contribuerait à rééquilibrer l’économie en faveur de la consommation intérieure et à minimiser les risques de turbulences financières. Si la croissance se ralentissait soudainement, la politique monétaire devrait être assouplie. Dans les autres économies de marché émergentes, l’orientation appropriée de la politique monétaire dépendra de l’évolution de l’inflation et des taux de change. Dans ces économies, il conviendrait de réengager des réformes structurelles propices à la croissance pour favoriser une amélioration des fondamentaux économiques et stimuler la confiance des investisseurs.

Le présent chapitre s’articule comme suit. Sont abordées tout d’abord les questions transversales ayant une incidence importante sur la dynamique de la reprise mondiale et sur les autres mécanismes à l’œuvre. Les sections suivantes présentent les prévisions, ainsi que leurs conséquences pour l’inflation, les marchés du travail et les soldes extérieurs, et passent en revue les principaux impératifs de politique macroéconomique. Des indicateurs des vulnérabilités financières potentielles sont présentés en annexe.

Principaux facteurs influant sur les perspectives économiques

Les récents indicateurs, en demi-teinte, sont influencés par des facteurs ponctuels

La croissance mondiale s’est accélérée au deuxième semestre de 2013, grâce à un redressement de la demande finale privée dans plusieurs grandes économies de l’OCDE, à une croissance plus forte des échanges dans les économies de marché émergentes et à l’effet de stimulation provisoire exercé par la hausse du niveau des stocks. Plus récemment, les incertitudes relatives au rythme de la reprise à court terme se sont accentuées, en raison, d’une part, de facteurs ponctuels, comme des conditions météorologiques inhabituelles, des dépenses temporaires liées à la fiscalité et une modération de l'accumulation des stocks qui compliquent l’interprétation des évolutions intervenues dans certaines économies au premier trimestre de 2014 – notamment les États-Unis, le Canada, l’Allemagne et le Japon. Il y a également eu la confirmation d’un nouveau fléchissement de la croissance en Chine et éventuellement dans certaines autres grandes économies de marché émergentes récemment touchées par des turbulences financières. Les indicateurs établis à partir d'enquêtes ont également divergé selon les pays. Certains indicateurs prospectifs, comme celui des nouvelles commandes à l’industrie, se maintiennent bien dans les grands pays de l’OCDE, en particulier aux États-Unis et au Royaume-Uni, mais se situent à des niveaux bien moins favorables dans les grandes économies non-membres de l’OCDE (graphique 1.1).

Graphique 1.1. Les nouvelles commandes sont plus vigoureuses dans la zone OCDE que dans la plupart des BRIC

Note : Ce graphique repose sur les données des indices composites des nouvelles commandes obtenues à partir des enquêtes des directeurs d'achats.

Source : Markit.

Le ralentissement de l’activité dans les économies de marché émergentes

Les préoccupations relatives à la dynamique de la croissance en Chine et dans d’autres économies émergentes se sont accentuées

Dans plusieurs économies de marché émergentes, la croissance du PIB au deuxième semestre de 2013 était en fait plus faible que ne le prévoyait l’OCDE en novembre dernier. Les indicateurs rendant compte de la situation actuelle et des perspectives à court terme pour les BRIICS sont également quelque peu inférieurs aux prévisions antérieures, même s’ils se sont légèrement améliorés pour l’Inde et le Brésil, à partir, il est vrai, de niveaux relativement faibles. Ces évolutions sont dues en partie au durcissement des conditions financières (voir plus loin). En Chine, la croissance semble se modérer. Les indices des directeurs d’achat établis à partir d’enquêtes ont reculé et la progression des prix de détail s’est ralentie (graphique 1.1). Les signes montrent, en outre, que l’ajustement nécessaire du marché immobilier pourrait s’être amorcé, la progression des prix et des ventes de logements s’étant essoufflée au début de 2014. L’évolution récente de la croissance des économies de marché émergentes devrait être analysée au regard des prévisions de croissance des BRIICS, déjà revues à la baisse l’an dernier, et du tassement de leurs taux de croissance potentiels estimés.

Les conditions financières se sont quelque peu durcies en Chine…

En Chine, en dépit d’un assouplissement récent, les conditions, financières se sont quelque peu durcies au cours du dernier semestre. Les perspectives économiques de plus en plus incertaines et la riposte des autorités, ainsi que les risques liés à la persistance d’une forte expansion du crédit au début de 2014 malgré les mesures de restriction prises par les pouvoirs publics, sont autant de facteurs qui ont pesé sur les prix des actions et se sont traduits par une légère augmentation des rendements des obligations d’État à long terme. Le taux de change effectif nominal est resté plus élevé que l’an passé, malgré sa récente dépréciation suite aux tentatives engagées par les autorités pour limiter les opérations de portage induites par les anticipations d’une appréciation durable du yuan et par l’élargissement de la fourchette de fluctuation quotidienne du taux de change entre le yuan et le dollar. En revanche, après avoir récemment augmenté, les taux interbancaires sont revenus à des niveaux inférieurs à ceux du second semestre de 2013.

… et sous l’effet de la plus grande volatilité des marchés de capitaux…

Début 2014, plusieurs économies émergentes autres que la Chine ont pâti d’un nouvel accès de volatilité des marchés de capitaux, ce qui a eu pour conséquence un durcissement de plus en plus prononcé des conditions financières même si les corrections des prix des actifs ont été moins importantes et moins différenciées qu’à la mi-2013. Avec en toile de fond la réduction des achats d’actifs par la Réserve fédérale des États-Unis, la conjonction de la montée des incertitudes géopolitiques et économiques, imputable notamment à la situation en Turquie et en Argentine et, plus récemment, aux événements survenus en Ukraine, et de la publication, début 2014, de chiffres inférieurs aux prévisions a entraîné une nouvelle détérioration de la confiance des investisseurs dans nombre d’économies de marché émergentes. Cette perte de confiance a déclenché des sorties de capitaux et a en outre pesé sur les taux de change et sur les prix des obligations et des actions. En réaction, plusieurs banques centrales ont relevé les taux directeurs, notamment en Turquie, et certaines sont intervenues sur les marchés des changes.

… dans plusieurs autres économies émergentes, le durcissement a été encore plus marqué, quoique d’une ampleur toutefois inférieure à celui observée à la mi-2013

Au début de l’année 2014, les corrections des prix des actifs ont été cependant moins vigoureuses qu’à la mi-2013 (graphique 1.2) et les effets de contagion entre les économies de marché émergentes ont été moins importants. Ainsi, les cours de change se sont à peine dépréciés durant la période de turbulences au Brésil, en Inde et en Indonésie, ce qui semble être lié à l’amélioration récente des soldes extérieurs (en Inde et en Indonésie), à un relèvement des taux directeurs (au Brésil, en Inde et en Indonésie) et à l’amélioration du cadre de politique monétaire (en Inde). Dans plusieurs économies de marché émergentes, les cours de change se sont ensuite appréciés, ce qui a plus que compensé les dépréciations du début de 2014 et les rendements des obligations d’État à long terme se sont stabilisés, voire ont régressé. Néanmoins, les conditions financières globales des économies de marché émergentes, hormis la Chine, se sont nettement durcies depuis la mi-2013, le relèvement des taux directeurs et des rendements obligataires n’ayant été que partiellement compensé par les cours de change effectifs nominaux, qui sont restés de 10 % à 20 % inférieurs à leur niveau d’il y a un an. Même si elles ont amélioré les perspectives commerciales, les dépréciations ont alourdi la charge de la dette libellée en devises étrangères et accentué les tensions inflationnistes.

Graphique 1.2. Les turbulences financières étaient moins fortes au début de 2014 qu'à la mi-2013 dans les économies de marché émergentes

En pourcentage

1. Variation en pourcentage entre le point haut et le point bas atteints sur la période allant du 2e trimestre 2013 au 3e trimestre 2013 pour la mi-2013, et sur la période allant de décembre 2013 à fin mars 2014 pour début 2014. Les cours des actions sont exprimés en monnaie nationale.

2. Variation en pourcentage entre le point haut et le point bas atteints sur la période allant du 2e trimestre 2013 au 3e trimestre 2013 pour la mi-2013, et sur la période allant de décembre 2013 à fin mars 2014 pour début 2014. Une baisse du taux de change effectif nominal signifie que la monnaie se déprécie.

3. Variation en points de pourcentage entre le point haut et le point bas atteints sur la période allant du 2e trimestre 2013 au 3e trimestre 2013 pour la mi-2013, et sur la période allant de décembre 2013 à fin mars 2014 pour début 2014.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Datastream.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053182

Le risque de crise financière dans les économies de marché émergentes a reculé, mais des vulnérabilités subsistent

La réaction des marchés de capitaux des économies de marché émergentes face à la réduction progressive des achats d'actifs de la Réserve fédérale ayant été plus faible et plus modulée début 2014 qu’à la mi-2013 (lorsque les discussions à ce sujet ont débuté), les risques d’une crise financière dans ces économies se sont atténués. Grâce à des taux de change flexibles, à de plus grandes réserves de change et à des institutions financières qui se sont dotées d’un coussin de fonds propres plus important qu’avant les chocs événementiels précédents, tels ceux qui ont frappé l’Asie et la Russie en 1997-1998, la plupart des économies de marché émergentes semblent également moins vulnérables face aux crises financières qu’auparavant. Néanmoins, on ne saurait exclure l’éventualité de graves turbulences financières dans certaines d’entre elles à mesure que la politique monétaire américaine se normalisera et que les taux d’intérêt à long terme augmenteront (Rawdanowicz et al., 2014). Plusieurs économies de marché émergentes sont toujours très dépendantes des entrées d’investissements de portefeuille et des prêts à court terme de banques étrangères, les instruments de dette représentant une forte proportion du total de leurs engagements extérieurs et leurs entreprises nationales détenant une dette importante libellée en devises étrangères. En Chine, il n’est pas certain que les autorités réussiront, d’une part, à ralentir l’expansion rapide du crédit dans un contexte de montée des risques pour la stabilité financière (encadré 1.1) et, de l’autre, à freiner l’investissement pour rééquilibrer la croissance au profit de la consommation, sans effets perturbateurs. Les économies de marché émergentes entrant pour une plus grande part qu’auparavant dans le PIB mondial, un ralentissement marqué dans ces économies pourrait avoir une incidence non négligeable sur la croissance mondiale. Bien que des simulations réalisées à l’aide d’un modèle montrent qu’en l’absence de crise financière majeure, un ralentissement de l’activité dans les économies de marché émergentes, fut-il prononcé, n’aurait pas d’effets important sur les grandes régions de la zone OCDE¹, ces résultats ne prennent pas en compte les éventuelles retombées négatives sur la confiance qui pèseraient sur les investissements (voir plus loin) et la consommation, notamment dans les économies de marché émergentes.

Encadré 1.1. Risques présents dans le système financier chinois et éventuels effets d’entraînement à l’échelon international

Le secteur bancaire commercial réglementé en Chine a désormais atteint une ampleur importante, avec des actifs totaux qui dépassaient 200 % du PIB fin 2012 (voir tableau ci-dessous), soit un niveau inférieur à la moyenne des pays de l’OCDE, mais nettement supérieur à celui des autres BRIICS. Ce développement a été associé à une expansion rapide des créances intérieures des institutions de dépôt (comprenant les banques commerciales, la banque centrale et d’autres établissements bancaires), dont la part dans le PIB s’est accrue de 30 % de 2008 à 2012, année où elles ont atteint 155 % du PIB. Un rythme aussi soutenu, qui a souvent, dans le passé, été annonciateur de crises financières dans les pays avancés (Zhang et Chen, 2013), suscite des inquiétudes quant à la solvabilité et à la stabilité financière, notamment parce que la croissance économique semble appelée à être inférieure, ces prochaines années, aux niveaux des cinq dernières années. Le secteur bancaire commercial réglementé paraît toutefois bien capitalisé (voir tableau ci-dessous) et est en passe d’être soumis à des réglementations plus strictes que celles envisagées dans le cadre de Bâle III. Le volume des prêts improductifs est peu élevé et le provisionnement des pertes par les banques est substantiel. Cette situation donne à penser que les banques sont dotées d’un coussin de fonds propres étoffé pour absorber les pertes en cas de choc négatif. Pourtant, il se peut que certains indicateurs du secteur bancaire ne rendent pas compte comme il le faudrait des expositions hors bilan et plusieurs risques sont présents.

L’expansion du crédit se produit de plus en plus en dehors du secteur bancaire réglementé, ce qui conduit à un accroissement rapide de ce que l’on appelle le système bancaire parallèle (voir graphique ci-dessous), même si celui-ci est encore de taille relativement limitée par rapport à son importance dans nombre de pays avancés de l’OCDE (CSF, 2013). La fourchette d’estimation de la taille du secteur parallèle est large, puisqu’elle se situait entre 44 % et 69 % du PIB fin 2012¹. L’essor du système parallèle fait suite au durcissement de la réglementation applicable à l’activité bancaire classique visant à limiter la croissance du crédit depuis 2010 et au plafonnement de la rémunération des dépôts, alors même qu’il existe une demande de crédit non satisfaite et que les particuliers fortunés et les entreprises disposant d’une importante trésorerie sont en quête de rendements élevés. Les produits les plus prisés du système parallèle sont notamment les produits de gestion de fortune et les produits fiduciaires qui, ensemble, représentaient, selon les estimations, plus de 35 % du PIB en 2013 (voir graphique ci-dessous). Les produits de gestion de fortune sont des produits d’investissement à court terme (jusqu’à un an). Les banques encadrées commercialisent ces produits et gèrent des placements mutualisés en hors bilan en investissant principalement dans des obligations à long terme. Les produits de gestion de fortune permettent aux banques qui les commercialisent de sortir de leur bilan certains de leurs actifs afin de faire baisser les réserves obligatoires couvrant les exigibilités correspondant aux dépôts, et d’afficher un niveau de dépôts satisfaisant en fixant la date d’expiration des produits de gestion de fortune à la fin de la période de référence (FMI, 2012b), qui est postérieure au délai de conservation des réserves obligatoires. Les produits fiduciaires sont des produits d’investissement à long terme et les sociétés fiduciaires prêtent les fonds qui leur sont confiés par leurs clients pour financer des projets immobiliers ou industriels ou les investissent dans des produits financiers.

Échantillon d'indicateurs du secteur bancaire

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054740

Les banques du système parallèle et les banques réglementées s’exposent aux risques afférents aux structures de financement des collectivités locales (SFCL) en consentant des prêts à ces structures et en investissant dans leurs obligations, au détriment éventuel de la qualité de leurs actifs. Les SFCL ont été mises en place par les collectivités locales pour financer des projets d’infrastructure ainsi que des projets immobiliers publics. Leur dette a rapidement progressé ces dernières années pour atteindre, selon les estimations, 19 000 milliards CNY, soit 37 % du PIB, fin 2012. Selon certaines analyses, près de la moitié de cette dette serait improductive en l’absence de subventions budgétaires et de pratiques comptables particulières permettant aux SFCL de sous-estimer leurs coûts financiers en capitalisant leurs charges d’intérêt (Zhang et al., 2013).

Le secteur bancaire est sensible aux baisses des prix immobiliers car environ 30 % du total des prêts bancaires, y compris les prêts aux SFCL, sont affectés au secteur de l’immobilier². Le recul des prix réduira la rentabilité effective et attendue des projets immobiliers dont dépend la capacité de remboursement, ce qui met en danger les créanciers. Les conséquences défavorables de cette situation pourraient être amplifiées par des effets de rétroaction négatifs entre l’économie réelle, les prix de l’immobilier et le secteur financier. Ces effets de rétroaction dépendraient dans une large mesure de la capacité et de la volonté des collectivités locales d’accorder des soutiens budgétaires aux SFCL défaillantes, ce qui n’est pas sans conséquence pour leurs créanciers. Les collectivités locales n’ont toutefois presque aucune latitude pour modifier le taux et la base d’imposition (OCDE, 2013a) et leurs recettes sont largement tributaires des ventes de terrains (FMI, 2013). De ce fait, toute baisse de leurs recettes pourrait se traduire par une diminution du soutien financier qu’elles accordent aux SFCL et, par contrecoup, réduire l’investissement public et fragiliser les bilans bancaires. Le cas échéant, les collectivités locales pourraient être incitées à accélérer les ventes de terrain, ce qui amplifierait encore la baisse des prix initiale (OCDE, 2013c).

Le crédit a augmenté rapidement

1. Recouvre les prêts bancaires libellés en monnaie locale et en devises ainsi que les acceptations bancaires.

2. Crédits que s'accordent les entreprises entre elles par l'intermédiaire des banques.

3. Les données correspondent aux encours en fin d'année, sauf pour la valeur des produits de gestion de patrimoine en 2013 qui est celle de fin septembre. Les données ne sont pas corrigées des éventuels chevauchements entre les produits de gestion de patrimoine et les actifs de sociétés fiduciaires, ou les produits de gestion de patrimoine vendus par les sociétés fiduciaires.

Source : Banque populaire de Chine ; Commission chinoise de réglementation bancaire (CCRB) ; Kwan (2014) ; Bureau national des statistiques (BNS) de Chine ; et China Trustee Association.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053049

Il existe en outre un risque de désengagement brutal vis-à-vis des produits du secteur bancaire parallèle du fait que la plupart d’entre eux ne sont pas assortis d’une garantie explicite du principal. En cas de non remboursement de ces produits empêchant la récupération du principal, une panique à l’égard des produits du secteur bancaire parallèle ne serait pas à exclure. Une telle éventualité serait toutefois moindre si les banques qui les commercialisent et les sociétés fiduciaires remboursaient ces produits par crainte d’une atteinte à leur réputation, même si ces renflouements s’accompagnaient, de la part des institutions financières qui les mènent à bien, d’une hausse de la demande de liquidité. Ce risque pourrait se matérialiser cette année, une importante partie des produits des sociétés fiduciaires arrivant à échéance en 2014. La forte interdépendance des banques réglementées et des produits relevant des activités bancaires parallèles met en évidence l’importance systémique de ces produits.

Le risque d’une crise systémique du secteur financier chinois dépendra des mesures prises par les autorités. Celles-ci ont déjà mis en œuvre certaines réglementations microprudentielles pour limiter les financements accordés aux SFCL et renforcer la surveillance des produits de gestion de fortune. Reste à savoir si ces mesures seront efficaces³. Le gouvernement central semble disposer d’une marge de manœuvre budgétaire suffisante pour renflouer les SFCL et les institutions financières défaillantes afin de réduire au minimum le risque de contagion. L’État central est un grand propriétaire terrien et un actionnaire de premier plan (Ueda et Gomi, 2013) et sa dette officielle s’élevait à 9 400 milliards CNY fin 2012 (soit 18 % du PIB) (Cour des comptes, 2013). Cela étant, le coût budgétaire pourrait être très élevé, du fait l’ampleur des engagements conditionnels de l’État et de la sous-estimation de la taille des engagements des SFCL⁴. Une telle intervention pourrait en outre accentuer l’aléa moral. Le sauvetage récent d’un établissement commercialisant des produits fiduciaires (Credit Equals Gold No.1) pourrait convaincre encore plus certains investisseurs que les institutions financières liées et les pouvoirs publics pourraient procéder à l’avenir à d’autres opérations de renflouement.

Le risque de retombées sur le secteur financier et les échanges internationaux pourrait être plus important que ne le laissent supposer les interactions directes, prises isolément. Le secteur bancaire chinois n’est pas fortement intégré dans les marchés mondiaux des capitaux, ce qui signifie que les effets d’entraînement financiers seront limités. Les banques étrangères représentaient moins de 2 % du total des actifs du secteur bancaire chinois fin 2012 et les créances financières de pays de l’OCDE sur les banques chinoises sont très peu élevées (elles sont inférieures à 1 % du PIB, sauf pour ce qui est du Royaume-Uni). Des turbulences financières en Chine pourraient toutefois déprécier encore la valeur de l’actif des investisseurs internationaux et dégrader leur confiance, ce qui nuirait à la stabilité financière d’autres économies de marché émergentes. Ces retombées pourraient en particulier se matérialiser par l’intermédiaire de Hong Kong où de grandes banques et entreprises chinoises sont très présentes sur les marchés d’actions⁵. Avec une croissance économique dépendante du crédit, le ralentissement de l’activité de prêt induit par les politiques publiques ou une crise financière frappant le secteur bancaire pourrait peser sur la croissance intérieure et se propager à d’autres pays par le biais des échanges. Les simulations effectuées au moyen du modèle NiGEM donnent à penser qu’un recul de 2 points de pourcentage de la croissance de la demande intérieure durant un an pourrait diminuer de 0.1 % la croissance des pays de l’OCDE, cet impact étant un peu plus important au Japon et dans certains autres BRIICS. D’autres études (par exemple FMI, 2012a) concluent elles aussi que cet impact serait relativement limité, ce qui semble s’expliquer par le fait que la Chine n’est pas encore une destination d’exportation dominante pour les pays de l’OCDE, qu’une partie de ses importations est réexportée et qu’elle est donc tributaire de la demande étrangère (Ollivaud et al., 2014). Cela étant, ces simulations ne prennent pas en compte les effets de confiance et la dislocation des chaînes de valeur mondiales, avec des effets domino sur la production et les bénéfices réalisés dans d’autres pays. Un ralentissement de la croissance chinoise pourrait aussi faire baisser les prix des produits de base dont la Chine est, pour nombre d’entre eux, le principal pays consommateur.

1. Selon la définition de la Banque populaire de Chine (2013), le secteur bancaire parallèle désigne ici les institutions d’intermédiation du crédit, comprenant notamment les entités et activités opérant en dehors du système bancaire réglementé et qui peuvent procéder à une transformation des échéances. Selon la nature des entités financières couvertes, il existe plusieurs estimations de l’ampleur du système bancaire parallèle comme Tao et Deng (2013) (43.9 % du PIB), Standard&Poor’s (2013) (44.1 % du PIB), Ueda et Gomi (2013) (64.4 % du PIB) et Zhu et al. (2013) (69.4 % du PIB).

2. Estimations de l’OCDE en référence à la Commission chinoise de réglementation bancaire (2013) et à la Banque populaire de Chine (2014a, 2014b).

3. En décembre 2012, la Commission nationale du développement et de la réforme a durci les critères d’accès au droit d’émettre des obligations d’entreprise et réformé son processus d’enquête et d’approbation en avril 2013. La Commission chinoise de réglementation bancaire a durci la surveillance des produits de gestion de fortune en mars 2013 et plafonné, en mai 2013, le total des prêts que les banques peuvent accorder aux SFCL. En février 2014, la Banque populaire de Chine a adopté une réglementation visant à raccourcir la maturité des actifs financiers liés aux produits de gestion de fortune.

4. Le ratio dette/PIB ne couvre que la dette publique explicite. Si les engagements conditionnels dont l’État est cosignataire ainsi que les engagements conditionnels dont il n’assume pas la responsabilité juridique du remboursement mais pour lesquels il s’engage à soutenir les emprunteurs en faillite, sont pris en compte, le ratio dette de l’administration centrale au PIB aurait été de 23 % fin 2012. De même, le ratio dette des administrations publiques en général au PIB aurait été alors de 54 %. La dette serait encore plus importante si celle des SFCL était pleinement prise en compte. Zhang et al. (2013) laisse entendre que la récente enquête de la Cour des comptes (2013) relative à la dette des collectivités locales et des SFCL pourrait comporter une sous-estimation d’environ 128 000 milliards CNY de la dette des collectivités locales en 2012 du fait de la sous-comptabilisation des engagements des SFCL. Après correction, la dette des collectivités locales et celle des administrations publiques en général se seraient respectivement élevées à 287 000 milliards CNY et à 406 000 milliards CNY (78 % du PIB) fin 2012.

5. Ainsi, la capitalisation boursière d’un indice composé de 40 entreprises chinoises représentatives (actions du compartiment H) s’élevait à 317 milliards USD, soit 10 % de la capitalisation de la bourse de Hong Kong fin 2013. Ce chiffre équivaut respectivement à 2 % et 7 % de la capitalisation boursière, fin 2013, du New York Stock Exchange et de la bourse de Tokyo. Parallèlement, la capitalisation boursière de toutes les actions internationalement négociables (actions du compartiment B) à Shanghai et Shenzhen s’élevait à 30 milliards USD fin 2013.

6. Selon le FMI (2012a), un recul temporaire de 1% de la formation brute de capital fixe ferait baisser les prix des produits de base (infléchissant par exemple de 1.3 % celui des métaux) et le taux de croissance du PIB pondéré par les PPA des pays du G20 de 0.06 point de pourcentage après 4 trimestres, et ces effets persisteraient durant pas moins de 8 trimestres.

Désinflation

L’inflation est tombée à un très faible niveau dans l’ensemble de la zone OCDE

Dans l’ensemble des pays de l’OCDE, l’inflation a reculé de quelque 1¾ point de pourcentage depuis la fin de 2011, cette évolution étant due à la fois à la persistance de ressources inutilisées dans l’économie et à la faiblesse de l’augmentation des coûts (graphique 1.3). Dans la plupart des pays, la hausse des prix à l’importation n’est que modérée, du fait de la stabilité des prix des produits de base et des pressions à la baisse exercées sur les marges bénéficiaires à l’exportation par l’atonie de la demande. Les coûts unitaires de main-d'œuvre sont également peu élevés, en raison de l’absence de tensions sur le marché du travail et de la faible progression des salaires. La persistance du volant de ressources inemployées dans l’économie ces deux dernières années est également directement liée à la modération de l’inflation (encadré 1.2).

Graphique 1.3. Les tensions inflationnistes sont faibles actuellement dans la zone OCDE

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Base de données des Principaux indicateurs économiques de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053201

Encadré 1.2. Désinflation dans les économies de l’OCDE

Dans les économies de l’OCDE, l’inflation non corrigée des prix à la consommation a reculé de 1¾ point de pourcentage depuis septembre 2011 et, dans de nombreux pays, a été largement inférieure, ces derniers mois, aux objectifs fixés par les banques centrales. L’inflation a également régressé dans les grandes économies de marché émergentes non-membres de l’OCDE, sans y être pour autant, semble-t-il, particulièrement faible : dans les BRIICS, elle se situe actuellement à 5% (en glissement annuel) et à presque 7¼ pour cent, si l’on exclut la Chine. On trouvera exposés dans le présent encadré les principaux facteurs pouvant expliquer la désinflation observée dans les économies de l'OCDE.

Dans les pays de l’OCDE, la désinflation qui perdure depuis ces 30 derniers mois paraît due, en grande partie, au ralentissement significatif de la hausse des prix de l’énergie. La progression moins soutenue des prix des produits alimentaires et la régression de l’inflation sous-jacente ont également contribué au reflux de l’inflation globale.

La décélération marquée de la progression des prix de l’énergie, qui est passée de 10 % ou plus en 2011 à des taux plus modestes en 2012 et 2013, contribue à hauteur de 1¼ point de pourcentage au recul de l’inflation globale dans les pays de l’OCDE, qui avait atteint un point culminant en septembre 2011. Ce recul de l’augmentation des tarifs résidentiels de l’énergie s’explique par l’affaiblissement de la croissance des prix des produits de base (reflétant à la fois des améliorations du côté de l’offre et un ralentissement de la demande, notamment en provenant de Chine) et la dissipation des effets des hausses antérieures des prix administrés dans de nombreux pays. Cette évolution est un facteur relativement important de la désinflation dans la zone euro et au Royaume-Uni et a une influence plus modeste aux États-Unis. Le Japon fait figure d’exception parmi les grandes économies. Les tarifs de l’énergie y ont en effet augmenté très fortement du fait la hausse de la demande d’énergie importée depuis le tremblement de terre de 2011 ainsi qu’en raison de la forte dépréciation du yen.

Le rythme moins soutenu de l’augmentation des prix des denrées alimentaires contribue à hauteur de ¼ de point de pourcentage supplémentaire à la baisse de l’inflation dans l’ensemble de la zone OCDE, où le taux d’inflation est tombé de plus de 4 % à 1.6 %, ce qui n’est guère élevé au regard des moyennes antérieures. Pour ces produits, la désinflation pourrait ne pas durer, les prix des denrées alimentaires devant repartir à la hausse en 2014.

La désinflation touchant les prix des produits et services hors alimentation et énergie explique le dernier ¼ de point de pourcentage de recul de l’inflation dans la zone OCDE. Cette régression de l’inflation sous-jacente est sans doute due à l’ampleur du volant de ressources inutilisées dans l’économie intérieure. De fait, il existe une relation positive nette entre l’évolution de l’inflation sous-jacente et les écarts de production au cours des deux dernières années, particulièrement en dehors de la zone euro (voir le premier graphique ci-après). Au niveau mondial, l’augmentation limitée des prix à l’importation hors produits de base a également contribué à la maîtrise des coûts ainsi qu’à l’absence actuelle de tensions inflationnistes sur les prix des biens industriels hors énergie. Cela étant, le Japon, où la dépréciation du yen et l'amélioration des conditions économiques contribuent à faire monter les prix, constitue là encore une exception importante parmi les grandes économies.

Dans certains pays, le recul récent de l’inflation s’explique également par des facteurs ponctuels. Au nombre des exemples notables figurent la baisse des prix des services de santé aux États-Unis (en avril 2013 et janvier 2014) et l’arrêt de l’effet amplificateur exercé antérieurement par l'augmentation des impôts indirects et des prix administrés dans de nombreux pays européens (comme on le verra plus loin).

Désinflation et augmentation des ressources économiques

Note : Les variations de l'inflation sont de calculées sur la période allant du premier trimestre 2012 au premier trimestre 2014 ; les variations de l'écart de production sont calculées de 2011 à 2013. Lorsque les données pour le premier trimestre 2014 ne sont pas totalement disponibles, les projections de l'OCDE sont utilisées. L'Islande est exclue.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; Base de données des Principaux indicateurs économiques de l'OCDE ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053068

Dans la zone euro, le taux annuel d’inflation non corrigée des prix à la consommation n’a cessé de décroître pour s’établir à 0.5 % en mars, avec le un risque d’intensification des pressions désinflationnistes si l’ampleur des ressources économiques inemployées persiste, si l’euro continue de s’apprécier ou en cas de désancrage des anticipations d’inflation. La baisse des prix de l’énergie peut contribuer, à hauteur des trois cinquièmes, aux 2½ points de pourcentage de recul du taux d’inflation globale depuis septembre 2011, à quoi s’ajoute la réduction de 1 point de pourcentage, en glissement annuel, de l’inflation sous-jacente (hors énergie et alimentation, alcool et tabac).

L’inflation sous-jacente a reculé de façon particulièrement forte dans les pays qui ont été fermement encouragés à entreprendre des réformes de vaste portée (l’Espagne, la Grèce, l’Irlande, le Portugal, et aussi l’Italie), du fait des ajustements des prix relatifs indispensables pour regagner de la compétitivité et contribuer au rééquilibrage extérieur dans la zone euro. Pour l’ensemble de ces pays, le taux annuel d’inflation sous-jacente est d’environ ¼ point de pourcentage et il est négatif dans certains autres. Dans les principales économies de la zone euro, l’inflation hors énergie et alimentation a également régressé mais reste largement supérieure à zéro, et toujours proche du taux moyen enregistré depuis 1999.

Les facteurs contribuant aux pressions désinflationnistes dans la zone euro correspondent à ceux présents dans l’ensemble de la zone OCDE, à quelques importantes exceptions près toutefois :

Les hausses des impôts indirects et les baisses de subventions dans les pays de la périphérie ont directement stimulé l’inflation en 2012 (ainsi qu’en 2011 et 2010), bien que l’effet de ces mesures ait été annulé en partie par leur impact négatif sur la demande, et elles ont masqué les niveaux plus limités de l’inflation sous-jacente. Les estimations reposant sur l’inflation à taux d’imposition constants donnent à penser que la levée de ces mesures pourrait expliquer, jusqu’à hauteur de ½ point de pourcentage, la baisse du taux annuel de l’inflation relevé dans la zone euro de septembre 2012 à décembre 2013¹. Cela laisse supposer que le recul de fond de l’inflation sous-jacente dans la zone euro en 2013 a été moins prononcé que ce que les chiffres de l’inflation globale donnaient à penser (CE, 2014).

Ces dernières années, les coûts unitaires de main-d’œuvre ont reculé dans les pays vulnérables, hormis l’Italie. Compte tenu de l’importance de la main-d’œuvre dans la production de nombreux services, cette évolution a sans doute contribué au ralentissement de la hausse des prix des services, qui a été exceptionnellement marqué dans les pays vulnérables (les prix ayant même baissé dans certains d’entre eux), amenant en effet, l’inflation totale dans la zone euro à des niveaux très faibles par rapport aux moyennes antérieures (voir le graphique ci-dessus). Cela étant, cette situation est également due au fait que l’effet amplificateur à la hausse, déjà évoqué, de l’augmentation des impôts indirects a désormais pris fin. En revanche, l’augmentation des prix des services dans les principaux pays de la zone euro est relativement constante (BCE, 2014a), même si la récente décélération de la progression des coûts unitaires de main-d’œuvre dans les principales économies de la zone euro, si elle persiste, pourrait commencer à ralentir la progression des prix des services.

La modestie des tensions sur les prix à l’importation a contribué aux pressions déflationnistes quasi-générales dans les pays du cœur de la zone euro comme dans ceux de la périphérie (BCE, 2014a), en raison de l’appréciation de l’euro depuis la mi-2012 et de la modération des prix des biens manufacturés dans le monde. Les taux d’inflation hors énergie et alimentation sont très faibles dans la totalité des principaux pays et des pays vulnérables (voir le deuxième graphique ci-dessous). Dans un contexte marqué par l’ampleur des ressources économiques inutilisées, la progression contenue des coûts intérieurs et l’atonie de la demande, contribuent également au récent tassement de la hausse des prix des biens.

L'évolution des prix et des coûts met en évidence une désinflation dans la zone euro

Pourcentage de variation en glissement annuel

1. Les pays du coeur de la zone euro sont l'Allemagne, l'Autriche, la Belgique, la Finlande, la France et les Pays-Bas.

2. Les pays vulnérables sont l'Espagne, la Grèce, l'Irlande, l'Italie, le Portugal et la Slovénie.

Source : Eurostat ; Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053087

1. Les estimations effectuées à taux d’imposition constants reposent sur l’hypothèse d’une répercussion intégrale et peuvent donc surestimer l’effet des impôts. Cela étant, la contribution des hausses des prix administrés et de la réduction des subventions a sans doute été identique.

Le risque d’une intensification des pressions désinflationnistes est particulièrement marqué dans la zone euro...

C’est dans la zone euro que les pressions désinflationnistes sont aujourd’hui les plus fortes ; en effet, l’inflation globale y est bien inférieure à l’objectif d’un taux proche de 2 % fixé par la BCE, et le taux annuel de l’inflation sous-jacente a diminué de ¾ point de pourcentage environ durant l’année qui s’est terminée en mars, pour se situer à seulement 0.7 % avant de remonter à 1 % en avril. Des pressions de ce type sont attendues dans nombre d’économies vulnérables, en raison de l’ajustement des prix relatifs nécessaire pour regagner en compétitivité, face à la faiblesse de la demande et aux réformes structurelles qui renforcent la concurrence et limitent les hausses des prix et des salaires. Mais l’inflation s’est aussi nettement affaiblie dans plusieurs pays du centre, en particulier l’Allemagne et la France, où le taux global annuel ressort aujourd’hui à 1.1 % et 0.7 %, respectivement, alors que la progression des coûts unitaires de main-d’œuvre est inférieure à 1 %. Cette situation tient en partie à une atténuation, commune à tous les pays, des tensions sur les prix à l’importation suite à l’appréciation du cours de change effectif de l’euro. Toutefois, elle a accru le risque qu’un regain de faiblesse de la demande, une nouvelle appréciation de l’euro, un recul des cours des produits de base ou un désancrage des anticipations d’inflation ne se traduisent par une période de très faible inflation dans la zone, voire de déflation, ce qui pèserait sur l’activité en augmentant encore les taux d’intérêt réels et en alourdissant les charges au titre du service de la dette dans nombre d’économies. Les anticipations d’inflation à long terme restent bien ancrées mais, comme on l’a vu au Japon dans les années 90, la déflation peut s’installer alors même que les anticipations d’inflation demeurent positives.

... mais plus faible ailleurs

Ce risque semble moins marqué dans les autres grandes économies de l’OCDE, aussi longtemps que les anticipations d’inflation restent bien ancrées et qu’il n’y a pas d’autres mouvements importants des cours de change. Si la reprise se raffermit suffisamment pour renforcer la demande d’emploi dans toutes les économies, comme on commence à le voir aux États-Unis, au Japon et au Royaume-Uni, les tensions sur les coûts de main-d’œuvre pourraient alors commencer de s’accentuer légèrement, à mesure que le sous-emploi des ressources sur le marché du travail diminuera et que la croissance des salaires se redressera.

Évolution de l’investissement productif

Une accélération soutenue de l’investissement productif sera indispensable pour que la reprise puisse se raffermir

L’investissement productif manque de dynamisme depuis le début de la crise, en majeure partie sous l’effet d’une croissance atone de la demande, de faibles niveaux d’utilisation des capacités, de contraintes financières dans certains pays, notamment dans la zone euro, et d’une accentuation des incertitudes. Les mesures de l’incertitude ont fortement progressé à la fois en 2008-2009 et après l’intensification de la crise dans la zone euro au milieu de 2011, et la part des actifs financiers détenus sous la forme d’avoirs en devises et de dépôts par les sociétés non financières est actuellement bien supérieure au niveau de long terme. Parmi les grandes économies de l’OCDE, la part (nominale) de l’investissement productif dans le PIB est actuellement inférieure de 1 point de pourcentage environ à son niveau d’avant la crise, et bien inférieure au niveau à l’état stationnaire implicitement pris en compte dans les projections à long terme de l'OCDE (encadré 1.3 ; chapitre 4). Dans la zone euro, en particulier, la part de l’investissement productif dans le PIB est à un très faible niveau, tout comme la part des bénéfices des sociétés non financières, malgré une légère augmentation en 2013.

Encadré 1.3. L’investissement est faible par rapport à ses niveaux habituels d’avant la crise et aux besoins à long terme

Durant la crise, l’investissement a fortement diminué par rapport au PIB et il ne s’est pas encore redressé. Dans la majorité des pays de l’OCDE, les ratios d’investissement en prix courants sont considérablement inférieurs à leurs niveaux moyens d’avant la crise (voir premier graphique ci-après). Les écarts les plus importants concernent l’investissement productif et l’investissement immobilier, pour lesquels les ratios par rapport au PIB sont tous deux inférieurs de 1 point à leur niveau moyen d’avant la crise dans les grandes économies avancées. La reprise de l’investissement productif, en particulier, semble avoir été peu dynamique par rapport aux périodes antérieures de ralentissement de l’activité

L'investissement est inférieur à son niveau d'avant crise dans la plupart des économies de l'OCDE

Différence entre l'investissement total en pourcentage du PIB en 2013 et la moyenne de la période 1996-2007

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053106

Une part importante du déficit d’investissement productif peut s’expliquer par la faiblesse de la demande, comme on l’a vu dans le texte principal¹, mais d’autres facteurs ont aussi vraisemblablement joué un rôle de freinage, notamment : l’augmentation du coût d’usage du capital ; une période prolongée d’aggravation des incertitudes économiques et politiques ; et l’augmentation de l’endettement des entreprises avant la crise. La reprise de l’activité étant en cours et nombre de ces autres facteurs ayant diminué d’intensité, l’investissement productif devrait repartir à la hausse.

Pour se faire une idée de l’écart entre les niveaux actuels d’investissement et les besoins à long terme, on peut aussi estimer un ratio investissement-production d’équilibre à partir des prévisions de croissance à long terme de l’OCDE (voir le chapitre 4). À compter de 2020 environ dans la base de données à long terme, le ratio capital-production en prix constants évolue autour d’un niveau de longue période en fonction des variations du coût réel du capital, les écarts de production disparaissant généralement à compter de cette date. En supposant qu’un niveau d’équilibre soit atteint à un moment donné, on peut utiliser le rapport capital-production, le taux d’amortissement et le taux de croissance de la production potentielle dans le scénario de référence à long terme pour calculer un ratio investissement-production à l’état stationnaire implicite requis pour maintenir cet équilibre.

Ce ratio investissement-production (potentielle) à l’état stationnaire est donné par la formule : , où k* est le ratio capital-production à l’état stationnaire, δ le taux d’amortissement considéré comme constant au fil du temps et g le taux de croissance potentiel endogène, qui dépend de l’utilisation de la main-d’œuvre, de l’intensité en capital physique et humain et de la productivité multifactorielle. Dans les calculs ci-après, k* correspond au ratio capital (non résidentiel)-production tendancielle en 2025 dans le scénario de référence à long terme, les tendances actuelles de l’intensité du capital s’étant généralement stabilisées à cette date, qui n’est cependant pas suffisamment éloignée pour que de nouvelles forces ne viennent faire grimper le coût du capital. Les valeurs d’équilibre de g et δ sont approchées en faisant la moyenne sur la période 2020-2025.

Les valeurs correspondantes du niveau d’investissement à l’état stationnaire implicite sont comparées dans le graphique ci-après au ratio actuel investissement-PIB potentiel. Dans la plupart des économies de l’OCDE, les ratios d’investissement en 2013 sont inférieurs à leur niveau à l’état stationnaire donné à titre d’illustration, avec un écart de deux points de pourcentage ou plus dans un tiers d’entre eux. Mais l’éventail est assez large, le ratio d’investissement actuel étant supérieur à ce niveau implicite à long terme dans certains pays. La forte croissance de l’investissement prévue en 2014 et 2015 contribue à réduire cet écart dans nombre d’économies, y compris l’Allemagne et les États-Unis, mais la différence à combler reste considérable dans plusieurs cas².

Ces calculs ne sont qu’illustratifs, car le taux de croissance de la production potentielle et le coût d’usage du capital tout comme les ratios investissement-production et capital-production à l’état stationnaire qu’ils impliquent, fluctuent pour toute la durée des projections à long terme de l'OCDE et sont donc sensibles aux hypothèses retenues concernant le coefficient de capital, le taux d’amortissement et le taux de croissance de la production potentielle en situation d’équilibre. Le rythme de rattrapage de l’investissement nécessaire pour atteindre un ratio capital-production à l’état stationnaire donné s’en trouve donc aussi modifié. Par exemple, la poursuite de la tendance régulière à la hausse du taux d’amortissement observée par le passé, sur fond de modification de la structure des biens d’équipement, augmenterait le niveau d’investissement à l’état stationnaire requis pour maintenir n’importe quel stock de capital donné. Par ailleurs, la croissance tendancielle de la production pourrait être plus forte que dans le scénario de référence si d’autres réformes structurelles propices à la croissance sont mises en œuvre.

Un moyen simple de visualiser la sensibilité du ratio d’investissement à l’état stationnaire implicite ainsi estimé est d’ajouter ½ point de pourcentage à la fois au taux d’amortissement du scénario de référence et au taux de croissance potentielle de ce scénario. L’impact moyen de ces deux changements entre les pays, pour un ratio capital-production donné, est d’augmenter le ratio d’investissement à l’état stationnaire requis de près de 2¼ points de pourcentage (hors pondération), l’incidence la plus importante étant observée au Japon (où 3½ points de pourcentage seraient ajoutés au ratio requis). L’augmentation du taux d’amortissement et le renforcement de la croissance de la production potentielle entrent chacun pour environ la moitié dans ces effets supplémentaires³. Une diminution des taux d’amortissement ou de la croissance de la production potentielle serait associée à une baisse correspondante des ratios d’investissement.

Les taux d'investissement sont inférieurs aux estimations de leur niveau d'équilibre dans la plupart des économies de l'OCDE

Investissement hors logement en pourcentage du PIB potentiel

Note : Les pays sont classés en fonction de leur taux d'investissement en 2013.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053125

1. Les données tirées des enquêtes auprès des entreprises aux États-Unis et dans la zone euro amènent aussi à penser que les conditions de la demande ont probablement pesé sur la production et l’investissement.

2. Dans plusieurs pays, les données sont sur la base du système des comptes nationaux de 2008, qui comprend une définition plus large de l'investissement.

3. Une importante réserve à cet exercice est que les modifications de la croissance de la production potentielle pourraient modifier le ratio capital-production à l’état stationnaire à la fois indirectement et directement en augmentant le taux d’intérêt réel à l’état stationnaire proportionnellement à la hausse du taux de la croissance potentielle. L'intégration complète du système des comptes nationaux de 2008 conduira également à des changements dans ces ratios.

Les conditions préalables d’une plus forte croissance de l’investissement apparaissent aujourd’hui plus favorables, surtout en dehors de la zone euro…

Les conditions préalables d’une accélération de la croissance de l’investissement se sont améliorées. Les bilans des entreprises sont généralement sains, en dehors des économies vulnérables de la zone euro ; un plus grand appétit pour le risque, dont témoigne la remontée des cours des actions et la vigueur de la demande sur les marchés des obligations d’entreprises, a accru l’offre de financements extérieurs ; en outre, la forte croissance des bénéfices, en dehors de la zone euro, a encore amélioré la disponibilité de financements intérieurs. Si l’on en croit certaines indications de mesure, les incertitudes liées à l’action publique ont aussi reculé, en particulier aux États-Unis (graphique 1.4), et également dans la zone euro, grâce à la poursuite des avancées vers une véritable union bancaire. Au cours de la dernière moitié de 2013, la croissance de l’investissement productif s’est accélérée dans un grand nombre d’économies, de façon particulièrement marquée au Royaume-Uni, et dans quelques grandes économies de l’OCDE, les commandes de biens d’équipement, semblent indiquer un nouveau redressement dans la première moitié de cette année.

Graphique 1.4. L'incertitude économique liée à l'action publique se dissipe

Note : Les indicateurs représentés ci-dessus sont des moyennes mobiles sur 3 mois de données non désaisonnalisées, qui ont été normalisées sur la période 1997-2007.

1. La première composante principale est calculée à partir des indices d'incertitude économique liée à l'action publique (Economic Policy Uncertainty Indices) pour l'Allemagne, le Canada, la France, l'Italie et le Royaume-Uni.

Source : Scott Baker, Nicholas Bloom et Steven J. Davis sur www.PolicyUncertainty.com ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053220

… et un redressement plus large de l’investissement est attendu dans les deux prochaines années

Sous réserve de la concrétisation des perspectives exposées ci-après, une reprise plus large et plus forte de l’investissement devrait intervenir en 2014-2015, les mécanismes normaux d’accélération contribuant à une croissance de l’investissement supérieure à la croissance de la production dans un grand nombre d’économies, notamment aux États-Unis (après un premier trimestre faible en 2014), au Japon, au Royaume-Uni et en Corée. Les perspectives sont moins bonnes qu’ailleurs dans certaines parties de la zone euro, en raison de l’atonie de la demande finale, de l’évolution moins favorable des bilans, de l’affaiblissement des canaux du crédit et d’obstacles à la concurrence encore importants sur les marchés de produits dans certaines économies. Les risques entourant ce scénario central jouent à peu près également du côté positif et négatif. Ainsi, la progression de l’investissement pourrait être moindre si les taux d’intérêt augmentaient fortement ou si la croissance de la demande finale devait se ralentir à nouveau. En revanche, la progression de l’investissement pourrait être plus forte que prévu si les effets d’accélération sont plus marqués qu’attendu ou si la confiance devait s’améliorer plus rapidement, par exemple en raison de résultats satisfaisants de l’examen de la qualité des actifs des banques de la zone euro.

Évolution du commerce international

L’intensité commerciale a été très faible...

Suite à une remontée initiale dans les premières phases de la reprise, la croissance du commerce mondial a jusqu’à récemment évolué au même rythme que la croissance de la production mondiale, c’est-à-dire bien moins rapidement qu’avant la crise. Au cours des dix années qui ont précédé 2008, l’intensité commerciale a régulièrement progressé, la croissance des échanges étant d’environ 1¾ de fois supérieure à celle du PIB mondial. Cette situation était attribuable à la mondialisation rapide des activités économiques durant cette période, avec la mise en place de nouvelles chaînes d’approvisionnement mondiales, au développement rapide de beaucoup d’économies de marché émergentes, en particulier la Chine, et à l’élan imprimé aux échanges transfrontaliers de services par les nouvelles évolutions des TIC et par la mondialisation financière. Les facteurs à l’origine de la baisse récente de l’intensité commerciale restent difficiles à cerner, mais parmi eux pourraient figurer le caractère exceptionnel des facteurs qui en avaient favorisé précédemment l’essor, la multiplication des restrictions aux échanges depuis que la crise a commencé (OCDE/OMC/CNUCED, 2013) et les modifications de la composition des dépenses finales dans les grandes économies². En particulier, comme on l’a vu plus haut, l’investissement fixe (une catégorie de dépenses à forte intensité commerciale) a été beaucoup plus faible que durant la période qui a précédé la crise, et la croissance des importations s’est ralentie de façon particulièrement marquée dans les économies où l’investissement a été le plus faible par rapport au niveau d’avant la crise³.

... mais elle pourrait maintenant commencer d’augmenter

On observe quelques signes avant-coureurs d’une remontée de l’intensité commerciale, la croissance des échanges ayant dépassé celle de la production mondiale au quatrième trimestre de l’an dernier. Cette évolution a été favorisée par le renforcement de la demande dans les grandes économies de l’OCDE, en particulier pour l’investissement fixe et les stocks, et par une reprise des échanges impliquant les économies de marché émergentes, en particulier en Asie. Les commandes mondiales à l’exportation se sont aussi renforcées au cours des six derniers mois dans tous les pays du G7. La poursuite du redressement de l’intensité commerciale va dépendre dans une large mesure de la capacité de l’investissement en capital à se renforcer progressivement, comme prévu. Si tel est le cas, la croissance des échanges pourrait remonter pour dépasser légèrement 5¾ pour cent en taux annualisé au dernier semestre de 2014 et s’établir aux alentours de 6½ pour cent au dernier semestre de 2015, soit environ 1½ fois le niveau de la croissance du PIB mondial. À moyen terme, les effets directs des mesures de facilitation des échanges prévues dans l’accord récemment conclu à Bali devraient doper l’activité et le commerce au niveau mondial, et pourraient même avoir agir positivement à court terme sur la confiance des entreprises et l’investissement productif⁴. L’aboutissement des négociations en cours sur les accords commerciaux transatlantique et transpacifique pourrait encore amplifier ces effets.

Conditions financières dans les économies avancées

Les conditions financières se sont encore assouplies…

Les conditions financières continuent de soutenir la croissance, les indices correspondants pour les pays de l’OCDE se renforçant encore aux États-Unis et au Japon, tandis qu’ils sont à peu près inchangés dans l’ensemble de la zone euro mais s’améliorent considérablement dans les pays vulnérables (graphique 1.5). La réduction progressive des achats de titres par la Réserve fédérale n’a pas conduit à une plus grande instabilité des marchés des capitaux aux États-Unis. Le mouvement de désengagement observé dans les économies de marché émergentes en début d’année a pesé temporairement et négativement sur les cours des actions et a favorisé l’instabilité dans les économies avancées de l’OCDE, mais, les investisseurs recherchant des valeurs refuge, les rendements des obligations d’État ont baissé et les cours de change se sont appréciés.

Graphique 1.5. Les conditions financières restent accommodantes dans la zone OCDE

Note : Une augmentation (baisse) d'un point de l'indice des conditions financières traduit un assouplissement (resserrement) des conditions financières suffisant pour entraîner une augmentation (réduction) moyenne du PIB de ½ pour cent à un 1% au bout de quatre à six trimestres. Pour en savoir plus, voir Guichard et al. (2009). Ce graphique repose sur les données qui étaient disponibles à la date du 25 avril 2014.

Source : Datastream ; Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053239

Les principales évolutions dans les grandes économies sont notamment les suivantes :

… aux États-Unis…

Aux États-Unis, les cours des actions ont atteint de nouveaux records et les écarts entre les rendements des obligations d’État et ceux des titres émis par des sociétés se sont récemment stabilisés à un niveau proche de celui d’avant la crise, alors qu’ils avaient diminué l’an passé. À mesure que les effets « valeur refuge » perceptibles en janvier ont progressivement laissé place, sur les marchés, à un nouveau sentiment suscité par l’amélioration des perspectives économiques et des hausses des taux d’intérêt plus précoces qu’escompté, les rendements des obligations d’État à court et à moyen terme ont augmenté et le cours de change effectif du dollar s’est apprécié par rapport à ses niveaux de la fin de 2013. Les critères d’octroi de crédit ont été globalement assouplis et la demande de crédits bancaires se serait accrue au dernier trimestre de 2013.

… au Japon…

Au Japon, dans le contexte d’un assouplissement quantitatif et qualitatif continu, les rendements des obligations d’État ont diminué en termes réels face au redressement récent de l’inflation. Le cours de change effectif du yen est resté également plus faible que pendant la première moitié de 2013. Après une correction au début de 2014, sous l’effet de l’appréciation temporaire du yen et des retombées de l’évolution dans les économies émergentes d’Asie, les cours des actions sont revenus à des niveaux proches de ceux qu’ils avaient en novembre. Au début de 2014, les critères d’octroi de crédit bancaire ont encore été assouplis et la demande de prêts par les entreprises a augmenté, favorisant une croissance modérée du crédit.

Encadré 1.4. La fragmentation financière dans la zone euro

Depuis le début de la crise de l’euro, les financements des secteurs privé et public sont devenus sensiblement plus coûteux et plus difficiles à obtenir dans les pays vulnérables que dans les pays du centre. En particulier, les taux des prêts bancaires dans les pays vulnérables se sont accrus de manière presque continue par rapport à l’Allemagne, alors que les conditions de crédit ont été davantage durcies pour les pays vulnérables que pour les pays du centre (voir premier graphique ci-après). Ces évolutions, conjuguées aux effets négatifs de la demande, ont entraîné des contractions du crédit plus fortes dans les pays vulnérables¹. Si, au cours des deux dernières années, la fragmentation financière, telle que mesurée par les écarts des rendements des obligations d’État, a reculé, les conditions de crédit aux sociétés non financières n’ont pas encore sensiblement convergé.

Croissance du crédit et critères d'octroi de prêts

1. Taux de croissance approximatifs des prêts accordés aux sociétés non financières par les institutions financières monétaires (IFM) résidentes, hors Système européen de banques centrales (SEBC), dérivés des taux de croissance annuels non-ajustés des cessions et des titrisations avant 2010, et des taux de croissance annuels ajustés des cessions et des titrisations depuis. L'utilisation de série brute de la croissance du crédit pour la période entière pourrait dans la plupart des pays montrer un niveau plus faible.

2. Somme des pourcentages nets de banques ayant durci leurs critères d'octroi des crédits aux entreprises au cours des trois derniers mois, obtenus à partir des enquêtes trimestrielles sur la distribution du crédit bancaire. Compte tenu de la nature qualitative de l'enquête, cet indicateur peut ne pas indiquer précisément le degré réel de durcissement.

Source : Banque centrale européenne (BCE) ; Banque nationale de Belgique ; Banque d'Italie ; et calculs et de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053144

Le durcissement des conditions de crédit, notamment en termes de taux des prêts bancaires, imposé aux sociétés non financières des pays vulnérables tient à trois facteurs qui sont étroitement liés, et dont les effets, qui ont probablement diminué au fil du temps, sont difficiles à quantifier empiriquement2 :

Risques de crédit des emprunteurs : La récession ayant été plus profonde et plus prolongée dans les pays vulnérables, compte tenu de la nécessité de corriger les excès d’avant la crise, le nombre de défaillances s’est accru et les prêts aux entreprises sont devenus plus risqués. De fait, les données empiriques amènent à penser que la perception divergente du risque de crédit entre pays de la zone euro explique sans doute la différence de coût des emprunts (BCE, 2013a), ce qui est compatible avec l’observation selon laquelle les taux des prêts bancaires sont généralement plus élevés dans les pays où le rapport des prêts improductifs au montant total des prêts est plus élevé (voir graphique ci-après ; Illes et Lombardi, 2013).

Coûts de financement : Les banques des pays vulnérables offrent généralement des taux de rémunération des dépôts (voir graphique ci-après) plus élevés et sont confrontées à des écarts de rendement obligataire plus importants lors de l’émission et à des primes sur CDS financiers seniors plus larges que les banques des pays du centre. Cela tient pour partie à l’existence de risques souverains plus importants, surtout depuis l’intensification des tensions sur la dette souveraine en 2010 et l’augmentation massive qui a suivi des rendements des obligations d’État, en raison des liens existants entre les banques et les emprunteurs souverains et des arbitrages opérés entre le rendement des dépôts et celui des obligations d’État. Le rôle des coûts de financement est corroboré par les estimations des taux bancaires débiteurs tirées de modèles empiriques (Al-Eyd et Berkmen, 2013).

Marges : Les banques des pays vulnérables pourraient aussi avoir accru leurs marges pour essayer de lever les capitaux nécessaires au respect des normes réglementaires de fonds propres (Cohen et Scatigna, 2014) et améliorer leur accès aux financements du marché, d’autant que les provisions et les passations en charges au titre des prêts improductifs ont érodé leurs bénéfices non distribués. Les taux des prêts bancaires tendent à être négativement corrélés aux taux d’endettement d’après des études empiriques (Al-Eyd et Berkmen, 2013). La hausse des marges pourrait aussi avoir été favorisée par le renforcement du pouvoir de marché suite à la restructuration du secteur bancaire dans les pays vulnérables³.

D’après l’enquête de la BCE sur les prêts bancaires, les contraintes liées aux coûts des financements et aux bilans ont nettement moins fait sentir leurs effets récemment. Les perceptions du risque sont aujourd’hui le principal facteur contribuant au resserrement des conditions du crédit aux sociétés non financières dans les pays de la périphérie (BCE, 2013a ; BCE, 2014b).

À terme, les conditions du crédit aux sociétés non financières sont vraisemblablement appelées à converger progressivement dans l’ensemble de la zone euro, mais resteront plus différenciées qu’avant la crise. En particulier, la forte baisse récente des rendements des obligations d’État et des primes des CDS devrait peu à peu se répercuter sur les coûts des financements bancaires et, à leur tour, sur les taux des prêts bancaires dans les pays vulnérables (graphique ci-après). De même, avec le retour prévu de la croissance dans les pays de la périphérie, même à un taux modéré, les risques de crédit, et par conséquent les taux des prêts bancaires, devraient finir par baisser. L’assainissement des bilans bancaires et la recapitalisation dans le contexte des prochains examens de la qualité des actifs et tests de résistance bancaire pourraient aussi réduire les coûts de financement. Néanmoins, la fragmentation financière ne sera vraisemblablement pas totalement éliminée, car les différences dans la croissance économique et les perceptions du risque de crédit dans les pays de la zone euro risquent de persister.

Évolutions des prêts bancaires

Note : Le taux débiteur bancaire correspond au coût d'emprunt total des nouveaux prêts accordés aux sociétés non financières (toutes échéances confondues), défini comme la moyenne pondérée des taux débiteurs appliqués par les banques aux prêts dont la période de fixation du taux est inférieure ou égale à un an et des taux sur les découverts, la pondération étant calculée à partir des encours.

1. Moyenne calculée pour la période de trois mois allant jusqu'à février 2014.

2. Le taux de rémunération des dépôts est le taux appliqué aux dépôts à terme des sociétés non financières et des ménages. Pour la Belgique, le taux de rémunération est une moyenne pondérée des taux de rémunération à échéance accordés aux sociétés non financières et aux ménages, pondérés par les volumes. Les données concernant la Grèce ne sont pas disponibles.

3. Les créances improductives sont exprimées en pourcentage du total des prêts à la dernière date connue, à partir du 4e trimestre de 2012.

4. Évolutions observées entre août 2013 et avril 2014 pour les rendements des obligations d'État à 10 ans, et entre août 2013 et février 2014 pour les autres variables.

Source : Banque centrale européenne (BCE) ; Indicateurs de solidité financière du Fonds monétaire international (FMI) ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053163

1. Le désendettement dans le secteur privé, le fort taux de chômage et les faibles perspectives économiques ont vraisemblablement affaibli la demande de crédit.

2. Les données empiriques concernent essentiellement le coût du crédit et proviennent des modèles de transmission (« pass-through ») aux prêts bancaires fondés sur un cadre de correction des erreurs, dans lesquels la modification du taux des prêts bancaires fait l’objet d’une régression par rapport à ses propres écarts, aux modifications simultanées et décalées des taux du marché et d’autres valeurs approchées du canal du crédit (comme les mesures des coûts du financement bancaire, de l’effet de levier, du risque de crédit, de l’incertitude économique et des indices des directeurs d’achats) ; et est ajustée en fonction de la relation estimée à long terme.

3. On observe que le pouvoir de marché des banques influe négativement sur les conditions de crédit pour les PMEs en Europe, y compris le coût du crédit (Ryan et al., 2014). Depuis le début de la crise, la concentration du marché s’est accrue et le nombre d’établissements de crédit a diminué, notamment dans les pays vulnérables (BCE, 2013c).

... et dans les pays vulnérables de la zone euro, mais moins dans l’ensemble de la zone

Dans la zone euro, les rendements des obligations d’État et les primes des contrats d’échange sur risque de défaillance ont diminué très sensiblement dans les économies vulnérables, sur fond d’atténuation de l’incertitude, de renforcement de la dynamique macroéconomique et de progrès vers le rééquilibrage et les réformes. Les gouvernements et les banques ont donc pu accéder aux marchés des capitaux à de meilleures conditions, et les écarts sur les rendements à 10 ans par rapport aux obligations allemandes sont tombés à un niveau qui n’avait plus été observé depuis le début de 2010. En outre, les soldes Target 2 ont continué de diminuer et les taux des prêts bancaires pour les sociétés non financières ont fléchi à la marge en Grèce et au Portugal, mais pas dans les autres pays vulnérables (encadré 1.4). Le renforcement du taux de change effectif nominal de l’euro par rapport au trimestre précédent et la légère hausse des taux d’intérêt interbancaires au jour le jour ont pesé négativement sur les conditions financières dans l’ensemble de la zone euro. Les taux d’intérêt interbancaires sont remontés par rapport à des niveaux historiquement bas et ont été plus instables face à la réduction des liquidités, dans le contexte de la poursuite du remboursement des prêts LTRO. Au premier trimestre de 2014, les critères d’octroi de crédit ont été assouplis de manière marginale, bien que la demande de crédit est restée faible, mais moins qu’au cours des trimestres précédents. Le crédit a poursuivi sa baisse, mais les sociétés non financières ont eu davantage recours aux émissions d’obligations et aux emprunts non bancaires.

Dépenses et bilans des ménages

La demande des ménages est stimulée par l’amélioration des bilans et la hausse de l’emploi

La croissance de la consommation a été solide aux États-Unis et au Japon, et se redresse lentement dans la zone euro. Les améliorations en cours des bilans des ménages, dues à la forte progression des prix des actifs, et le renforcement des résultats sur le marché du travail continuent de soutenir la demande des ménages aux États-Unis et, dans une moindre mesure, au Japon, alors que l’ajustement des bilans se poursuit et que les taux d’épargne restant proches de leurs niveaux courants⁵. Sur une base trimestrielle, la progression des dépenses et le taux d’épargne connaîtront, cependant, une évolution vraisemblablement irrégulière au Japon en 2014 et 2015, les dépenses étant avancées en prévision de l’augmentation du taux de l’impôt sur la consommation en avril et de la prochaine hausse prévue l’an prochain. Dans l’ensemble de la zone euro, la demande des ménages commence à se redresser, mais elle reste fragile, du fait de la faible croissance des revenus, du fort taux de chômage, de la baisse continue des valeurs patrimoniales et de la nécessité d’un désendettement.

Évolution des marchés du logement

Les marchés du logement s’améliorent en moyenne dans la zone de l’OCDE, avec d’importantes différences suivant les pays

Les prix des logements et l’investissement immobilier augmentent aujourd’hui dans plus de la moitié des économies de l’OCDE (tableau 1.2). En Europe, la forte croissance des prix se poursuit en Allemagne (si l’on se fonde sur les données relatives aux grandes villes) et en Suisse, et elle a aussi repris au Royaume-Uni, même si dans ce dernier pays, les prix sont déjà supérieurs aux moyennes à long terme par rapport aux loyers et aux revenus. Les marchés restent plus modérés dans les autres parties de la zone euro, en raison de la faible croissance des revenus et de conditions de financement restrictives. Toutefois, les données récentes amènent à penser que la longue baisse des prix réels des logements enregistrée en Irlande et aux Pays-Bas s’est sans doute désormais inversée. Aux États-Unis, les évolutions sont contrastées. Les prix continuent d’augmenter, mais les ventes de logements neufs et les mises en chantier ont diminué et la confiance des constructeurs s’est dégradée, en partie sous l’effet de conditions climatiques défavorables au premier trimestre de 2014, mais aussi en raison d’un recul des demandes de prêts hypothécaires depuis la hausse des taux de ces prêts l’été dernier. Les ventes de logements anciens ont aussi reculé, encore qu’une grande partie de ce phénomène semble être imputable à une baisse bienvenue du niveau des ventes en catastrophe. À terme, compte tenu de la probabilité d’une solide croissance continue du revenu, d’un nouvel assouplissement des critères d’octroi de crédit et d’une demande contenue après une période pendant laquelle le rythme de constitution des ménages a été modéré, la reprise sur le marché du logement devrait se poursuivre cette année et l’an prochain. Au Japon, les prix réels des logements continuent de reculer, mais les prix des terrains ont commencé de se stabiliser et l’investissement immobilier a été très dynamique, même si la situation s’est aujourd’hui calmée, avec la disparition de l’effet de stimulation temporaire exercé par la volonté de finaliser les contrats de vente avant la hausse de l’impôt sur la consommation prévue pour avril.

Tableau 1.2. L'évolution du marché immobilier demeure hétérogène

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054664

Perspectives économiques

Les perspectives de croissance et les risques

Les perspectives économiques vont dans le sens d’une reprise continue, mais modérée...

Les perspectives à court terme vont dans le sens d’un renforcement progressif de l’activité et des échanges au niveau mondial jusqu’à la fin de cette année et en 2015 (graphique 1.6). Dans les économies de l’OCDE, l’effet de freinage exercé par l’assainissement budgétaire devrait diminuer considérablement (en dehors du Japon), les conditions financières restent favorables et les politiques monétaires accommodantes continuent de soutenir l’activité (encadré 1.5). Cependant, le niveau toujours élevé du chômage dans nombre de pays et la modération de la croissance par rapport à la situation passée dans beaucoup d’économies de marché émergentes devraient limiter la dynamique de la reprise, mettant ainsi un frein au redressement correspondant de l’investissement productif et ralentissant l’atténuation des pressions déflationnistes observées actuellement.

Graphique 1.6. La croissance mondiale se redresse, tirée par les économies de l'OCDE

Contribution à la croissance du PIB réel mondial

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053258

Encadré 1.5. Hypothèses de politique économique et autres hypothèses sous-tendant les prévisions

Les paramètres de la politique budgétaire pour 2014 et 2015 sont fondés aussi étroitement que possible sur les dispositions en matière d’impôts et de dépenses prévues par la loi. Lorsque des plans ont été annoncés par des gouvernements mais n’ont pas fait l’objet d’une loi, ils sont pris en compte s’il est jugé évident qu’ils seront mis en œuvre sous une forme proche de celle annoncée. Lorsque l’on dispose d’informations insuffisantes pour pouvoir déterminer l’allocation des réductions budgétaires, on part de l’hypothèse qu’elles vont s’appliquer également aux dépenses comme aux recettes et se répartir proportionnellement dans l’ensemble des composantes.

Aux États-Unis, le solde primaire sous-jacent des administrations publiques devrait s’améliorer de ⅔ pour cent du PIB environ tant en 2014 qu’en 2015, comme l’implique à peu près la législation en vigueur, y compris la loi de finances bipartisane (Bipartisan Budget Act).

Au Japon, les prévisions tiennent compte des hausses de l’impôt sur la consommation qui passera de 5 à 8 % en 2014 et à 10 % en 2015. Elles tiennent aussi compte du programme de relance budgétaire (environ 1.1 % du PIB) qui accompagnera les hausses de l’impôt sur la consommation. Globalement, le solde primaire sous-jacent devrait s’améliorer de ¾ pour cent du PIB en 2014 et de près de 1¾ pour cent du PIB en 2015.

Dans les pays de la zone euro, l’assainissement budgétaire en 2014 et 2015 devrait être mené de façon à atteindre le montant d’assainissement structurel (mesuré par la variation du solde primaire structurel) qu’impliquent les projets de loi des finances, ou, à défaut, les objectifs déclarés dans les plans de consolidation en vertu de la procédure de déficit excessif et des programmes de stabilité.

Dans les grands pays de la zone euro, la politique budgétaire est censée évoluer comme suit : pour l’Allemagne, les plans budgétaires du nouveau gouvernement fédéral, tels que contenus dans l’accord de coalition, ont été pris en compte dans les prévisions. Pour la France, les prévisions incorporent une réduction cumulée du déficit structurel de 1½ pour cent du PIB en 2014 et 2015, l’assainissement impliquant de plus gros efforts du côté des dépenses, comme envisagé dans son Programme de stabilité. Pour l’Italie, les prévisions tablent sur une contraction budgétaire structurelle de l’ordre de ½ du PIB sur deux ans, comme prévu dans le Programme de stabilité du pays.

Pour le Royaume-Uni, les prévisions sont fondées sur les mesures fiscales et sur la trajectoire des dépenses énoncées dans le budget de mars 2014.

Les taux d’intérêt directeurs correspondent aux objectifs déclarés des autorités monétaires concernées et sont fonction des prévisions de l’OCDE relatives à l’activité économique et à l’inflation, qui peuvent être différentes de celles des autorités monétaires. Le profil d’évolution des taux d’intérêt ne doit donc pas être interprété comme une prévision des intentions des banques centrales ou des anticipations des marchés à cet égard.

Aux États-Unis, la limite supérieure de la fourchette retenue comme objectif pour le taux des fonds fédéraux devrait être relevée progressivement entre mars et décembre 2015 pour passer de son niveau actuel de 0.25 % à 1.5 %.

Dans la zone euro, on pose l’hypothèse que le taux de refinancement est réduit à 0 % en mai 2014 et maintenu à son niveau tout au long de la période considérée.

Au Japon, le taux ciblé au jour le jour non garanti devrait rester à 0.1 % tout au long de la période considérée.

Au Royaume-Uni, le taux interbancaire est censé s’accroître progressivement entre mai et décembre 2015 par rapport à son niveau de 0.5 % et atteindre 1.5 %.

Bien que leur impact soit difficile à évaluer, les mesures d’assouplissement quantitatif ci-après devraient être prises pendant la période considérée, avec un effet implicite sur le rythme de convergence des intérêts à long terme à leur niveau de référence. Aux États-Unis, l’hypothèse retenue est que les achats d’actifs vont cesser vers la fin de 2004 et que les stocks sont maintenus jusqu’à la fin de la période considérée. Au Japon, les achats d’actifs sont censés augmenter conformément au projet annoncé par les autorités monétaires. Dans la zone euro, les prévisions n’intègrent ni achats d’actifs supplémentaires, ni nouvelles opérations de refinancement à long terme. Au Royaume-Uni, les stocks des actifs achetés sont censés rester inchangés par rapport au niveau actuel jusqu’à la fin de la période considérée.

Aux États-Unis, au Japon, en Allemagne et dans les pays n’appartenant pas à la zone euro, on pose l’hypothèse que les rendements des obligations d’État à dix ans convergent lentement vers un niveau de référence (qui ne serait atteint que bien après la fin de la période considérée), déterminé à partir des taux d’intérêt à court terme, prévus à terme et majorés d’une prime d’échéance et d’une prime de risque budgétaire supplémentaire. Cette dernière s’applique à raison de 2 points de base par point de pourcentage dès lors que le ratio dette publique brute/PIB dépasse 75 %, et à raison de 2 points de base supplémentaires (soit 4 points de base au total par point de pourcentage) au-delà d’un ratio d’endettement supérieur à 125 %. Dans le cas du Japon, on suppose que l’hypothèse s’applique dès lors que le ratio dette publique brute/PIB dépasse ce seuil de 75 %, à hauteur de 1 point de base par point de pourcentage supplémentaire. Les écarts de rendement entre les titres de la dette souveraine de l’Allemagne et ceux des autres pays de la zone euro sont censés diminuer d’un tiers par rapport à leur niveau récent d’ici à la fin de 2015.

Les prévisions reposent sur l’hypothèse que les cours de change restent au niveau observé à la date du 14 avril 2014, où le dollar des États-Unis valait 101.60 JPY, 0.72 EUR (l’euro valant ainsi 1.38 dollar) et 6.22 CNY.

Le cours du baril de pétrole brut de référence Brent est supposé augmenter à un rythme annuel de 5 USD par an à compter du troisième trimestre de 2014, à partir d’un niveau présumé de 110 USD au deuxième trimestre de 2014. Au cours de la période considérée, les prix des produits de base non pétroliers sont censés rester constants, à leurs niveaux moyens de mars 2014.

Ces prévisions ont été établies à partir d’informations collectées jusqu’à la date du 30 avril 2014. Des précisions sur les hypothèses relatives à chaque pays figurent dans les chapitres 2 et 3.

Les principales caractéristiques des perspectives économiques pour les grandes économies de l’OCDE sont les suivantes :

...aux États-Unis

Aux États-Unis, le rythme de la reprise a ralenti au premier trimestre, pour partie en raison de graves perturbations climatiques qui ne devraient pas avoir d’incidence au deuxième trimestre, et un ralentissement de l'accumulation des stocks. Cependant, la reprise devrait donc régulièrement s’affermir, la demande privée bénéficiant de conditions financières favorables, d’un renforcement des bilans des ménages et des entreprises, d’une politique monétaire accommodante et de l’atténuation de l’effet de freinage de l’assainissement budgétaire. La réduction des incertitudes et les forces conjoncturelles normales devraient aussi stimuler l’investissement productif. Les perspectives à l’exportation devraient s’améliorer, mais cette amélioration sera largement compensée par la progression des importations. La solide croissance de l’emploi devrait se poursuivre, le taux de chômage tombant juste au-dessous de 6 % d’ici à la fin de 2015 et l’écart de production négatif se réduisant régulièrement. Du côté positif, la demande non satisfaite de biens durables et de biens d’équipement et un redressement des taux de formation des ménages pourraient contribuer à un renforcement encore plus rapide que prévu de la croissance de la production.

... et dans la zone euro...

Dans la zone euro, la croissance s’est redressée un peu plus rapidement qu’on ne s’y attendait, et la confiance a continué de s’améliorer. Néanmoins, la reprise ne devrait monter en puissance que lentement. Les conditions financières libérales dans l’ensemble de la zone, la politique monétaire toujours accommodante et l’amélioration de la demande extérieure devraient aussi contribuer à stimuler l’activité. L’effet de freinage exercé par l’assainissement budgétaire devrait aussi diminuer modestement cette année et en 2015. Toutefois, la fragmentation financière toujours présente, bien qu’en recul, la faiblesse persistante des bilans et le manque de dynamisme des marchés du travail sont autant de facteurs qui limiteront les perspectives de croissance dans nombre d’économies. L’amélioration des perspectives d’exportation et une reprise progressive de l’investissement privé devraient contribuer au renforcement de la reprise, mais la consommation privée restera sans doute peu dynamique tout au long de cette année et l’an prochain. L’important écart de production négatif ne devrait se réduire que lentement, le taux de chômage dans l’ensemble de la zone restant au-dessus de 11¼ pour cent jusqu’au deuxième semestre de 2015. La croissance du PIB en Allemagne, en Autriche et dans plusieurs petites économies, y compris l’Irlande, devrait être de 1/3 point de pourcentage ou plus supérieure à celle de l’ensemble de la zone.

… mais la croissance devrait se tasser au Japon

Au Japon, la croissance de la demande intérieure s’est accélérée avant la hausse de l’impôt à la consommation d’avril, certaines dépenses de consommation et de logement étant avancées, mais elle devrait maintenant se ralentir, plombée par l’assainissement budgétaire. Néanmoins, la croissance devrait être soutenue et le redressement de l’investissement favorisé par la politique monétaire accommodante, les retombées de l’amélioration des conditions financières et le renforcement de la confiance du secteur privé. Le solde extérieur a exercé un effet de freinage sur l’activité, les importations augmentant fortement et les exportations stagnant malgré la forte dépréciation du taux de change effectif du yen, mais il devrait favoriser l’activité à mesure que la demande extérieure se renforce.

Les perspectives varient dans les grandes économies de marché émergentes non membres de l’OCDE…

Les perspectives de croissance varient entre les grandes économies de marché émergentes non membres de l'OCDE :

… avec une croissance qui ralentit en Chine…

En Chine, la croissance a ralenti avec l’entrée en vigueur des mesures de resserrement des conditions de crédit, et elle devrait rester modérée par rapport à ses performances passées, s’établissant entre 7¼ et 7½ pour cent cette année et l’année prochaine. Un train de mesures de relance budgétaire d’ampleur modeste permettra de soutenir la croissance à court terme, grâce à un renforcement des investissements dans les chemins de fer et à un coup de pouce aux dépenses consacrées à des projets de logements abordables, et le redressement de la demande extérieure devrait stimuler la hausse des exportations. Une marge d’assouplissement de la politique monétaire existe si des risques financiers de divergence à la baisse par rapport aux prévisions devaient se concrétiser. Les réformes structurelles, notamment l’ouverture du secteur des services aux capitaux privés et les projets d’amélioration de l’aménagement urbain, devraient aussi apporter un soutien à l’activité, même si les effets de ces mesures pourraient ne pas se faire pleinement sentir avant un certain temps.

… et en Russie…

En Russie, la croissance devrait ralentir encore en 2014, pour s’établir à ½ pour cent environ, la demande intérieure étant freinée par des incertitudes accrues (comme en témoignent la dégradation de la confiance et l’accroissement de la volatilité sur les marchés de capitaux), le resserrement de la politique monétaire, une inflation élevée et des mesures réglementaires visant à modérer la croissance du crédit. Si les incertitudes et les tensions inflationnistes viennent à se dissiper et les conditions financières à s’améliorer, et si la hausse des recettes pétrolières est mise à profit pour renforcer les dépenses publiques, ne serait-ce que temporairement, la croissance pourrait se rétablir et atteindre 1¾ pour cent environ en 2015.

… mais qui devrait s’affermir en Inde…

L’accélération de la croissance devrait être progressive en Inde, avec une hausse attendue du PIB de l’ordre de 5 % en 2014 et de 6 % environ en 2015. Le solde extérieur pourrait continuer de dynamiser la croissance cette année, à la faveur de l’amélioration de la compétitivité induite par la dépréciation de la roupie et de restrictions sur les importations d’or. Ces effets devraient s’estomper à mesure que la demande intérieure se redressera. L’atténuation progressive des tensions inflationnistes devrait favoriser une reprise de la consommation privée. Par ailleurs, les retombées des projets d’infrastructure approuvés récemment et la dissipation des incertitudes sur le plan politique après les élections devraient stimuler la croissance de l’investissement, plus particulièrement en 2015.

… et, dans une moindre mesure, au Brésil

Au Brésil, le rythme de la croissance a ralenti, sous l’effet du resserrement de la politique monétaire, d’une progression plus modérée du crédit et d’incertitudes croissantes sur le plan politique. La croissance devrait diminuer lentement pour s’établir juste en deçà de 2 % cette année, avant de se redresser à près de 2¼ pour cent en 2015. Grâce à la hausse de la demande extérieure et à l’impulsion apportée par la baisse du taux de change réel, la hausse des exportations devrait s’amplifier, notamment en 2014. Toutefois, la demande intérieure ne devrait se renforcer qu’à mesure que les tensions inflationnistes s’atténueront.

Les risques ont diminué mais restent globalement négatifs

Des risques de dégradation continuent de peser sur la croissance économique dans les pays avancés de l'OCDE. Néanmoins, ils se sont atténués sous l’effet de la consolidation de la reprise économique, d’une orientation globalement favorable des marchés de capitaux et des avancées enregistrées sur le front des réformes structurelles et financières. Les pressions déflationnistes observées dans certains pays de l'OCDE, notamment dans la zone euro, suscitent de nouvelles inquiétudes dans le sens où elles pourraient perdurer, voire s’intensifier en cas de choc négatif sur la demande, de poursuite de l’appréciation monétaire ou de baisse des anticipations d’inflation. Par ailleurs, d’autres risques continuent de peser sur la croissance : interaction entre des vulnérabilités financières dans certaines économies de marché émergentes ; abandon prévu, et nécessaire, de la politique monétaire très accommodante aux États-Unis ; et perspectives incertaines en Chine. Les incertitudes géopolitiques se sont également accrues avec les évènements d’Ukraine, qui font peser un risque sur les prévisions au cas où ils auraient un impact négatif sévère sur la croissance, notamment dans nombre d’économies d’Europe centrale et orientale. D’autres risques de longue date subsistent, et pourraient entraîner une détérioration de la situation en raison des faiblesses de la zone euro et des difficultés budgétaires du Japon. Du côté positif, la reprise pourrait se révéler plus vigoureuse que prévu, notamment : si la demande non satisfaite apportait un coup de fouet à la croissance aux États-Unis ; si l’examen de la qualité des actifs contribuait à rétablir la confiance à l’égard des banques de la zone euro ; et si la contribution à l’investissement productif disposant d’une trésorerie importante surpassait les prévisions, à mesure que la reprise s’affermira.

Évolution du marché du travail

Le sous-emploi des ressources en main-d’œuvre diminue progressivement…

Dans l’ensemble de la zone OCDE, le sous-emploi de la main-d’œuvre diminue lentement, avec des évolutions variables selon les pays (tableau 1.3, graphiques 1.7 et 1.8). En dépit d’un recul de ½ point de pourcentage environ au cours de l’année écoulée, le taux de chômage de la zone OCDE reste supérieur de plus de 1½ point de pourcentage à son niveau d’avant la crise, ce qui a des conséquences négatives sur le revenu des ménages et le rythme de la reprise. Les principales évolutions dans les économies de l'OCDE sont les suivantes :

… aux États-Unis…

Aux États-Unis, la croissance de l’emploi reste soutenue. Le taux de chômage reste orienté à la baisse, avec un repli de l’ordre de 1¼ point de pourcentage sur les douze derniers mois, en partie lié à l’arrivée à expiration en janvier de la prolongation de la période d’indemnisation du chômage. Le chômage de longue durée (plus de 12 mois) reste élevé, alors que le chômage de courte durée (moins de six mois) a presque retrouvé son niveau d’avant la crise. Même s’il reste très bas, le taux d’activité a récemment diminuer plus lentement, certains travailleurs auparavant découragés réintégrant la population active. Selon les estimations de l'OCDE, l’actuel déficit conjoncturel du taux d’activité (pour les plus de 15 ans) pourrait être limité à un point de pourcentage, et il devrait se résorber totalement au cours des 18 prochains mois au vu des perspectives de croissance économique et de l’évolution démographique. Compte tenu de la poursuite attendue de la croissance de l’emploi, le taux de chômage pourrait continuer de reculer pour passer sous le seuil de 6 % d’ici la fin de 2015. Les tensions salariales pourraient s’accentuer relativement rapidement, dans la mesure où quelque analyse empirique donne à penser que le chômage de courte durée exerce une influence plus prononcée que le chômage de longue durée sur la détermination des salaires (Krueger et al., 2014), en raison peut-être de l’opposition entre travailleurs intégrés et travailleurs exclus. Cependant, un volant considérable de ressources économiques inemployées subsiste sous l’effet du travail à temps partiel subi, la part des actifs concernés étant aujourd’hui supérieure de 2 points environ à ce qu’elle était avant la crise (graphique 1.9)⁶. Ce phénomène est pris en compte dans les projections, qui anticipent un redressement très progressif de la rémunération par salarié, à un rythme de 3¼ pour cent environ en taux annualisé au second semestre de 2015.

Tableau 1.3. Les conditions du marché du travail devraient s'améliorer lentement

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054683

Graphique 1.7. Le sous-emploi se résorbe lentement

En pourcentage de la population active

1. Le taux de chômage non-accélérateur de l'inflation (NAIRU) est déterminé à partir d'estimations de l'OCDE.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053277

Graphique 1.8. L'emploi devrait augmenter dans presque tous les pays de l'OCDE

Croissance de l'emploi sur deux ans

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053296

Graphique 1.9. Un volant considérable de ressources économiques inemployées subsiste en raison du travail à temps partiel subi

Personnes occupant un emploi à temps partiel involontairement, en pourcentage de la population active

Note : Les données se rapportent aux personnes âgées de 16 ans et plus pour les États-Unis et le Royaume-Uni, et à celles âgée de 15 à 74 ans dans le cas de la zone euro. Les données pour les États-Unis se rapportent aux travailleurs à temps partiel pour des raisons économiques, y compris ceux ne pouvant trouver un emploi à temps plein, ainsi que ceux qui travaillent à temps plein mais à horaire réduit. Pour le Royaume-Uni et la zone euro, les données se rapportent aux travailleurs à temps partiel qui ne parviennent pas à trouver un emploi à temps plein.

Source : Bureau de statistiques sur l'emploi (BLS, Bureau of Labor Statistics) des États-Unis ; Eurostat ; Office des statistiques nationales (Office for National Statistics) du Royaume-Uni ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053315

… au Japon…

Au Japon, le taux de chômage a reculé de ¼ point de pourcentage environ ces douze derniers mois, la contraction durable de la population active a cessé, et le ratio offres/demandes d’emploi reste orienté à la hausse, pour atteindre son plus haut niveau depuis plus de six ans. Le taux d’activité des femmes est lui aussi en hausse, de ½ point de pourcentage, mais à partir il est vrai d’un niveau très modeste. Jusqu’à présent, la progression des salaires a été en grande partie tirée par la hausse des primes et des rémunérations d’heures supplémentaires. Toutefois, si la croissance de la production se poursuit à un rythme suffisant pour maintenir le taux de chômage en deçà du taux viable à long terme estimé par l'OCDE, comme cela est prévu, la croissance des salaires hors primes devrait s’accélérer, la rémunération totale par salarié devant progresser d’environ 1½ pour cent cette année et de 2½ pour cent en 2015. Les réformes qui restent à mener en vue de renforcer la concurrence sur le marché des produits et d’accroître l’ouverture aux échanges pourraient avoir un effet positif sur la croissance à moyen terme, ainsi que sur les perspectives d’emploi.

… et au Royaume-Uni…

Au Royaume-Uni, le taux de chômage a diminué plus rapidement que prévu, avec un repli de plus de ½ point de pourcentage au cours des douze derniers mois. La croissance de l’emploi reste dynamique depuis le début de la reprise, et la productivité du travail n’enregistre que des progrès limités. Néanmoins, la proportion de chômeurs de longue durée (plus de 12 mois) dans la population active totale reste supérieure à celle enregistrée avant la crise. Au vu des perspectives de croissance du Royaume-Uni, la progression de l’emploi devrait rester soutenue (graphique 1.8), le taux de chômage étant attendu en baisse pour atteindre 6½ pour cent environ au second semestre de 2015. Compte tenu de la proportion toujours élevée de ressources en main-d’œuvre sous-utilisées en raison du travail à temps partiel (graphique 1.9), la progression des salaires ne devrait se redresser que de manière modérée et s’établir entre 3¼ et 3½ pour cent (taux annualisé) au second semestre de 2015.

… mais l’actuel sous emploi de la main-d’œuvre dans la zone euro devrait perdurer pendant un certain temps

Dans la zone euro, le taux de chômage est resté stable à un peu moins de 12 % ces douze derniers mois, avec de nouvelles suppressions d’emplois en Italie, un taux d’emploi stable en France et une amélioration continue en Allemagne. En Irlande et au Portugal, le taux de chômage a diminué de 1½ à 2 points de pourcentage au cours de l’année écoulée, à la faveur de la reprise de la croissance de l’emploi. Le chômage de longue durée (plus de douze mois) reste élevé, puisqu’il représente 30 % environ du chômage total. Compte tenu de la reprise modeste attendue dans la zone euro, le volant considérable de ressources de main-d'œuvre inutilisées ne devrait se résorber que lentement. Dans l’ensemble de la zone euro, le chômage ne devrait reculer que d’un peu plus de ½ point de pourcentage au cours des 18 prochains mois, cette contraction étant principalement imputable à la baisse du chômage dans les économies fragiles et à la poursuite de l’embellie sur le front de l’emploi en Allemagne et en Autriche.

Des réformes restent nécessaires sur le marché du travail pour dynamiser la croissance de l’emploi

Des réformes du marché du travail s’imposent encore pour soutenir la croissance de l’emploi et éviter ainsi que le chômage conjoncturel persistant ne devienne progressivement structurel. Plusieurs pays de l'OCDE, notamment de nombreux pays de la zone euro sous tension, ont récemment accru les efforts déployés pour améliorer l’utilisation de la main-d’œuvre en modifiant la réglementation du marché du travail et les systèmes de protection sociale (OCDE, 2014). Des réformes supplémentaires restent indispensables pour renforcer et repenser les politiques actives du marché du travail et les politiques sociales de façon à amortir les effets à court terme du chômage élevé et à améliorer la concordance entre demandes et offres d’emploi, notamment dans de nombreux pays européens et aux États-Unis, où ces mesures sont d’autant plus nécessaires que la prolongation de la période d’indemnisation du chômage est arrivée à son terme en janvier 2014. Une réforme des régimes d’invalidité s’impose également aux États-Unis afin d’atténuer la contraction du taux d’activité⁷. Dans plusieurs pays, et surtout au Japon, des réformes visant à améliorer les services de garde d’enfants et à réduire les aspects du système de prélèvements et de prestations qui découragent le travail des deuxièmes apporteurs de revenu pourraient inciter plus de femmes à travailler. Des réformes des marchés de produits visant à assouplir les restrictions réglementaires dans les secteurs à fort potentiel de création d’emplois pourraient aussi contribuer à améliorer les résultats du marché du travail, notamment au Japon, au Canada, en Allemagne et en France.

L’inflation devrait rester faible

L’inflation devrait progresser lentement…

Les tensions inflationnistes actuellement modérées au sein de la zone OCDE devraient persister pendant un certain temps encore, le volant de ressources inutilisées dans l’économie ne se résorbant que progressivement. Les anticipations d’inflation à moyen terme demeurant bien ancrées en dépit d’une légère baisse des anticipations à horizon un ou deux ans, l’inflation devrait amorcer une lente progression dans la plupart des économies au cours des 18 prochains mois. Néanmoins, les disparités attendues entre les pays en termes de croissance devraient se traduire par des divergences en matière d’inflation.

… aux États-Unis et au Japon, mais elle se maintiendra à un niveau très faible dans la zone euro

Aux États-Unis, l’inflation sous-jacente devrait progresser lentement pour s’approcher de l’objectif d’inflation de 2 % d’ici fin 2015, sous l’effet de la diminution du sous-emploi des ressources économiques et d’un début d’augmentation des tensions sur les coûts. Dans la zone euro, l’inflation sous-jacente devrait rester modérée au vu des perspectives de croissance et de la faible progression des coûts du travail, pour atteindre 1.2 % (taux annualisé) seulement au second semestre de 2015, soit bien en deçà du seuil de stabilité des prix défini par la BCE. Au Japon, l’inflation sous-jacente des prix à la consommation atteint désormais ¾ pour cent environ en glissement annuel, grâce à la forte hausse des prix des importations, et les anticipations d’inflation à long terme sont orientées à la hausse. L’augmentation du taux de l’impôt sur la consommation en 2014 et celle qui est prévue en 2015 devraient aboutir à une augmentation des prix à la consommation de l’ordre de 2 points de pourcentage et de 1.4 point de pourcentage respectivement. Néanmoins, abstraction faite de ces mesures, une hausse durable de l’inflation nécessitera un redressement significatif de la croissance des salaires hors primes. Ce n’est pas encore le cas, mais compte tenu des tensions sur le marché du travail qui contribueront à renforcer la progression des salaires au cours des 18 prochains mois, le taux trimestriel d'inflation sous-jacente annualisé, hors hausse des impôts indirects, pourrait s’établir à près de 1½ pour cent au dernier trimestre de 2015.

Dans les économies émergentes, les tensions inflationnistes devraient s’apaiser si les cours de change se stabilisent

Bien que la croissance soit anémique, les tensions inflationnistes sous-jacentes restent considérables dans nombre de grandes économies de marché émergentes, notamment en Inde et au Brésil. Sous l’effet d’importantes dépréciations des cours de change, les prix des importations ont augmenté sensiblement et les anticipations d’inflation ne sont pas totalement ancrées. Ces facteurs devraient commencer à s’atténuer à mesures que le resserrement de la politique monétaire imprimera complètement sa marque sur l’économie, pour autant que les tensions sur les marchés de capitaux ne s’intensifient pas une nouvelle fois. En Inde, la hausse des prix à la consommation a déjà diminué brutalement pour s’établir aux alentours de 8 %, la hausse des prix de l’alimentation étant revenue à des niveaux plus normaux après une période de conditions météorologiques défavorables et un ajustement des prix administrés, et elle devrait continuer à s’apaiser au cours des 18 prochains mois pour ressortir à un peu plus de 6½ pour cent en 2015, grâce à un écart de production négatif modeste. Un résultat comparable est attendu au Brésil, même si l’inflation pourrait y être encore supérieure ou égale à 5¼ pour cent pendant une grande partie de l’année à venir. En Chine, l’inflation globale est montée à environ 2 ½ pour cent, les tensions sur les prix alimentaires ayant commencé à augmenter. L’inflation hors prix des produits alimentaires a atteint près de 1½ pour cent. L’écart de production, positif selon les estimations, est désormais réduit et devrait le rester si l’on se fonde sur les prévisions de croissance de la production, si bien que l’inflation sous-jacente ne devrait progresser qu’à la marge par rapport à son niveau actuel.

Déséquilibres mondiaux

Les déséquilibres de la balance courante sont appelés à se creuser…

Bien que les déséquilibres mondiaux se soient considérablement atténués depuis 2008, ils devraient selon les prévisions s’accentuer de nouveau en 2014 et 2015 (tableau 1.4). Des mesures supplémentaires de réforme structurelle propices à la croissance pourraient contribuer à réduire les déséquilibres entre épargne et investissement dans de nombreux pays, de même qu’une poursuite de l’assainissement budgétaire dans plusieurs économies présentant un déficit extérieur.

… aux États-Unis…

Aux États-Unis, la vigueur relative de la demande intérieure a eu pour effet de gonfler le déficit hors pétrole en 2013, mais cette situation a été compensée par la croissance des exportations de services et le recul des importations nettes de produits pétroliers. À l’avenir, la poursuite de la forte augmentation de la demande intérieure devrait aboutir à un nouveau creusement du déficit de la balance courant des États-Unis, qui devrait atteindre 3 % du PIB d’ici la fin de 2015. Des risques de divergence à la hausse existent si la part des investissements productifs dans les dépenses augmente, car ils sont plus fortement consommateurs d’importations que les autres catégories de dépenses. Des réformes visant à amoindrir la générosité du traitement fiscal des charges d’intérêts et des mesures d’assainissement budgétaire pourraient contribuer à stimuler l’épargne en diminuant le recours aux financements par emprunt. Une telle évolution permettrait d’améliorer l’affectation des ressources et de réduire les déficits budgétaire et extérieur.

Tableau 1.4. Le commerce mondial se renforcera mais seulement graduellement

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054702

… dans la zone euro…

Au niveau de la zone euro, l’excédent global de la balance courante a continué à progresser en 2013 pour dépasser légèrement 2¾ pour cent du PIB, et il devrait continuer sur cette lancée pour s’établir aux alentours de 3¼ pour cent du PIB d’ici 2015. Cette évolution reflète la conjonction de deux phénomènes, l’existence d’excédents extérieurs importants et persistants en Allemagne et aux Pays-Bas, et une amélioration marquée des soldes extérieurs des économies vulnérables. Dans ces dernières, des ajustements significatifs ont été effectués et la demande intérieure a été lourdement comprimée, tandis que l’existence de ressources inutilisées conjuguée à la mise en œuvre de réformes structurelles ont contribué à améliorer la compétitivité des prix et des coûts. L’Irlande, l’Espagne, l’Italie et, plus récemment, le Portugal et la Grèce, affichent désormais une balance courante excédentaire et tous devraient voir cet excédent augmenter en 2014 et en 2015, notamment grâce à des améliorations de leur compétitivité extérieure. Néanmoins, dans la plupart de ces pays, des progrès et des réformes supplémentaires sont nécessaires pour aider à faire baisser l’endettement extérieur net, élevé, et garantir des niveaux des coûts relatifs propres à assurer la stabilité de la dette extérieure dans des conditions conjoncturelles normales. Parmi les priorités, il faudra notamment se tenir aux ambitieux objectifs budgétaires à moyen terme déjà définis et procéder comme convenu aux réformes des marchés du travail et des produits afin de renforcer la productivité et à améliorer la compétitivité prix et hors prix. Des réformes s’imposent également dans les pays qui affichent un excédent extérieur pour rééquilibrer et consolider la croissance, empêcher que l’ajustement à l’échelle de la zone soit par trop unilatéral et limiter les risques d’une intensification des pressions désinflationnistes et de nouvelles augmentations de l’excédent extérieur pour l’ensemble de la zone. En particulier, il est absolument impératif de continuer à améliorer les perspectives d’investissement nationales en procédant à des réformes des marchés de produits et ouvrir ainsi des secteurs protégés comme les services professionnels ou les industries de réseau. En plus des réformes dans certaines économies spécifiques, des initiatives supplémentaires à l’échelle de la zone, destinées à renforcer la concurrence (par exemple au niveau de l’UE, des mesures de consolidation du marché unique) ainsi qu’à améliorer l’offre de crédit aux entreprises par un renforcement du système bancaire, permettraient de stimuler l’investissement et contribueraient à réduire l’excédent extérieur de la zone.

… et, dans une moindre mesure, au Japon…

Au Japon, la balance courante est restée excédentaire en 2013 si l’on considère l’ensemble de l’année, bien qu’un déficit ait été enregistré au quatrième trimestre. La dépréciation du taux de change effectif du yen a permis de doper le solde des revenus d’investissements, mais n’a eu que peu d’impact sur la balance commerciale, dont le déficit s’est accentué. L’essor des importations reflète à la fois la vigueur de la demande intérieure et l’ampleur des importations d’énergie. De plus, le rebond attendu des exportations sous l’effet de la dépréciation du yen ne s’est pas produit, les exportateurs préférant maintenir leurs prix fixés en devises pour améliorer leur rentabilité. La croissance des exportations devrait augmenter et l’assainissement budgétaire devrait freiner la croissance de la demande intérieure à partir du deuxième trimestre de 2014, la balance commerciale devrait s’améliorer au cours des 18 prochains mois, ce qui permettra à terme de stabiliser l’excédent extérieur global aux alentours de ¾ pour cent du PIB.

… mais à se réduire en Chine…

En Chine, l’excédent global de la balance courante a diminué en 2013 pour s’établir aux alentours de 2 % du PIB. Alors que l’augmentation de la demande intérieure devrait probablement rester forte par rapport à celle que devraient enregistrer les principaux partenaires commerciaux du pays tout au long de 2014-2015, l’excédent extérieur devrait continuer à reculer modestement pour s’établir aux alentours de 1 ½ pour cent du PIB en 2015, à condition que le taux de change effectif ne se déprécie pas sensiblement. Parmi les réformes structurelles susceptibles de réduire encore l’excédent extérieur en rendant l’épargne intérieure moins nécessaire, on retiendra le développement du secteur financier et la mise en place de filets de protection sociale. Il est probable que de nouveaux progrès seront accomplis dans ces domaines à la suite des décisions prises lors du Troisième plénum du parti au pouvoir.

… et dans les économies émergentes présentant un déficit extérieur élevé

Parmi les grandes économies de marché émergentes ayant un déficit extérieur élevé, certaines améliorations ont déjà été constatées, grâce à la conjonction des fortes dépréciations de la monnaie observées récemment et du resserrement des politiques monétaires et macroprudentielles internes. Le retournement de la balance commerciale a été particulièrement rapide en Inde et en Indonésie, en partie sous l’effet de mesures ponctuelles qui pourraient ne pas durer, alors que les ajustements ont été moindres en Afrique du Sud et au Brésil. Dans toutes ces économies, le déficit extérieur devrait s’établir d’ici 2015 à un niveau inférieur d’au moins ¾ pour cent du PIB à celui de 2013. À ce jour, la Turquie n’a réalisé que peu de progrès, accusant un déficit extérieur qui s’est creusé jusqu’à atteindre 8 % du PIB en 2013. Grâce au resserrement récent qui va contribuer à modérer la hausse de la demande intérieure et à améliorer les performances à l’exportation, le déficit devrait revenir à 6½ pour cent du PIB cette année, avant de déraper de nouveau pour atteindre 7 % en 2015, la dépendance par rapport à des financements extérieurs rendant le pays vulnérable à tout basculement de la perception des risques au niveau mondial. Dans tous ces pays, les pouvoirs publics sont face à des priorités, parmi lesquelles on peut citer la nécessité d’un assainissement des finances publiques lorsque les déficits budgétaires sont élevés (comme c’est le cas en Inde) et d’adopter des réformes structurelles pour alléger les contraintes du côté du l’offre, de renforcer les perspectives de croissance intérieures et d’améliorer les incitations aux entrées de capitaux à long terme, réduisant ainsi la dépendance par rapport à des flux de capitaux à court terme plus volatils.

Impératifs de politique économique dans les grandes économies

Les politiques monétaires doivent continuer à soutenir l’activité dans les pays de l'OCDE, bien qu’à des degrés divers

L’amorce de reprise et le volant de ressources inutilisées qui, selon les estimations, reste important, nécessitent une politique macroéconomique accommodante, mais avec des orientations de plus en plus différenciées d’une grande zone de l'OCDE à l’autre. Dans de nombreux pays, la dette publique reste élevée et au niveau de l'OCDE, elle devrait simplement se stabiliser au cours des 18 prochains mois (tableau 1.5), limitant la marge d’utilisation de la politique budgétaire pour soutenir l’économie. Dans un contexte qui reste caractérisé selon les estimations par des écarts de production encore marqués, un chômage élevé et une inflation inférieure aux objectifs, la politique monétaire doit donc rester accommodante. Cela étant, la reprise étant plus avancée aux États-Unis et au Royaume-Uni, la relance par la politique monétaire devrait y être progressivement réduite, ce qui n’est pas le cas au Japon, où un assouplissement supplémentaire est déjà prévu, et dans la zone euro, où un surcroît de mesures accommodantes s’impose. En Chine, la politique monétaire devra être assouplie au cas où la croissance ralentirait fortement. Il faudrait également mettre en place au moment opportun des mesures prudentielles pour freiner progressivement l’expansion du crédit, et des contraintes budgétaires plus strictes devraient être imposées aux collectivités locales. Dans plusieurs autres économies émergentes, il faudra peut-être encore durcir la politique monétaire et améliorer la situation budgétaire.

Tableau 1.5. Les situations budgétaires vont continuer de s’améliorer

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054721

La prudence s’impose lors du freinage de la relance monétaire

Pendant la période concernée par les projections, les taux directeurs resteront probablement faibles par rapport à leurs normales antérieures et par rapport à des règles de référence simples⁸. Une telle évolution fait peser certaines menaces sur la stabilité des prix et sur la stabilité financière à l’avenir. Néanmoins, il conviendra de faire preuve de prudence lors de l’abandon de la relance monétaire, car les taux directeurs sont déjà nuls ou proches de zéro. Malgré les progrès réalisés vers l’amélioration des finances publiques, un assainissement supplémentaire soutenu sera nécessaire dans plusieurs pays au cours des années à venir, et il devra être dans une certaine mesure compensé par la politique monétaire. Les incertitudes entourant le niveau des taux d’intérêt neutres après la crise, et la possibilité qu’ils soient en fait inférieurs à ce qu’ils étaient avant la crise, constitue un autre argument en faveur du maintien de faibles taux directeurs. Selon des estimations actualisées de l'OCDE relatives aux taux d’intérêt neutres (Bouis et al., 2013), ceux-ci sont restés négatifs en termes réels en 2013. Bien que ces estimations soient par essence entourées d’incertitudes, elles semblent indiquer qu’avec des écarts de production nuls et une inflation conforme à l’objectif, la faiblesse des taux directeurs pourrait persister plus longtemps que par le passé.

États-Unis

Aux États-Unis, un freinage progressif de la relance monétaire s’impose…

La politique monétaire accommodante reste justifiée, mais elle devrait être progressivement atténuée. L’accompagnement monétaire est nécessaire dans la mesure où le volant de ressources actuellement inutilisées dans l’économie demeure important (avec un écart de production négatif estimé à 3½ pour cent du PIB en 2013), l’inflation est modeste et les anticipations d’inflation sont bien ancrées. Toutefois, une modération de la relance monétaire sera nécessaire compte tenu de la réduction prévue des écarts de production et de chômage et de la hausse attendue de l’inflation, qui devrait approcher de son objectif. Des risques existent qu’une politique monétaire durablement et fortement accommodante n’aboutisse à un désancrage des anticipations d’inflation et ne génère une fois encore des bulles spéculatives. L’intention manifestée par la Réserve fédérale de ramener ses achats mensuels de titres de leur montant de 55 milliards USD en avril à zéro au second semestre semble appropriée car cela permettrait aux taux directeurs d’entamer une hausse en 2015, comme l’envisagent actuellement les membres du Comité de politique monétaire (FOMC) et comme l’attendent les marchés. Le taux de chômage étant revenu aux alentours de 6½ pour cent, la Réserve fédérale a modifié à juste titre ses indications prospectives en mars en ne se référant plus au seuil de chômage qu’elle entendait initialement utiliser pour décider d’éventuels relèvements de taux et en faisant savoir qu’elle se servirait d’un éventail d’indicateurs large et transparent, notamment des indicateurs concernant les marchés du travail et les marchés de capitaux ainsi que l’inflation. Elle a également déclaré qu’il serait probablement indiqué de ne pas modifier la fourchette cible pour le taux des fonds fédéraux à « pendant une durée considérable » une fois achevé le programme d’achat d’actifs, surtout si l’inflation prévue devait rester sous la barre de l’objectif de 2 %, et si les anticipations d’inflation à long terme étaient bien ancrées. Cet abandon de critères conditionnés par la conjoncture au profit de critères qualitatifs reflète le fait que pendant la période de retour progressif à la normale de la politique monétaire, les indications devraient être utilisées pour apaiser les attentes des marchés plutôt que pour stimuler davantage l’activité.

… et elle doit être accompagnée d’une stratégie de communication soigneusement conçue pour préparer les investisseurs

Une sortie par les États-Unis de la politique monétaire très accommodante dans le contexte d’un raffermissement de l’économie américaine serait bénéfique à l’économie mondiale, mais pourrait aussi avoir d’inévitables retombées négatives à court terme. Même si les dernières décisions de la Réserve fédérale consistant à réduire ses achats d’actifs n’ont pas entraîné de ventes massives d’obligations comme on l’avait observé à la mi-2013, et même si la perception des risques par les investisseurs est de plus en plus différenciée d’une économie de marché émergente à l’autre (voir plus haut), il existe toujours un risque de hausse brutale des rendements des obligations américaines qui aurait des retombées sur d’autres pays, notamment les économies de marché émergentes (Rawdanowicz et al., 2014). Pour éviter un surajustement des rendements et une déstabilisation des marchés de capitaux, aux États-Unis et à l’étranger, la Réserve fédérale devra s’employer à normaliser ses taux d’intérêt et son portefeuille d’actifs à un rythme modéré, et y préparer les investisseurs en adoptant une stratégie de communication soigneusement conçue. Par exemple, elle pourrait envisager de donner des indications sur la trajectoire qui permettra de porter les taux directeurs vers leur niveau à moyen terme et sur le calendrier retenu pour parvenir à la normalisation de son bilan. Le processus de normalisation s’annonce délicat, car il s’agit de trouver un juste équilibre face à des risques de divergence à la baisse par rapport aux prévisions qui persistent, même s’ils s’atténuent, et à des vents budgétaires contraires, ainsi qu’aux incertitudes quant aux effets durables de la crise sur les capacités productives, au niveau des taux d’intérêt neutres et à la transmission de la politique monétaire.

L'assouplissement de l'assainissement budgétaire est approprié, mais il faut encore s’employer à régler les problèmes budgétaires à long terme

Le ralentissement de l’assainissement est justifié dans la mesure où la situation budgétaire à moyen terme s’est fortement améliorée. L’assainissement budgétaire marque fortement le pas cette année et les incertitudes entourant la trajectoire budgétaire à moyen terme ont également reculé. Le freinage budgétaire, estimé à 1¾ pour cent du PIB en 2013, ne devrait plus en représenter que ⅔ pour cent environ en 2014 et 2015 (tableau 1.5). Cette diminution s’explique en partie par l’adoption, en décembre 2013, du Bipartisan Budget Act qui a remplacé les réductions de dépenses qui devaient intervenir en 2014 au titre du mécanisme de réduction automatique des dépenses par un léger relèvement du plafond de dépenses pour 2014 et 2015. Cette loi de finances a également pour effet de réduire le risque de surprises concernant la trajectoire à moyen terme des dépenses fédérales : après 2015 en effet, les dépenses discrétionnaires devraient suivre la voie tracée par le mécanisme de réduction automatique. Le relèvement du plafond de la dette intervenu au début de février a permis de résoudre la dernière source importante d’incertitudes budgétaires jusqu’à l’année prochaine au moins, car la prochaine date-butoir relative au plafond de la dette interviendra probablement à la fin de 2015. La facilité relative avec laquelle le relèvement a été adopté permet aussi d’espérer que les futures échéances budgétaires provoqueront moins de perturbations que cela n’a été le cas ces dernières années. Dans une perspective à plus long terme, les parlementaires doivent encore se mettre d’accord sur un programme de réductions de dépenses, notamment des réformes des systèmes de santé, ou de hausse des recettes pour tenter de résoudre le problème des tensions que la hausse du  coût des soins de santé et du vieillissement de la population feront peser sur les finances publiques.

Royaume-Uni

Au Royaume-Uni, la politique monétaire devrait rester accommodante, mais être progressivement resserrée l’année prochaine…

Avec un taux de chômage en recul qui retrouve presque son niveau seuil, la Banque d’Angleterre a complété en février ses indications prospectives, ce qui, comme aux États-Unis, se justifiait par le fait que l’objectif de ces indications évolue à mesure que le début de la normalisation de la politique monétaire se rapproche⁹. Plusieurs éléments, comme le recul récent de l’inflation et des anticipations d’inflation, l’absence de tensions inflationnistes immédiates, notamment compte tenu de l’ampleur du volant estimé de ressources inemployées (même s’il se réduit plus rapidement qu’escompté) et de la faible hausse des salaires, et l’amorce de la reprise, laissent à penser que l’actuelle politique de relance devrait être maintenue en 2014. En revanche, à compter de l’année prochaine, le taux directeur devrait être relevé progressivement, comme les marchés s’y attendent actuellement, pour garantir la stabilité des prix et la stabilité financière. D’ici la fin de 2015, les écarts au niveau de l’emploi et de la production devraient être largement comblés et l’inflation sera proche de son objectif, tandis que les taux directeurs seront probablement très en-deçà des niveaux neutres, même si ceux-ci pourraient être inférieurs à ce qu’ils étaient avant la crise. Le resserrement de la politique monétaire devrait être accompagné de mesures prudentielles prises en temps voulu pour parer aux risques de hausse excessive des prix des logements. Lorsque le relèvement des taux directeurs démarrera, il serait souhaitable que la Banque d’Angleterre donne des indications claires et transparentes sur la trajectoire probable des taux d’intérêt et sur le calendrier des mesures devant aboutir à terme à la normalisation de son bilan.

… et l’assainissement budgétaire devrait s’accélérer comme prévu

L’assainissement budgétaire structurel se poursuit à un rythme régulier, de l’ordre de 1 % du PIB cette année. Parallèlement, le déficit nominal diminue plus rapidement que prévu auparavant, mais cette rapidité a peut-être principalement des raisons conjoncturelles. Alors que la reprise est en train de s’affermir, le gouvernement devrait, comme prévu, donner un coup d’accélérateur à l’ajustement budgétaire structurel et mettre davantage l’accent sur les réductions de dépenses. Toutes les mesures nécessaires au respect du resserrement prévu devraient être précisées, pour renforcer la crédibilité du plan.

Japon

Au Japon, la mise en œuvre de la stratégie en trois volets des autorités est en cours

Les autorités mettent résolument en œuvre leur programme d'action en trois volets : une politique monétaire très expansionniste destinée à mettre fin à la déflation et à réaliser l'objectif d'inflation de 2 % ; une politique budgétaire flexible visant à soutenir temporairement l'économie ; et des réformes structurelles destinées à renforcer la croissance potentielle de l'économie. Jusqu'ici, les progrès les plus évidents ont été accomplis dans les domaines monétaire et budgétaire, mais il reste beaucoup à faire pour améliorer rapidement les politiques structurelles.

Des réformes structurelles audacieuses seront essentielles à la réussite de cette stratégie

Il est maintenant fondamental que soient mises en œuvre des réformes structurelles pour stimuler la croissance économique et contribuer du même coup à atténuer les problèmes budgétaires. Les autorités ont indiqué des objectifs chiffrés dans la nouvelle stratégie destinée à porter le taux de croissance potentiel du Japon à 2 % (sachant que son niveau actuel est estimé par l'OCDE aux alentours de ¾ pour cent), mais un certain flou entoure les modalités de réalisation de ces objectifs¹⁰. Les stratégies de réforme des secteurs de l'agriculture et de l'énergie sont conformes aux recommandations de l'OCDE (OCDE, 2013d). Cependant, il est urgent de procéder à des réformes plus audacieuses. Il s’agit de modifier fondamentalement les marchés de produits, notamment d’en accentuer l’ouverture internationale, pour renforcer la concurrence, favoriser des gains d'efficience et promouvoir l'innovation, en particulier dans le secteur des services, qui accuse un retard de productivité. Les indicateurs de réglementation des marchés de produits de l'OCDE montrent que les obstacles existant dans certaines industries de réseau au Japon figurent parmi les plus importants de la zone OCDE et que les restrictions qui s'appliquent aux services sont loin de produire les meilleures performances, même si elles sont proches de la moyenne de l'OCDE. Il y a donc place pour de larges améliorations qui stimuleraient les niveaux de vie et faciliteraient le rétablissement de la viabilité budgétaire au Japon.

Les autorités devraient procéder à un assainissement régulier des finances publiques afin de réduire le risque de turbulences sur les marchés de capitaux

L'orientation de la politique budgétaire du Japon est en train de s'inverser radicalement, l'assouplissement budgétaire d'une ampleur de ¾ point de PIB opéré l'an dernier cédant la place à une correction des comptes publics de même envergure en 2014. Le resserrement budgétaire de cette année étant en grande partie imputable à l'augmentation de la taxe sur la consommation, si l’on tient compte du calendrier et de la composition du plan de relance destiné à compenser en partie l’impact négatif de ce resserrement sur l'économie ainsi que d'autres mesures telles que la réduction de l'impôt sur les sociétés, il apparaît que l'effet de freinage exercé sur la croissance du PIB cette année sera sans doute relativement modéré. Il sera nettement plus prononcé en 2015, où un assainissement budgétaire avoisinant 1¾ point de PIB est prévu, notamment une forte réduction des dépenses d'investissement qui tendent à se caractériser par un multiplicateur budgétaire élevé. Les pouvoirs publics ont approuvé un nouveau programme budgétaire à moyen terme en août dernier, confirmant qu'ils visent à ramener le déficit budgétaire primaire (en pourcentage du PIB) des administrations centrale et locales d'un niveau estimé à 6.7 % du PIB sur l'exercice budgétaire qui vient de s'achever à 3.3 % sur l'exercice 2015, à obtenir un excédent primaire d'ici à l'exercice 2020 et à réduire ensuite régulièrement le ratio de la dette publique. Il ne sera pas aisé d'atteindre l'objectif de 2015 en s’appuyant sur les mesures adoptées à ce jour, même en retenant des hypothèses de croissance optimistes. En tout état de cause, le respect d'objectifs spécifiques concernant le déficit budgétaire de base est sans doute moins important pour renforcer la confiance des marchés que la réalisation de progrès réguliers vers la viabilité des finances publiques. La priorité des pouvoirs publics devrait être de présenter un programme à long terme détaillé et crédible de mesures d'assainissement des finances publiques. Ce programme devrait intégrer des réformes de la sécurité sociale destinées à limiter l'augmentation des dépenses, en particulier dans les domaines des soins de santé et de la prise en charge de longue durée, ainsi qu'à accroître les recettes. Il contribuera à réduire le risque d'un changement brutal d'attitude des marchés qui pourrait enclencher une spirale de réactions négatives (OCDE, 2013b). Étant donné le niveau déjà très élevé de la dette publique, une augmentation des rendements réels des obligations souveraines, ou des chiffres de croissance décevants, entraîneraient une sérieuse dégradation de la dynamique de la dette.

Une politique monétaire de plus en plus accommodante est nécessaire

L'inflation, observée et anticipée, a augmenté de manière très sensible depuis le début du programme d’assouplissement quantitatif et qualitatif, en avril 2013. Toutefois, elle demeure inférieure à l'objectif retenu et devrait, selon les prévisions de l'OCDE, le rester (abstraction faite des effets de la hausse de la taxe sur la consommation) au moins jusqu'à la fin de 2015. Il convient donc de continuer à renforcer l'orientation expansionniste, déjà marquée, de la politique monétaire à moyen terme comme prévu. Si l'inflation devait s'inscrire de manière persistante en deçà de l'objectif visé et si le ralentissement économique devait se révéler plus prononcé que prévu, il pourrait être opportun de recourir à l'assouplissement monétaire quantitatif et qualitatif encore plus largement que cela n’est prévu actuellement (à savoir un doublement de la base monétaire entre fin 2012 et fin 2015), nonobstant les risques associés à une telle mesure. Dans cette optique, une augmentation des achats d'obligations d'État à long terme et d'obligations privées pourrait être envisagée, plutôt qu’une expansion des deux programmes de prêts aidés, comme celle qui a eu lieu récemment. Ces programmes de prêts peuvent en effet être une source d'inefficiences, étant donné que les coûts de financement élevés et l’accès limité aux fonds nécessaires ne semblent pas faire obstacle à la distribution du crédit bancaire, et que les prêts ciblés sur des secteurs spécifiques dans le cadre de l’un des programmes risquent de fausser l'affectation des ressources et les conditions de concurrence.

Zone euro

Dans la zone euro, des mesures supplémentaires de relance monétaire s'imposent

La très faible inflation sous-jacente et l'ample volant de ressources économiques inutilisées observés dans la zone euro devraient persister pendant plusieurs trimestres¹¹. En conséquence, le taux des opérations principales de refinancement devrait être abaissé à zéro et le taux de la facilité de dépôt éventuellement fixé à un niveau légèrement négatif, et ces taux devraient être maintenus à ces niveaux au moins jusqu'à fin de 2015. Ces mesures, conjuguées aux récentes améliorations de la situation des marchés de capitaux, devraient contribuer à faire baisser les taux interbancaires au jour le jour et, en fin de compte, les taux débiteurs bancaires (encadré 1.4), contribuant ainsi à stimuler la croissance et à renverser les pressions déflationnistes. Des mesures non conventionnelles supplémentaires seraient nécessaires si l'inflation n'a pas montré des signes clairs de retour pour atteindre l'objectif de la BCE ou, à plus forte raison, si la menace d’un scénario déflationniste se précisait. De telles mesures devraient être prises rapidement, même si les anticipations d’inflation paraissent encore bien ancrées ; en effet, il est possible que ces anticipations ne soient stables que parce les mesures correctives sont supposées être déjà en place, et elles pourraient donc évoluer brutalement s’il apparaissait que les pouvoirs publics restent inactifs. Il est par conséquent judicieux que la Banque centrale européenne (BCE) ait déclaré qu'elle était prête à intervenir rapidement et vigoureusement et que toutes les options étaient envisageables. La BCE pourrait notamment mettre fin à la stérilisation des opérations réalisées dans le cadre du Programme pour les marchés de titres (SMP)¹² et fournir des financements par le biais de nouvelles opérations de refinancement à plus long terme (LTRO) assorties d'échéances plus longues, éventuellement en appliquant un taux directeur constant proche de zéro. Des achats d'obligations d'État ou de sociétés, ou des programmes destinés à stimuler le crédit bancaire au secteur privé non financier, pourraient également être envisagés.

Les risques de regain de tensions sur les marchés de capitaux imposent l'adoption de mesures supplémentaires…

Compte tenu de la faiblesse de la reprise, de l’existence de pressions désinflationnistes et du caractère inachevé des réformes structurelles, il subsiste un risque que des tensions ressurgissent sur les marchés de capitaux et entravent la reprise. Il demeure donc urgent d'assainir le secteur bancaire, de poursuivre la mise en place d'institutions efficaces et d'entretenir la dynamique des réformes.

… notamment la réalisation d'une évaluation complète et crédible des niveaux de capitalisation des banques…

L'évaluation complète des banques de la zone euro réalisée par la BCE et l'Autorité bancaire européenne (ABE) cette année sera essentielle pour rétablir la confiance à l'égard du système bancaire et réduire au minimum les risques de tensions perturbatrices sur les marchés de capitaux. L'état des bilans des banques s'améliore progressivement et elles ont renforcé leurs fonds propres (ABE, 2013), ce qui s'est traduit par une réduction des primes des contrats d'échange sur risque de défaillance (CDS, Credit Default Swaps) et une hausse des cours des actions. Néanmoins, les processus de désendettement et de recapitalisation ne sont pas terminés et la croissance des actifs dépréciés se poursuit. Cette évaluation complète devrait être mise à profit pour fournir des estimations fiables des besoins en fonds propres et être suivie de mesures rapides de recapitalisation ou, si nécessaire, de procédures de résolution des défaillances bancaires. Si tel devait être le cas, les conditions de crédit offertes par les banques pourraient s'assouplir (encadré 1.4), ce qui entraînerait un risque de divergence à la hausse du rythme de la reprise par rapport aux prévisions. Les seuils retenus pour évaluer l'adéquation des capitaux propres en termes de ratio de fonds propres de base (Core Tier 1) ont été fixés à 8 % des actifs pondérés en fonction des risques dans le scénario de référence et à 5.5 % dans le scénario défavorable (BCE, 2014c). Ils correspondent aux exigences réglementaires minimales en vigueur et semblent adéquats, étant donné les scénarios macroéconomiques exigeants¹³ (BCE, 2014d). Il serait cependant souhaitable que les niveaux des ratios de levier dans le scénario défavorable soient communiqués, dans la mesure où certains éléments laissent à penser que cet indicateur a une capacité prédictive des tensions financières supérieure à celle des ratios de fonds propres pondérés en fonction des risques¹⁴. L'adoption d'une définition commune des actifs improductifs est bienvenue, dans la mesure où elle contribuera à une évaluation des actifs et de l'adéquation des provisions pour pertes sur prêts cohérente entre les pays. Pour réduire au minimum le risque d'un regain de tensions, il est crucial d'indiquer clairement comment il sera remédié aux déficits de fonds propres qui seraient identifiés pour des banques viables¹⁵. Si le processus de recapitalisation devait être rapide et couronné de succès, il pourrait également se traduire par un risque de divergence à la hausse par rapport aux prévisions, dans la mesure où il renforcerait la confiance et accélèrerait le rythme de la reprise.

… l'achèvement de la mise en place d'une union bancaire à part entière aussi rapidement que possible…

Une fois achevée la mise en place du mécanisme de surveillance unique (MSU) en novembre 2014, et à la suite de l’accord récent sur un mécanisme unique de résolution des défaillances bancaires, il conviendrait de mettre sur pied un mécanisme de soutien budgétaire commun adéquat et, éventuellement, un système commun de garantie des dépôts. La création d'un fonds de résolution bancaire unique et d'un mécanisme de soutien connexe devraient être suivis de décisions garantissant un financement adéquat de ce fonds de résolution et du mécanisme de soutien budgétaire, tant sur la période de transition de 8 ans au cours de laquelle le fonds de résolution unique sera constitué que par la suite, notamment de dispositions adéquates permettant une résolution transnationale des défaillances bancaires¹⁶. Parallèlement, il conviendrait de prévoir dans ces mécanismes des incitations destinées à prévenir l’aléa moral dans les décisions des pouvoirs publics et le comportement des marchés.

… ainsi que la poursuite des réformes structurelles et de l'assainissement budgétaire

L'amélioration de la situation des marchés de capitaux et le retournement de la conjoncture ne doivent pas servir de prétexte pour différer les réformes structurelles et la poursuite de l'assainissement des finances publiques. Sans réformes structurelles, il existe un risque considérable que la croissance économique reste atone, ce qui aurait des conséquences négatives sur la réalisation des objectifs budgétaires à moyen terme, laquelle dépend de l'accélération de l'expansion économique. L'absence de progrès réguliers en matière d'ajustement budgétaire et de désendettement du secteur public pourrait elle-même susciter un regain de tensions financières, notamment dans les pays vulnérables, et déclencher des effets de rétroaction négative entre les coûts de financement, la croissance et les soldes budgétaires.

Il est opportun de ralentir dans une certaine mesure le rythme de l'ajustement budgétaire structurel

Compte tenu des progrès déjà réalisés et de l'atonie persistante de la croissance économique, un certain ralentissement de l'ajustement budgétaire structurel dans la zone euro est opportun. Cela dit, face à l'atténuation des pressions exercées par les marchés de capitaux, on peut craindre que les efforts d'assainissement budgétaire ne se militent à la stabilisation des dettes publiques, alors que l'objectif des autorités devrait être de retrouver les marges de manœuvre nécessaires pour mener une politique budgétaire active et parer aux chocs futurs. Après un assainissement budgétaire structurel dépassant tout juste ½ point de PIB en 2013, l'ajustement réalisé à l'échelle de l'ensemble de la zone euro devrait être légèrement inférieur à ½ point de PIB cette année comme la suivante. En Allemagne, la politique budgétaire devrait avoir une orientation légèrement expansionniste sur la période de projection. En France, le rythme de l'assainissement des finances publiques se ralentit légèrement (et devrait s'établir à environ ¾ de point de PIB cette année et la suivante). En Italie, l’orientation ne sera que très légèrement restrictive en 2014 et en 2015. L'Espagne, le Portugal et l'Irlande prévoient des efforts d'assainissement de plus grande ampleur (compris entre 1 et 1¾ point de PIB) et ne sont pas en mesure d'opter pour une approche plus graduelle. La Grèce, affichant désormais un excédent primaire, réduit fortement le rythme de l'assainissement de ses finances publiques. Certains pays ont aujourd'hui accompli l'essentiel de l'ajustement budgétaire structurel nécessaire, tandis que d'autres, comme l'Espagne, l'Irlande et la France, devront poursuivre leurs efforts bien au-delà de 2014. Dans ces pays, les autorités devraient laisser jouer pleinement les stabilisateurs automatiques sans remettre en cause la trajectoire prévue d'assainissement structurel. Elles devraient se garder de relâcher leurs efforts d'ajustement, par rapport aux engagements d'assainissement budgétaire structurel qu'elles ont pris, même en cas de bonne surprise du côté de la croissance ou de réduction des pressions exercées par les marchés de capitaux. Il faudrait notamment que les grands pays ne tirent pas prétexte de l'amélioration des conditions financières résultant des efforts budgétaires déployés par les petits pays pour relâcher leurs propres efforts d'ajustement, car le risque de nouvelles frictions sur les marchés reste important.

Chine

En Chine, l'orientation actuelle de la politique monétaire est appropriée, mais il faudrait l'assouplir si la croissance ralentissait fortement

L'orientation actuelle de la politique monétaire, qui est globalement neutre, concorde avec le bas niveau de l'inflation et la faiblesse des tensions inflationnistes anticipée pour l’avenir compte tenu des signes de modération de la croissance. Néanmoins, si l'expansion économique devait fléchir nettement ou les conditions de liquidité intérieures devaient se durcir vivement, une relance monétaire serait justifiée par le biais de réductions du coefficient de réserve obligatoire. Par ailleurs, les autorités devraient traiter les problèmes grandissants de stabilité financière (encadré 1.1) en prenant des mesures macroprudentielles et de réglementation financière, de manière à réduire la croissance des crédits hors bilan tout en évitant un ralentissement brutal de l'activité économique. La déréglementation des taux d'intérêt devrait être achevée d'ici à deux ans, le déplafonnement du taux de rémunération des dépôts cette année permettant aux taux débiteur et créditeur de se rapprocher des niveaux d'équilibre du marché et réduisant l'attractivité des produits du secteur bancaire parallèle. On pourrait renforcer cet effet en réduisant le coefficient de réserves obligatoires, dont le niveau est actuellement élevé (puisqu'il s'établit à 20 % pour les établissements financiers de grande taille et à 16.5 % pour ceux de taille petite ou moyenne), ce qui défavorise les banques commerciales réglementées. Ainsi que l'ont récemment proposé les autorités, la mise en place d'un mécanisme d'assurance des dépôts et d'un système de résolution des défaillances d'établissements financiers précédera la libéralisation complète. Une amélioration du suivi et du contrôle des risques dans le secteur bancaire parallèle est également nécessaire.

L'orientation globalement neutre de la politique budgétaire est appropriée

La prévision de déficit budgétaire de l'administration centrale pour 2014 est de l'ordre de 2.1 % du PIB, ce qui représente une légère augmentation par rapport à l'estimation de 1.9 % de l'année dernière. En avril, le Conseil des affaires d'État a annoncé un programme ciblé de relance budgétaire de faible envergure fin d’étayer la croissance à court terme. Des mesures complémentaires d'ajustement pourraient suivre si l'essoufflement de l'activité s'accentue. D'après les résultats d'enquêtes récentes, la dette des collectivités locales s'établissait à 33.2 % du PIB en juin 2013, ce qui représentait une hausse de 6½ points de PIB en 2 ans et demi¹⁷. Une fois prise en compte la dette de l'administration centrale, la dette totale des administrations publiques chinoises était d'environ 56 % du PIB en juin 2013. Il s'agit là d'un volume qui reste gérable pour le pays considéré dans son ensemble, mais certaines collectivités locales sont confrontées à une situation budgétaire difficile et auront des difficultés à rembourser leurs dettes. L'administration centrale n'a encore prévu aucun mécanisme de résolution explicite en cas de problème. Comme cela a été évoqué dans le communiqué du 3e plénum du Comité central du Parti communiste chinois et proposé à l'Assemblée populaire nationale en mars dernier, l'administration centrale devrait imposer des contraintes budgétaires plus strictes aux collectivités locales et améliorer la transparence ainsi que le suivi des dépenses de ces collectivités.

Autres économies de marché émergentes

Dans d'autres économies de marché émergentes, l'orientation à donner à la politique monétaire dépendra de l'évolution des taux d'inflation et de change

Les taux directeurs ont été relevés dans plusieurs économies de marché émergentes (graphique 1.10), ce qui a contribué à réduire les sorties de capitaux et les tensions inflationnistes. Les évolutions divergentes de l'inflation et de la croissance du PIB appellent des réponses différenciées de la part des pouvoirs publics. L'orientation actuelle de la politique monétaire est appropriée en Russie, et devrait être assouplie progressivement en Indonésie et, éventuellement, en Inde et en Afrique du Sud ; au Brésil, en revanche, où l'inflation ne devrait pas refluer à court terme, il est souhaitable de durcir encore la politique monétaire. Des hausses supplémentaires des taux directeurs seraient cependant nécessaires en cas de poursuite de la dépréciation des monnaies et d'augmentation de l'inflation observée et anticipée. Les pays concernés se trouveraient alors confrontés à un dilemme, étant donné l'atonie de la croissance déjà observée dans de nombreuses économies de marché émergentes et les marges de manœuvre limitées dont disposent les autorités pour compenser un tel resserrement monétaire par des mesures de relance budgétaire ; cela vaut notamment en Inde, où une réduction des volumineux déficits publics s'impose, et au Brésil, où une amélioration durable de la situation budgétaire est requise pour renforcer la crédibilité des annonces budgétaires. Néanmoins, un affaiblissement des monnaies et une hausse des taux directeurs pourraient contribuer à rééquilibrer l'économie au profit des exportations et à améliorer le solde des transactions courantes, ainsi que l'Inde et l'Indonésie en ont récemment fait l'expérience. Par conséquent, il faudrait laisser les taux de change s'ajuster de manière flexible aux évolutions des paramètres économiques fondamentaux, même si des interventions transparentes et temporaires peuvent contribuer dans une certaine mesure à réduire l'instabilité financière et la volatilité des cours de change à court terme.

Graphique 1.10. Taux d'intérêts directeurs dans les économies de marché émergentes ont augmenté

Note : Les taux d'intérêt directeurs sont : le taux d'intérêt SELIC cible pour le Brésil ; le taux des pensions pour l'Inde ; le taux principal de politique de la Banque d'Indonésie pour l'Indonésie ; le taux d'intérêt cible pour les opérations au jour le jour de financement pour le Mexique ; la fourniture de liquidités à une semaine et d'absorption des opérations de marché ouvert pour la Russie ; le taux de base à laquelle les banques privées empruntent pour la Banque de réserve de l'Afrique du Sud ; et le taux de base à une semaine pour la Turquie.

1. Les taux d'intérêt directeurs réels sont calculés sur la base de la variation d'année en année la plus récente de l'indice global des prix à la consommation.

Source : Base de données des Principaux indicateurs économiques de l'OCDE ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053334

D’autres actions doivent être engagées pour réduire les risques de turbulences financières et d’une atonie persistante de la croissance

Une amélioration de la réglementation et de la surveillance pourrait être nécessaire pour garantir des volants de fonds propres et de liquidité suffisants dans les établissements financiers et réduire les problèmes d'asymétrie des devises. L’allégement du fardeau réglementaire qui pèse sur l'investissement direct étranger (IDE) et les marchés de produits, et la suppression des incitations fiscales qui favorisent le financement par endettement plutôt que par capitaux propres, devraient contribuer à rendre plus sûre la structure des engagements extérieurs et à réduire les risques de volatilité des flux de capitaux (Ahrend et Goujard, 2012). Les économies de marché émergentes devraient également relancer les réformes structurelles propices à la croissance afin d’améliorer de manière plus générale leurs perspectives économiques et de renforcer la confiance des investisseurs. Elles pourraient notamment rehausser leurs niveaux de productivité du travail, qui sont relativement bas, en réduisant les obstacles réglementaires à la concurrence ainsi que les restrictions à l'IDE et aux échanges, qui demeurent importants, en développant les infrastructures et en améliorant l'accès à l'éducation ainsi que la qualité de l'enseignement (OCDE, 2014).

Notes

 1. Les simulations réalisées à l’aide du modèle macroéconomique mondial NiGEM tendent à démontrer qu’une diminution de 2 points de pourcentage de la demande intérieure dans les principales économies de marché émergentes, y compris la Chine, pourrait entraîner une baisse de la croissance du PIB de la zone OCDE de l’ordre de ½ point de pourcentage la première année, l’économie des Etats-Unis étant relativement peu touchée par rapport à celle du Japon, vu l’intégration commerciale différente de ces deux pays avec les économies non-membres de l’OCDE (Ollivaud et al., 2014).

 2. Les mesures de restriction des échanges introduites par les membres du G20 depuis octobre 2008 concernent actuellement environ 5 % des importations de marchandises des pays concernés. Seulement un cinquième des mesures introduites depuis le début de la crise ont été ultérieurement supprimées (OCDE/OMC/CNUCED, 2013).

 3. Les données tirées des tableaux entrées-sorties et les études empiriques amènent à penser que l’investissement et les exportations sont les éléments les plus intensifs en importations de la demande intérieure (Pain et al., 2005 ; Bussière et al., 2013).

 4. Les avantages à long terme de l’accord de facilitation des échanges représentent, selon les estimations, légèrement moins de 1 000 milliards USD (soit l’équivalent de 1.3 % du PIB mondial en 2013) d’après Hufbauer et Schott (2013).

 5. Aux États-Unis, la croissance récente de la consommation des ménages a aussi été favorisée par un renforcement des dépenses au titre des services médicaux suite à l’Affordable Care Act.

 6. Ces chiffres englobent les travailleurs qui ne parviennent pas à trouver un emploi à temps plein et ceux qui ne peuvent pas augmenter leur temps de travail en raison d’un ralentissement de l’activité ou de la conjoncture. Cette deuxième catégorie a diminué de ½ million de personnes environ au cours de l’année écoulée.

 7. La baisse du taux d'activité enregistrée ces dernières années aux États-Unis a coïncidé avec une augmentation sensible du nombre de nouveaux bénéficiaires de pensions d'invalidité : la proportion des 20-64 ans qui perçoivent des prestations d'invalidité atteint désormais 7¼ pour cent environ, soit un niveau proche de celui observé dans de nombreuses économies européennes. Il pourrait donc être nécessaire de durcir les conditions d'accès à ces régimes et d'étoffer l'offre de services de réadaptation.

 8. En particulier, différentes variantes de la règle de Taylor.

 9. La Banque d’Angleterre a fourni des indications qui valent une fois le seuil de chômage atteint ; en outre, elle a indiqué qu’il restait encore une marge d’absorption des capacités excédentaires avant le relèvement du taux directeur, et que selon ses prévisions, la transition vers un taux normal (qui sera probablement inférieur à moyen terme à son niveau d’avant la crise) serait progressive, la trajectoire effective dépendant toutefois des évolutions économiques.

 10. Même si ces objectifs étaient atteints, leur réalisation pourrait ne pas suffire pour assurer une hausse sensible de la croissance potentielle. Ainsi, l'objectif consistant à porter le taux d'emploi des femmes de 25 à 44 ans de 68 % à 73 % en 2020, pour partie en éliminant les listes d'attente dans les centres d'accueil des jeunes enfants d'ici à 2017, aura des effets globaux relativement modestes. Dans l'hypothèse où cet ajustement prendrait huit ans, le taux de croissance de l'emploi global s'en trouverait rehaussé de 0.2 point de pourcentage par an en moyenne et l'augmentation connexe du taux de croissance moyen annuel de la production potentielle serait de 0.1 point de pourcentage.

 11. L'estimation par l'OCDE de l'écart de production négatif de 2013 a été ramenée à 3½ pour cent du PIB en raison de la révision à la baisse de la croissance du PIB potentiel réel (chapitre 4).

 12. Cela pourrait entraîner une augmentation de la liquidité de l'ordre de 175 milliards EUR, soit un doublement approximatif de l'excédent de liquidité.

 13. Les exigences réglementaires seront cependant plus strictes lorsqu'entrera pleinement en application le « paquet CRD IV », composé de la 4e directive sur l'adéquation des fonds propres (CRD IV) et du règlement sur les exigences de fonds propres. À compter de 2019, les banques de l'UE devront appliquer une définition plus restrictive des fonds propres durs (CT1, Core Tier 1), dont le niveau en proportion des actifs pondérés des risques devra s'inscrire dans une fourchette de 7 % à 14.5 % (4.5 % pour le principal ratio de fonds propres + 2.5 % pour le volant de conservation + 0-2.5 % pour le volant contracyclique + 0-5 % pour le volant de fonds propres applicable au risque systémique ou macroprudentiel, qui intègrera à hauteur de 1-3.5 % le volant de fonds propres relatif aux établissements financiers d'importance systémique mondiale).

 14. Voir Blundell-Wignall et Roulet (2012 et 2013) et Haldane et Madouros (2012). La BCE (2013b) a indiqué que le ratio de levier serait utilisé comme indicateur complémentaire dans le cadre de l'examen de la qualité des actifs.

 15. Lorsqu'elle a présenté l'examen complet à venir, la BCE a reconnu qu'il pourrait être nécessaire de recourir à des mécanismes de soutien publics, mais souligné que les déficits de fonds propres devraient être comblés prioritairement par des investisseurs privés (BCE, 2013b). Les déficits de fonds propres identifiés dans le scénario de référence des tests de résistance devraient être comblés dans les six mois après la publication des résultats et ceux identifiés dans le scénario défavorable dans les neufs mois (BCE, 2014c).

 16. Le mécanisme de résolution unique des défaillances bancaires sera adossé à un fonds de 55 milliards EUR alimenté par des contributions des banques. Par rapport à la proposition initiale, la constitution de ce fonds unique a été accélérée et ramenée de 10 à huit ans, et la mutualisation du capital a été avancée en phase initiale (les contributions versées seront mutualisées à raison de 40 % la première année et de 60 % la deuxième.

 17. La hausse est peut-être légèrement surévaluée du fait de l’analyse plus fine utilisée dans l’étude la plus récente.

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Annexe 1.1.

Indicateurs de vulnérabilité financière

Le tableau et la série de graphiques en toile d'araignée présentés ci-après montrent comment se situent les pays de l'OCDE et plusieurs pays non membres de l'Organisation au regard de divers indicateurs, qui peuvent être révélateurs d'une exposition au risque de turbulences financières. Le tableau porte essentiellement sur les facteurs internes de vulnérabilité des pays de l'OCDE et des BRIICS (Brésil, Russie, Inde, Indonésie, Chine et Afrique du Sud), tandis que les graphiques sont principalement axés sur les facteurs de vulnérabilité liés au compte financier des pays de l'OCDE et des pays du Groupe des 20 (G20) non membres de l'Organisation.

Le tableau présente des indicateurs que l'on associe généralement (voir Fonds monétaire international (2012) et Commission européenne (2012), par exemple) aux facteurs de vulnérabilité financière résultant principalement de l'activité économique intérieure, ventilés en quatre grandes catégories : la sphère réelle de l'économie, le secteur non financier, le secteur financier et les finances publiques. On identifie les faiblesses potentielles découlant de la sphère réelle de l'économie en mesurant l'écart de taux de croissance entre le produit intérieur brut (PIB) potentiel et PIB effectif, la différence entre le taux de chômage effectif et le taux de chômage naturel – c'est-à-dire le taux de chômage non accélérateur de l'inflation (NAIRU) – le déficit des paiements courants et l'évolution des coûts unitaires relatifs de main-d'œuvre. Les indicateurs pointant les excès sur les marchés de capitaux liés au secteur non financier sont la dette des ménages, la dette des sociétés non financières et la hausse des prix réels des logements. Le surcroît de fonds propres durs (Core Tier 1) requis pour qu'ils atteignent 5 % des actifs totaux de chacune des banques sélectionnées dans chaque pays (sans implications normatives), les créances improductives et la dette des sociétés financières sont retenus comme indicateurs de l'exposition directe du secteur financier au risque. Le surcroît de fonds propres durs nécessaire est calculé à partir d'un échantillon de plus de 1 200 banques commerciales, dont 915 aux États-Unis, 197 dans les pays de l'OCDE membres de la zone euro, 23 au Royaume-Uni, 11 au Canada et 7 au Japon. Quant aux facteurs de vulnérabilité liés au secteur public, ils sont mesurés à l'aune de trois critères : le besoin de financement des administrations publiques, la dette brute des administrations publiques et la différence entre les rendements réels des obligations souveraines à 10 ans et la croissance du PIB potentiel réel.

Les quatre pays de l'OCDE dont les scores sont les plus élevés (c'est-à-dire ceux dont la vulnérabilité est la plus forte) apparaissent dans le tableau en gris foncé, et les quatre pays membres de l'Organisation qui obtiennent les scores immédiatement supérieurs y figurent en gris clair. Plus la valeur d'un indicateur est élevée, plus la vulnérabilité qu'il mesure est forte. Le tableau inclut également la notation attribuée actuellement par Standard and Poors à la dette souveraine de chaque pays.

Les graphiques en toile d'araignée – qui constituent une version actualisée de ceux qui figuraient dans Ahrend et Valdivia (2012) – présentent les facteurs de risque pour la stabilité financière liés au compte financier qui caractérisent les pays de l'OCDE et les pays du G20 non membres de l'Organisation, et reposent sur des travaux d'analyse empirique antérieurs de l'OCDE (Ahrend et Goujard, 2012a, 2012b). Ces travaux montrent qu'un poids élevé de la dette, notamment de la dette bancaire, dans les engagements extérieurs bruts accroît considérablement le risque de crise financière (la dette bancaire désignant ici l'ensemble des emprunts contractés auprès de banques étrangères). En revanche, une proportion plus importante d'investissement direct étranger (IDE) dans les engagements extérieurs bruts réduit ce risque. De même, il apparaît qu'une dette bancaire caractérisée par des échéances plus courtes accentue le risque de crise, essentiellement parce que le risque de contagion financière est alors plus grand. Enfin, la probabilité de crise semble être d'autant plus faible que les réserves en devises sont importantes, mais ni les avoirs extérieurs (hors réserves), ni les engagements extérieurs en pourcentage du PIB ne semblent influer sur le risque de crise, sauf quand leur niveau est exceptionnellement élevé.

Les graphiques montrent : i) la position de chaque pays au 3e trimestre 2013 (ou à la dernière période connue), calculée pour différents éléments de son compte financier, par rapport à la médiane de l'OCDE, et ii) la variation par pays de chacun de ces éléments du compte financier entre 2007 et le 3e trimestre 2013 par rapport à la médiane de l'OCDE en 2007 (dans un souci de simplification et sans implications normatives). Les indicateurs sont exprimés en multiples de l'écart type estimé entre les pays pour la variable considérée. Plus les valeurs sont élevées, plus la structure du compte financier présente un risque important pour la stabilité financière par rapport à la médiane de l'OCDE.

Les principaux points qui se dégagent de l'analyse sont les suivants :

Les pays de l'OCDE les moins vulnérables sont l'Allemagne, l'Autriche et la Pologne.

Les pays vulnérables de la zone euro (l'Espagne, la Grèce, l'Irlande, l'Italie, le Portugal et la Slovénie) obtiennent de mauvais scores pour plusieurs indicateurs (notamment une croissance faible et des niveaux élevés de chômage, de créances improductives, de dette publique, et de rendement des obligations d'État). Pour nombre de ces pays, on observe systématiquement un poids élevé de la dette dans les engagements extérieurs (supérieur à la médiane de l'OCDE).

Certains éléments indiquent que des pays de l'OCDE ayant relativement peu souffert de la crise financière mondiale et de la crise de la zone euro (à savoir l'Australie, le Canada, la Nouvelle-Zélande, la Norvège et la Suède) présentent des facteurs de vulnérabilité liés au secteur non financier (qui tiennent dans la plupart des cas, sinon tous, à la dette des ménages, aux prix des logements et aux coûts unitaires relatifs de main-d'œuvre). En revanche, leur secteur financier ne semble pas se caractériser par d'importants facteurs de vulnérabilité externes, ainsi que le montrent les graphiques.

Les pays dotés d'un secteur financier de grande taille – telle que mesurée dans le tableau A1 par l'ampleur de la dette brute des sociétés financières en proportion du PIB, par exemple – se caractérisent généralement par les facteurs de risque pour la stabilité financière liés au compte financier les plus importants (dans les graphiques). Ces pays sont le Danemark, l'Islande, l'Irlande, le Luxembourg, les Pays-Bas, le Royaume-Uni et la Suisse.

Dans l'ensemble, les graphiques mettent en évidence un accroissement seulement modeste des risques extérieurs pesant sur la stabilité financière des pays du G20 non membres de l'OCDE depuis 2007. La seule exception générale à ce tableau tient à l'échéance relativement courte de leur dette bancaire extérieure, sachant que ce trait s'est accentué depuis 2007, peut-être en raison d'une augmentation des entrées de capitaux étrangers et d'une certaine diminution des réserves de change, aggravant le risque de turbulences en cas de sorties de capitaux.

Tableau A1a. Indicateurs des facteurs potentiels de vulnérabilité financière

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054759

Tableau A1a. Indicateurs des facteurs potentiels de vulnérabilité financière

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054778

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

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Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

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Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

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Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Facteurs de risque pour la stabilité financière dans la structure des comptes financiers

Note : Les graphiques sont expliqués dans l’introduction de l’annexe. (1) En pourcentage des engagements extérieurs. (2) En pourcentage du PIB. (3) En pourcentage de la dette bancaire extérieure.

Source : Calculs de l’OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053353

Bibliographie

Ahrend, R., et A. Goujard (2012a), « International Capital Mobility and Financial Fragility – Part 1: Drivers of Systemic Banking Crises: the Role of Bank-Balance-Sheet Contagion and Financial Account Structure », Documents de travail du Département des affaires économiques de l'OCDE, n° 902.

Ahrend, R., et A. Goujard (2012b), « International Capital Mobility and Financial Fragility – Part 3: How Do Structural Policies Affect Financial Crisis Risk? Evidence from Past Crises across OECD and Emerging Economies », Documents de travail du Département des affaires économiques de l'OCDE, n° 966.

Ahrend, R., et C. Valdivia (2012), « International Capital Mobility and Financial Fragility – Part 7: Enhancing Financial Stability: Country-Specific Evidence on Financial Account and Structural Policy Positions », Documents de travail du Département des affaires économiques de l'OCDE, n° 970.

Commission européenne (2012), Rapport de la Commission au Parlement européen, au Conseil, à la Banque centrale européenne, au Comité économique et social européen, au Comité des régions et à la Banque européenne d'investissement sur le mécanisme d'alerte 2013 élaboré conformément aux articles 3 et 4 du règlement sur la prévention et la correction des déséquilibres macroéconomiques, Bruxelles.

Fonds monétaire international (2012), Global Financial Stability Report October 2012, Washington, DC.

Chapitre 2.

Évolutions dans les pays membres de l’OCDE

États-Unis

Japon

Zone euro

Allemagne

France

Italie

Royaume-Uni

Canada

Australie

Autriche

Belgique

Chili

Corée

Danemark

Espagne

Estonie

Finlande

Grèce

Hongrie

Irlande

Islande

Israël

Luxembourg

Mexique

Norvège

Nouvelle-Zélande

Pays-Bas

Pologne

Portugal

République slovaque

République tchèque

Slovénie

Suède

Suisse

Turquie

États-Unis

L’activité économique devrait repartir à la hausse en 2014, une fois dissipés les effets des rigueurs climatiques de l’hiver dernier. Compte tenu de l’ampleur des réserves de trésorerie des entreprises et de l’amélioration des perspectives de la demande, l’investissement productif devrait s’accélérer sensiblement. Une hausse notable des prix des actifs a gonflé le patrimoine des ménages ce qui, allié à une amélioration constante du marché du travail, devrait favoriser la consommation privée et l’investissement résidentiel.

La contraction budgétaire pèse moins sur la croissance économique même s’il va falloir un assainissement supplémentaire plus lent pour assurer la viabilité des finances publiques. La politique monétaire demeure à juste titre très accommodante, avec un sous-emploi persistant des ressources sur le marché du travail et une inflation toujours faible. La Réserve fédérale a engagé un ralentissement de ses programmes d’achats d’actifs et ce mouvement devrait se poursuivre pendant la majeure partie de 2014. Il sera opportun de maintenir les taux directeurs à un bas niveau pendant quelque temps, mais ces taux devraient remonter d’ici à la mi-2015.

Les effets sur l’économie des mauvaises conditions météorologiques se dissipent

Un hiver inhabituellement rigoureux a freiné la croissance au début de 2014 à hauteur, selon les estimations, d’un point de pourcentage en rythme annuel. De plus, alors qu’elles avaient auparavant contribué de manière fortement positive à la croissance, les évolutions de la variation des stocks ont eu à l’inverse pour effet de réduire la croissance de ½ point de pourcentage au premier trimestre. Toutefois, des indicateurs avancés, comme les intentions d’investissement et les anticipations des entreprises, de même que les mesures plus favorables de la confiance des consommateurs et des entreprises, tendent à montrer que l’activité se redresse.

États-Unis

1. Personnes au chômage depuis 52 semaines au moins.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; Bureau de statistiques sur l'emploi (BLS, Bureau of Labor Statistics) des États-Unis ; Bureau d'analyse économique (BEA, Bureau of Economic Analysis) des États-Unis.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053372

États-Unis : Emploi, revenu et inflation

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054797

L’investissement et la consommation vont repartir à la hausse

Des conditions financières favorables et l’accélération de la demande globale contribueront à une croissance substantielle de l’investissement productif. Ce rebond sera aussi facilité par l’ampleur des bénéfices des entreprises, qui ont été considérables, et tiennent en partie à la modération des tensions salariales. Le désendettement des ménages et la hausse des prix des actifs ont fortement gonflé le patrimoine des ménages, ce qui contribuera à soutenir la croissance de la consommation. L’investissement résidentiel, actuellement historiquement déprimé, devrait repartir , stimulé par la demande liée à un taux de formation des ménages repartant à la hausse, même si l’augmentation des taux hypothécaires est récemment venu modéré l’activité.

États-Unis

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Bureau d'analyse économique (BEA, Bureau of Economic Analysis) des États-Unis.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053391

États-Unis : Indicateurs financiers

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054816

Le marché du travail se rétablit peu à peu

Grâce à la progression constante de l’emploi, le taux de chômage a régulièrement baissé depuis 2009 pour s’établir à 6.7 % au premier trimestre de 2014. Par ailleurs, la diminution du taux d’activité s’est inversée au premier trimestre, un très grand nombre d’inactifs venant grossir les chiffres à la fois de l’emploi et du chômage. Toutefois, le nombre de chômeurs de longue durée et de travailleurs découragés demeure à un niveau historiquement élevé et une grande proportion d’actifs déclarent travailler à temps partiel pour des raisons économiques le marché du travail. À mesure que la reprise se consolide et que les ressources inutilisées sur le marché du travail continuent d’être absorbées, la progression de la rémunération du travail, qui a été lente jusqu’ici, devrait peu à peu se renforcer.

États-Unis : Demande et production

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054835

États-Unis : Indicateurs extérieurs

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054854

La Réserve fédérale a commencé à diminuer ses achats d’actifs

La politique monétaire conserve une orientation très comme il se doit dans un contextede sous-utilisation des ressources sur le marché du travail et de l’évolution anémique des prix et des salaires. L’inflation est tombée à un bas niveau, même si certains des facteurs à l’origine de ce repli sont sans doute transitoires, et les tensions sur les salaires demeurent modérées. La reprise s’installant, la Réserve fédérale a commencé à réduire ses programmes d’achats massifs d’actifs en janvier 2014. Ces achats devraient diminuer peu à peu pendant la majeure partie de l’année. Sur fond de renforcement continu de l’activité, la politique monétaire accommodante devrait être démantelée progressivement au fur et à mesure du retour à la normale de la situation économique, et les taux directeurs devraient commencer à augmenter d’ici à la mi-2015.

La politique budgétaire pèse moins sur l’activité

L’accord politique ayant permis l’adoption de la loi de finances bipartite et le relèvement ultérieur du plafond de la dette réduit les incertitudes liées à la politique budgétaire pendant la période considérée. Néanmoins, la politique budgétaire continur de freiner la croissance. La baisse effective du rythme de l’assainissement budgétaire, d’environ 0.25 % du PIB en 2014 comme en 2015, est relativement modeste et se traduit par une amélioration du solde primaire sous-jacent d’environ ⅔ point de pourcentage du PIB environ chacune de ces deux années, soit nettement moins que la réduction de 1¾ pour cent de PIB enregistrée en 2013. Selon les prévisions à plus long terme du CBO, des tensions sur les dépenses vont réapparaître après 2015 et soulignent la nécessité d’élaborer une stratégie à moyen terme pour assurer la viabilité des finances publiques.

Les risques pesant sur la reprise demeurent non négligeables

La reprise économique reste sujette à divers risques. Du côté négatif, l’investissement productif devrait se redresser moins vigoureusement être que prévu si les anticipations de croissance des entreprises de détériorent. Du côté positif, la bonne situation financière des ménages pourrait entraîner une réduction du taux d’épargne, ce qui renforcerait la consommation davantage qu’on ne l’attendait. Enfin, certains facteurs, comme un regain de compétitivité et la baisse des prix de l’énergie, pourraient également donner un coup de fouet à la croissance économique.

Japon

Bien qu’un ralentissement des exportations soit venu atténuer l’expansion, l’amélioration de la situation du marché du travail et du moral des chefs d’entreprise compensera en partie les effets du resserrement budgétaire prévu pour 2014 et 2015, et plus particulièrement des relèvements de la taxe sur la consommation. Un redressement des exportations parallèlement au rebond du commerce mondial va aussi soutenir l’expansion, avec un taux de croissance annuel prévu de 1¼ pour cent environ, ce qui contribuera à accélérer l’inflation.

Avec une dette publique brute supérieure à 230 % du PIB, le maintien de la confiance dans les finances publiques du Japon passe prioritairement par un plan détaillé et crédible d’assainissement budgétaire permettant de dégager un excédent budgétaire primaire d’ici 2020, conformément à l’objectif. La taxe sur la consommation devrait être portée jusqu’à 10 % en 2015 comme prévu. Il est également essentiel d’augmenter la croissance potentielle du Japon sur le long terme moyennant des réformes structurelles audacieuses afin de redresser la situation budgétaire, et de poursuivre la politique monétaire expansionniste. La politique d’« assouplissement monétaire quantitatif et qualitatif » doit se poursuivre jusqu’à ce que la cible d’inflation de 2 % soit durablement atteinte.

L’expansion a bénéficié du soutien de la demande intérieure privée

La reprise de l’activité après la récession de 2012 a faibli au second semestre de 2012, ce qui reflète un ralentissement des exportations malgré la dépréciation de 20 % du yen au depuis le second semestre de 2012. Toutefois, la demande intérieure a continué de croître à un rythme rapide, ce qui a contribué à ramener le taux de chômage à 3.6 %, soit son niveau le plus faible en sept ans. La consommation des ménages a été temporairement stimulée par un boum de la consommation dans la perspective du relèvement de 5 % à 8 % de la taxe sur la consommation en avril 2014. De fait, en mars 2014, les achats de cinq biens de consommation durable parmi les plus courants avaient pratiquement doublé par rapport à leur niveau d’un an auparavant, avant de connaître une contraction en avril.

Japon

1. Ces indices reposent sur des moyennes mobiles sur trois mois de données désaisonnalisées relatives à la production industrielle et aux exportations.

2. Indice reposant sur une enquête réalisée auprès de travailleurs, tels que des chauffeurs de taxi ou des commis de magasin, dont les emplois sont sensibles aux fluctuations de l'économie. Il varie de 100 (le mieux) à 0 (le pire), 50 indiquant aucun changement.

3. Indice de diffusion correspondant à la différence entre les réponses des sondés estimant que les conditions sont « favorables » et celles des sondés jugeant qu'elles sont « défavorables ».

4. Les grandes entreprises sont capitalisées à hauteur d'un milliard de yens ou plus, et les petites entreprises entre 20 millions et 100 millions de yens.

5. Sauf dans le cas de l'indice « Economy Watchers » pour lequel il n'existe pas de prévision, les valeurs du second trimestre sont des prévisions effectuées par les entreprises en mars 2014.

Source : Ministère de l'Économie, du Commerce et de l'Industrie ; Banque du Japon ; et Bureau du Cabinet.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053410

Japon : Emploi, revenu et inflation

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054873

Un éventail de mesures budgétaires atténue l’effet du relèvement de la taxe sur la consommation

L’impact négatif de la hausse de la taxe sur la consommation sera atténué par un ensemble de mesures budgétaires d’un montant de 5 500 milliards de yens (1.1 % du PIB), parmi lesquelles des prestations en espèces destinées aux ménages modestes. À cela s’ajoutera une baisse des impôts sur les bénéfices des sociétés en 2014. En conséquence, les dépenses de l’État devraient augmenter de 3.5 % en 2014, soit la plus forte hausse depuis 2010, en raison essentiellement du gonflement des dépenses sociales. La décision de porter ou non à 10 % le taux de la taxe sur la consommation en octobre 2015 reposera sur un examen de la situation économique à la fin de 2014.

Japon

1. Achats mensuels de 5 biens de consommation durables : climatisation, réfrigérateurs, ordinateurs personnels, télévisions et téléphones portables.

2. Pour avril 2014, la moyenne se réfère aux deux premières semaines.

3. Ces valeurs reposent sur des moyennes mobiles sur trois mois.

Source : GfK du Japon et calculs de l'OCDE ; Ministère de la Santé, du Travail et de la Protection sociale, calculs de l'OCDE ; et Banque du Japon.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053429

Japon : Indicateurs financiers

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054892

Un nouvel effort d’assainissement budgétaire s’impose

Dans l’hypothèse d’un nouveau relèvement de la taxe sur la consommation, le déficit budgétaire primaire serait ramené de 8.4 % du PIB en 2013 à 5.3 % en 2015. De nouvelles mesures d’accroissement des recettes et de maîtrise des dépenses, en particulier des dépenses liées au vieillissement, sont nécessaires pour atteindre l’objectif d’équilibre budgétaire primaire de l’État et des collectivités locales fixé par le gouvernement pour 2020. La volonté des autorités d’inscrire le ratio de la dette publique sur une trajectoire descendante à partir de 2021 suppose en outre de pouvoir disposer d’un excédent primaire important.

Japon : Demande et production

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054911

Japon : Indicateurs extérieurs

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054930

La Banque du Japon a maintenu sa politique d’assouplissement

La Banque du Japon a maintenu la politique d’« assouplissement monétaire quantitatif et qualitatif » qu’elle avait adoptée en avril 2013 avec pour objectif un doublement de la base monétaire d’ici la fin de 2014, principalement au travers d’un vaste programme de rachat d’obligations d’État. La Banque prévoit d’atteindre son objectif d’inflation de 2 % en 2015. La nouvelle politique semble avoir renforcé les anticipations d’inflation, tandis que l’inflation globale a augmenté pour s’établir autour de 1½ pour cent (en glissement annuel) et que l’inflation sous-jacente est devenue positive à la fin de 2013.

L’expansion devrait se poursuivre tout au long de 2015

La croissance de la production devrait s’établir à environ 1¼ pour cent en 2014 comme en 2015 malgré les hausses de la taxe sur la consommation, grâce à la dynamique tendancielle de l’activité engendrée par les deux premiers volets de la stratégie économique du Premier ministre Shinzo Abe – une politique monétaire volontariste et une politique budgétaire flexible. La situation tendue du marché du travail devrait conduire à des hausses de salaires qui soutiendront la consommation privée. Pour sa part, l’investissement productif devrait se redresser grâce aux baisses d’impôts et à la forte confiance des chefs d’entreprise. Sur le plan extérieur, la croissance des exportations semble devoir s’accélérer à la faveur de la reprise du commerce mondial et de la dépréciation antérieure du yen. La hausse des prix à la consommation – hors impact du relèvement de la taxe sur la consommation – devrait être de l’ordre de 1 % en 2015. À cause des importations d’énergie, l’excédent de la balance courante devrait redescendre à 0.2 % du PIB en 2014, son niveau le plus bas depuis 1980, mais il devrait augmenter de nouveau en 2015 avec le tassement de la demande intérieure.

Les risques sont nombreux, à l’intérieur et à l’extérieur

L’accélération récente de l’inflation est encourageante, mais elle pourrait pénaliser la reprise si elle ne s’accompagne pas d’une hausse correspondante des salaires. Face à la nécessité de l’assainissement budgétaire, une stratégie de croissance soutenue doit miser sur un cercle vertueux conjuguant les hausses de prix à celles des salaires et des bénéfices. En revanche, retarder l’ajustement budgétaire pourrait accentuer le risque de voir monter les taux d’intérêt à long terme, ce qui aurait de graves conséquences pour le secteur financier, la viabilité des finances publiques et la croissance de la production et pourrait avoir des répercussions considérables sur l’économie mondiale. Sur le plan extérieur, le risque peut venir d’un ralentissement de la croissance dans les économies émergentes, notamment en Chine, principal partenaire commercial du Japon.

Zone euro

Le redressement de l'activité économique devrait se poursuivre, sur fond de raffermissement persistant de la confiance, de diminution de la fragmentation des marchés de capitaux et de ralentissement de l'assainissement budgétaire. Néanmoins, le rythme de la croissance restera modéré, l’ampleur persistante de la dette et les conditions de crédit restrictives pesant sur l'activité économique, en particulier dans les pays vulnérables. Les bilans dégradés du secteur privé vont probablement continuer d'affecter la confiance et la croissance pendant un certain temps. Le chômage élevé et les amples capacités excédentaires reflueront lentement, tandis que l'inflation demeurera très faible.

L’endettement restant beaucoup trop élevé, les autorités devraient poursuivre l'assainissement des finances publiques comme convenu, mais les stabilisateurs automatiques devraient pouvoir jouer pleinement. La Banque centrale européenne (BCE) devrait réduire encore les taux d'intérêts, compte tenu de la très faible inflation et du risque de déflation. Des mesures non conventionnelles supplémentaires seraient nécessaires si l'inflation n'a pas montré des signes clairs de retour pour atteindre l'objectif de la BCE ou, à plus forte raison, si un scénario déflationniste menaçait vraiment de devenir réalité. La réalisation dans des conditions crédibles de tests de résistance et d’examens de la qualité des actifs et, le cas échéant, des mesures rapides de recapitalisation ou de restructuration des banques, est nécessaire pour soutenir le redémarrage de l'activité et la croissance tendancielle. Il faut mettre en œuvre des réformes structurelles sur les marchés du travail et des produits pour stimuler la croissance et l'emploi, en mettant davantage l'accent sur l'achèvement du marché unique de l'UE.

La croissance économique se redresse progressivement

Les risques systémiques ont été réduits, les amples déséquilibres externes et internes se sont atténués, et la plupart des pays vulnérables regagnent peu à peu le terrain perdu en termes de compétitivité grâce à un ajustement des prix et des salaires et à des réformes structurelles importantes. Néanmoins, la faiblesse de la confiance, l'état dégradé des bilans du secteur privé, les contraintes de crédit et le niveau élevé du chômage pèsent sur la demande. L'ampleur des ressources économiques inutilisées maintient l'inflation à un niveau très réduit, tandis que l'activité économique demeure anémique et contrastée.

Zone euro

1. En pourcentage du PIB potentiel.

2. Taux d'intérêt appliqués aux nouveaux prêts aux sociétés non financières (toutes échéances) sauf pour la Grèce (échéance d'un an).

Source : Banque centrale européenne ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053448

Zone euro : Emploi, revenu et inflation

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055272

Le processus de rééquilibrage suit son cours

Le rééquilibrage externe progresse, tous les pays vulnérables affichant maintenant un excédent de leur balance courante, étayé par l'assainissement budgétaire, le désendettement du secteur privé et l'amélioration des résultats à l'exportation dans certains pays. Néanmoins, des progrès supplémentaires s’imposent vers le rétablissement de la compétitivité, tout en veillant à une plus grande symétrie de cet ajustement. La dette extérieure nette des pays vulnérables reste considérable et il faudra plusieurs années d'excédents courants pour la réduire sensiblement. Les pays affichant de volumineux excédents de leur balance courante peuvent contribuer au processus de rééquilibrage en mettant en œuvre des réformes de nature à renforcer la concurrence, telles qu'une réduction des obstacles à l'entrée dans les secteurs de services orientés vers le marché intérieur.

Zone euro

1. Calculées sur la base des coûts unitaires de main-d'oeuvre.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053467

Zone euro : Indicateurs financiers

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055291

La perception des risques s'est améliorée mais les conditions de crédit restent difficiles

Les conditions financières ont évolué de manière très positive dans les pays vulnérables, compte tenu de l'amélioration de la perception des risques et du recul de l'incertitude. Les conditions d'accès des gouvernements et des banques aux marchés de capitaux se sont améliorées, et les écarts de rendement entre les obligations d'État à 10 ans allemandes et celles des autres pays se sont repliés à des niveaux que l'on n'avait pas observés depuis la mi-2010. Néanmoins, le crédit au secteur privé a continué de reculer, et des différences marquées de situation des marchés de capitaux persistent à l'intérieur de la zone euro.

Zone euro : Demande et production

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055310

Zone euro : Indicateurs extérieurs

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055329

Le système financier doit être renforcé

Des progrès considérables ont été accomplis vers l’instauration d'une union bancaire complète, et il faudrait maintenant mettre l'accent sur l’application des dispositions adoptées, afin de favoriser le bon fonctionnement des marchés du crédit dans les temps à venir. Il importe en particulier de veiller à ce qu'on dispose bientôt d’un mécanisme opérationnel unique de résolution des défaillances bancaires, caractérisé par un processus efficace et rapide de prise de décisions. L'évaluation complète des bilans des banques qui est en cours doit déboucher sur des résultats crédibles, servant de base à un apurement des créances improductives et à un renforcement de ces bilans. Il faut que cette évaluation soit suivie de mesures rapides de recapitalisation ou de résolution des défaillances bancaires si nécessaire.

Le rythme de l'assainissement budgétaire est voué à ralentir

Un assainissement structurel des finances publiques devrait diminuer d’¼ point de pourcentage du PIB de 2013 à 2015. Même si la majeure partie des efforts d'assainissement des finances publiques requis a déjà été accomplie dans de nombreux pays, mais il faudra conserver une situation budgétaire solide pendant de nombreuses années pour ramener la dette à un niveau prudent. Les prévisions reposent sur l'hypothèse que les objectifs d'assainissement budgétaire seront atteints en termes de déficit sous-jacent, et que les autorités laisseront jouer pleinement les stabilisateurs automatiques sans remettre en cause la trajectoire d'assainissement structurel.

Compte tenu de la très faible inflation et de l'activité anémique, il faut assouplir davantage la politique monétaire

Dans la mesure où le volant de ressources économiques inemployées devrait se réduire lentement et être encore considérable à la fin de 2015, l'inflation pourrait augmenter légèrement pour s'établir à 1.3 % seulement à la fin de 2015, soit nettement en deçà de la définition de la stabilité des prix de la BCE. Celle-ci devrait donc abaisser à zéro le taux des opérations principales de refinancement, et le maintenir à ce niveau pendant une période prolongée. Des mesures non conventionnelles supplémentaires seraient nécessaires si l'inflation n'a pas montré des signes clairs de retour pour atteindre l'objectif de la BCE ou, à plus forte raison, si un scénario déflationniste menaçait vraiment de devenir réalité.

La croissance sera lente à court terme

Le redressement de l'activité économique se poursuivra en 2014 et 2015, sur fond de raffermissement persistant de la confiance, de diminution de la fragmentation des marchés de capitaux et de ralentissement de l'assainissement budgétaire. Les balances courantes des pays vulnérables devraient continuer de s'améliorer. Néanmoins, la demande privée restera fragile dans la plupart des pays, l'ampleur du chômage, la faible croissance des revenus et les conditions de crédit restrictives pesant toujours sur l'activité. Le chômage, qui est aujourd'hui élevé, ne devrait diminuer que très progressivement.

Les risques sont toujours principalement orientés à la baisse

Les risques sont maintenant plus équilibrés, mais ils demeurent orientés à la baisse. Les pressions désinflationnistes pourraient s'intensifier encore en cas de chocs négatifs affectant la demande, de poursuite de l'appréciation du cours de change, la baisse des prix des produits de base ou de dérive à la baisse des anticipations d'inflation, ce qui pourrait freiner les dépenses des ménages et des entreprises. Les autres risques à la baisse résident dans l'absence de d’examen de la qualité des actifs et de tests de résistance dans des conditions crédibles en 2014, puis de mesures rapides de recapitalisation des banques ou de résolution de leurs défaillances en cas de besoin ; des progrès insuffisants vers l'application des règles garantissant un fonctionnement efficace du système de crédit ; et un piétinement des réformes structurelles, dans les pays tant débiteurs que créanciers. Les risques géopolitiques liés aux évènements en Ukraine pourraient tout de même avoir un impact significatif sur les économies de certains pays de la zone euro. Toutefois, une évaluation complète du système bancaire qui soit satisfaisante et suivie des mesures nécessaires, conjuguée à une accélération des réformes institutionnelles et structurelles, pourrait améliorer encore les conditions financières et la confiance, et aboutir à un redressement plus vigoureux que prévu de l'activité macroéconomique.

Allemagne

La croissance économique devrait gagner en vigueur avec le redressement du commerce mondial et l’augmentation des salaires réels, qui va doper la croissance de la consommation. L’investissement devrait progresser, soutenu par le regain de confiance dans la reprise de la zone euro, la faiblesse des taux d’intérêt et des besoins d’investissements de remplacement longtemps différés. Le taux de chômage devrait diminuer légèrement. La hausse des prix à la consommation pourrait atteindre 2 ¼ pour cent à la fin de 2015 à mesure que la sous-utilisation des capacités se résorbera. L’excédent de la balance courante demeurera proche de ses plus hauts historiques.

L’orientation de la politique budgétaire devrait redevenir neutre, en cohérence avec la règle budgétaire applicable à l’administration fédérale. Parallèlement, il faudrait accorder plus de place aux dépenses propres à stimuler la croissance, notamment les investissements dans les infrastructures et les structures de garde d’enfants à temps plein. En cas de chocs financiers, l’économie serait plus résiliente si l’effet de levier, élevé dans les grandes banques d’importance systémique, était réduit. Des réformes structurelles visant à déréglementer les services et à atténuer encore l’incidence de l’origine socioéconomique sur les résultats scolaires seraient de nature à consolider la croissance potentielle et contribueraient au rééquilibrage de l’économie dans son ensemble.

La croissance du PIB s’est raffermie

L’activité économique a été inhabituellement soutenue au premier trimestre, la douceur de l’hiver doux ayant dopé l’activité dans le bâtiment et la hausse des prix de l’immobilier ayant dopé la construction de logements. L’investissement productif a progressé également, mais il demeure à des niveaux historiquement bas, malgré la faiblesse des taux d’intérêt et l’importance du volume de liquidités dans les entreprises. La croissance du crédit bancaire au secteur non financier intérieur a été faible, notamment dans les grandes banques à fort effet de levier, en partie parce que la bonne rentabilité des entreprises a tempéré la demande de crédit. La vigueur de la demande extérieure de biens d’équipement, venue surtout de pays en dehors de la zone euro, a soutenu la production industrielle. Dans un contexte de dynamisme de l’activité, l’emploi s’est développé, ce qui a stimulé le revenu des ménages et la consommation privée. Il n’en reste pas moins que la hausse des prix à la consommation demeure faible, reflétant la baisse des prix de l’énergie, les hausses de prix modérées dans les partenaires commerciaux de la zone euro et l’appréciation du taux de change. Si des pénuries de qualifications sont apparues, l’augmentation de l’immigration a permis d’atténuer les tensions sur les salaires.

Allemagne

1. Prix de l'immobilier résidentiel situés en zone urbaine dans 125 villes. Déflaté en utilisant l'indice des prix à la consommation.

2. Prix des appartements occupés par leurs propriétaires dans 7 villes : Berlin, Düsseldorf, Francfort, Hambourg, Cologne, Munich et Stuttgart. Déflatés en utilisant l'indice des prix à la consommation.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Deutsche Bundesbank.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053486

Allemagne : Emploi, revenu et inflation

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054949

La politique budgétaire sera légèrement expansionniste en 2014

En 2014, les droits à pension de certaines catégories vont être relevés, dont ceux des travailleurs ayant effectué de longues carrières qui auront la possibilité de partir à la retraite deux ans plus tôt sans décote. Les dépenses consacrées à la santé, à l’offre de structures de garde d’enfants et aux infrastructures publiques vont également augmenter en 2014, même si ’investissement public ne rattrapera toujours pas les amortissements. L’abattement de base sur le revenu imposable sera majoré. Ces mesures vont entraîner une nouvelle hausse des dépenses en 2015, mais pour certaines, un relèvement des cotisations de sécurité sociale permettra d’en compenser l’impact sur le déficit public. Un léger déficit budgétaire est attendu en 2014 et un léger excédent en 2015, compte tenu de l’effet d’une forte expansion de la demande intérieure sur les recettes fiscales. La mise en place d’un salaire minimum national, de 8.50 EUR de l’heure, devrait renforcer quelque peu la croissance des salaires en 2015, bien que les partenaires sociaux aient la possibilité de négocier des salaires minimums plus bas jusqu’en 2016. La réforme des retraites devrait inciter certains travailleurs à prendre leur retraite plus tôt, mais l’immigration et la hausse du taux d’activité des femmes neutralisera l’impact de cette mesure sur l’offre de main-d’œuvre.

Allemagne

1. Coûts de main-d'oeuvre nominaux corrigés des jours ouvrés pour l'industrie, la construction et les services, à l'exception des activités des ménages en tant qu'employeurs et des organismes extraterritoriaux.

2. Indice des prix à la consommation harmonisé (2005=100). L'IPCH sous-jacent ne tient pas compte des prix de l'énergie, de l'alimentation, de l'alcool et du tabac.

3. Population âgée de 15-74 ans. Sur la base de l'enquête allemande sur la population active.

4. Pourcentage des offres d'emploi non satisfaites par rapport à l'emploi total.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; Eurostat ; et Statistisches Bundesamt.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053505

Allemagne : Indicateurs financiers

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054968

Le salaire minimum national augmentera les salaires en 2015

L’introduction d’un salaire horaire minimum national de 8.50 EUR devrait renforcer la progression des salaires en 2015, même si les partenaires sociaux auront le droit de négocier des salaires minimums inférieurs jusqu’en 2016. Les réformes des retraites devraient encourager certains travailleurs à prendre une retraite anticipée, même si l’impact sur l’offre de main-d’œuvre va être compensé par l’immigration et l’augmentation du taux d’activité des femmes. Dans l’ensemble, l’emploi devrait continuer de s’accroître, réduisant ainsi légèrement le chômage.

Allemagne : Demande et production

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054987

La croissance économique va rester solide

La croissance économique devrait se renforcer à mesure que le redressement de la zone euro accroîtra la demande d’exportations allemandes. Cet effet sera en partie contrebalancé par le ralentissement de la croissance dans les économies émergentes, notamment pour ce qui est de la demande de biens d’équipement, et par des pertes de parts de marché imputables à la croissance des salaires, plus forte en Allemagne que dans d’autres économies de la zone euro. La faiblesse des taux d’intérêt, la forte utilisation des capacités et le regain de confiance dans l’économie de la zone euro devraient stimuler l’investissement productif. L’augmentation du nombre de permis de construire laisse également présager une poursuite de la croissance soutenue dans l’investissement résidentiel. Comme le chômage devrait reculer encore par rapport à son taux structurel, l’augmentation de la croissance des salaires devrait conforter la croissance de la consommation privée, tandis que la hausse des prix à la consommation pourrait s’établir à 2 ¼ pour cent dans le courant de 2015. L’excédent de la balance courante devrait diminuer quelque peu, mais demeurera important par rapport à ses niveaux passés.

Les risques sont principalement liés à l’environnement international

Les exportations vers les grandes économies émergentes pourraient fléchir, ce qui pourrait nuire plus généralement à la confiance. En revanche, les mesures visant à accélérer la mise en place, dans la zone euro, d’une union bancaire complète assortie d’un mécanisme de soutien budgétaire, sont de nature à dynamiser les exportations et à renforcer le pouvoir d’attraction de l’Allemagne aux yeux des investisseurs.

France

Après une croissance irrégulière en 2013, le PIB réel devrait progresser d’environ 1½ pour cent en 2015, dans un contexte d’accélération des échanges mondiaux, d’amélioration des perspectives économiques dans la zone euro et de ralentissement de l’assainissement budgétaire. Le taux de chômage devrait diminuer marginalement et rester à un peu moins de 10 % de la population active.

La réduction du déficit budgétaire a été plus limitée que prévu en 2013 et le rythme de l’assainissement ralentira davantage encore en 2014 et 2015. Malgré la nécessité de respecter rigoureusement cette nouvelle trajectoire d’ajustement structurel pour atteindre les objectifs budgétaires, il faudrait laisser les stabilisateurs automatiques jouer librement afin de ne pas compromettre la reprise. Les réductions annoncées de l’impôt sur les sociétés et des cotisations sociales, qui viennent s’ajouter au crédit d’impôt pour la compétitivité et l’emploi (CICE) récemment introduit, devraient contribuer à promouvoir l’emploi et l’investissement et à stimuler la compétitivité des entreprises françaises, apportant ainsi un soutien à l’activité à court terme et au-delà. Ces mesures devraient toutefois être financées par d’importantes économies budgétaires, réalisées notamment en réduisant comme prévu les dépenses inefficientes. Un renforcement de la capitalisation des banques d’importance systémique devrait améliorer la résilience de l’économie face à des chocs financiers.

La situation extérieure s’est améliorée

Après deux années de croissance économique au ralenti, la France affiche une modeste expansion étayée par l’amélioration de la situation extérieure. Les exportations se sont redressées à la fin de 2013 grâce à l’accélération des échanges mondiaux, mais la reprise progressive dans la zone euro et le regain de confiance des entreprises jouent aussi un rôle positif. La faible croissance des importations ainsi que l’amélioration des termes de l’échange et du solde des revenus d’investissement ont entraîné une nette réduction du déficit de la balance courante, qui est tombé à 1.6 % du PIB en 2013, soit bien en deçà de son pic de 2.2 % enregistré en 2012.

France

1. En pourcentage du PIB potentiel.

2. Calculs sur la base de l'indice des prix à la consommation harmonisé. Glissement annuel en pourcentage.

3. Secteur manufacturier.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053524

France : Emploi, revenu et inflation

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055006

L’investissement a repris et le chômage s’est stabilisé

Après avoir été au plus bas début 2013, la confiance des ménages et le climat des affaires se sont considérablement améliorés, même si ces deux indicateurs sont encore nettement en-dessous de leurs moyennes à long terme. L’activité dans le secteur du bâtiment reste faible, mais la production manufacturière et les dépenses d’équipements sont reparties à la hausse ; les chefs d’entreprise prévoient désormais une forte progression de l’investissement en 2014. La consommation privée a commencé à se redresser progressivement, même si elle a un peu fléchi au début de 2014, en grande partie du fait de circonstances exceptionnelles, notamment une baisse de la consommation d’énergie liée à un hiver clément et des mesures prévues pour janvier qui ont conduit à des achats anticipés à la fin de 2013. Bien que le nombre de chômeurs déclarés ait continué d’augmenter, le taux de chômage standardisé a cessé de monter à la fin de 2013, grâce à la baisse du chômage des jeunes dans le cadre des dispositifs de contrats aidés. Compte tenu de la mollesse de la reprise jusqu’à présent et des pressions que la faiblesse des bénéfices continue de faire peser sur l’emploi dans le secteur privé, le travail via les agences d’intérim aura été le seul autre signe de vitalité sur le marché du travail.

France

1. Biens et services.

2. La performance à l'exportation est mesurée par la différence entre la croissance des exportations et celle des marchés d'exportation, en volume.

3. Définition de Maastricht.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053543

France : Indicateurs financiers

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055025

Les exportations et l’investissement devraient conduire à la reprise

La reprise de l’activité chez les principaux partenaires commerciaux du pays devrait se traduire par une augmentation progressive des exportations et de l’investissement. Le crédit d’impôt pour la compétitivité et l’emploi adopté récemment, qui se traduit par une baisse des charges sur les salaires inférieurs à 2.5 fois le SMIC, devrait permettre aux entreprises de faire face à cette demande supplémentaire en améliorant progressivement leur compétitivité. Les réductions de cotisations sociales et de l’impôt sur les sociétés annoncées récemment et que le gouvernement va mettre en œuvre à partir de 2015 devraient également soutenir l’emploi, la consommation et l’investissement.

France : Demande et production

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055044

La poursuite de l’assainissement budgétaire privilégiera les réductions de dépenses

Après un effort important du côté des recettes, il était logique que le redressement des comptes publics passe désormais par une réduction des dépenses. Le déficit des administrations publiques a reculé à 4.3 % du PIB en 2013, ce qui reste un peu supérieur à l’objectif étant donné l’impact négatif de la faible croissance sur les recettes. Il est prévu que le déficit public atteigne 3.1 % du PIB en 2015 grâce à de nouvelles mesures d’assainissement, notamment un gel des salaires des employés des administrations publiques et de dépenses sociales. Les dépenses publiques restent élevées (se situant au deuxième rang des pays de l’OCDE par leur importance par rapport au PIB), mais leur hausse s’est ralentie ces dernières années et les coûts de financement de la dette souveraine restent stables. Dans un contexte de reprise encore fragile, les autorités peuvent donc laisser les stabilisateurs automatiques jouer librement autour de la trajectoire d’assainissement requise pour atteindre l’objectif budgétaire. Cette trajectoire prévoit une réduction cumulée du déficit structurel de 1½ pour cent du PIB en 2014-15.

La croissance devrait se raffermir tandis que l’inflation restera modérée

Les prévisions laissent entrevoir une reprise progressive de la croissance tirée par les exportations et l’investissement productif. La consommation devrait elle aussi redémarrer après un trou d’air lié aux conditions météorologiques et à l’entrée en vigueur de certaines mesures au début de 2014. Le déficit des échanges de biens et de services devrait se réduire grâce au redressement des exportations. Le taux de chômage devrait diminuer marginalement vers le second semestre de 2015. Compte tenu de l’ampleur persistante des capacités inutilisées, l’inflation devrait demeurer aux environs de 1 %.

Les risques sont désormais plus équilibrés

Les risques d’évolution négative par rapport aux prévisions se sont estompés dans la zone euro, mais la situation est encore fragile. Un risque serait que le gouvernement juge politiquement difficile de mettre en œuvre toutes les réformes envisagées. Cela étant, l’amélioration de la confiance et de la croissance pourrait réduire davantage que prévu le chômage et le taux élevé de l’épargne des ménages, stimulant ainsi, la consommation. Enfin, les résultats de l’évaluation de la qualité des actifs des établissements financiers réalisée par la BCE, attendus d’ici la fin de l’année, pourraient doper la confiance s’il en ressort que les banques françaises se sont dotées d’une capitalisation adéquate.

Italie

L’économie va continuer à sortir lentement de la récession en 2014 et la croissance sera un peu plus forte en 2015. La consommation et l’investissement bénéficieront d’un regain de confiance et d’un coup de pouce supplémentaire dû à de modestes réductions fiscales qui stimuleront les revenus des ménages. Les dépenses publiques resteront modérées et la hausse des prix demeurera faible.

Compte tenu de la faiblesse de la croissance et de l’inflation, le ratio dette publique/PIB ne devrait pas commencer à reculer avant 2016. Dans ces conditions, l’Italie restera vulnérable à d’éventuelles turbulences des marchés et il est donc de poursuivre sur la voie d’une rigueur budgétaire fondée sur une réduction des dépenses en pourcentage du PIB. Le nouveau gouvernement a annoncé pour 2014 des allégements de l’impôt sur le revenu financés par des réductions de dépenses et des petites mesures exceptionnelles. Il reviendra sur la réduction d’impôt en 2015 si des réductions correspondantes des dépenses ne sont pas trouvées. La poursuite des réformes structurelles est à saluer, mais le gouvernement doit aussi veiller à l’application effective des réformes précédentes.

La croissance s’est renforcée au début de 2014

L’Italie a confirmé sa sortie de récession au premier trimestre de 2014. La confiance des consommateurs regagne du terrain depuis quelque temps et se situe à des niveaux proches de ceux de la mi-2009, mais si les entreprises affichent également un regain de confiance, celle-ci n’atteint pas les pics observés récemment. En revanche, l’emploi poursuit son recul et le chômage est reparti à la hausse. La sous-utilisation des ressources dans l’économie est donc importante et les accords salariaux ont débouché sur des hausses modestes. La croissance des revenus a été limitée et la hausse des prix à la consommation a ralenti, ce qui s’explique en partie par l’appréciation de l’euro, qui a cependant eu également pour effet de neutraliser les gains antérieurs au niveau de la compétitivité des prix à l’exportation.

Italie

1. Corrigé des variations saisonnières.

2. Corrigé de l'amplitude cyclique.

Source : OCDE, Base de données des Principaux indicateurs économiques ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053600

Italie : Emploi, revenu et inflation

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055063

La contraction du crédit bancaire pourrait avoir marqué le pas

Après deux années de recul, les prêts des banques aux entreprises ont montré les premiers signes d’une reprise au premier trimestre de 2014. Les taux d’intérêt facturés aux emprunteurs demeurent nettement plus élevés que dans certains autres pays de la zone euro, mais l’offre de crédit pourrait à terme être moins restrictive grâce à l’effet à la baisse d’une diminution des taux d’intérêt souverains sur les taux des prêts bancaires. Le recul du crédit a notamment eu pour conséquence une faiblesse de l’investissement en capital fixe, actuellement inférieur d’un quart à son niveau de 2008.

Italie

1. Hors contribution italienne à l'aide financière accordée à d'autres pays membres de la zone euro. Les séries plus anciennes sont obtenues à partir des projections successives des Programmes de Stabilité en soustrayant ladite contribution.

Source : Ministère de l'économie italien ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053619

Italie : Indicateurs financiers

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055082

Un important effort d’assainissement budgétaire a été accompli, mais l’assouplissement récent peut être risqué

Dans un contexte délicat, le gouvernement a pu poursuivre ses efforts d’assainissement budgétaire sous-jacent en 2013, même si la faiblesse de l’activité n’a pas permis de réduire le déficit global. Au vu des prévisions de production et d’inflation de l’OCDE, le ratio dette publique-PIB devrait se stabiliser sans pour autant diminuer au cours de la période considérée, même une fois corrigé des contributions au FESF et au MES. Le nouveau gouvernement prévoit de soutenir la reprise en 2014 par des réductions limitées de l’impôt sur le revenu des personnes physiques en partie financées par des économies budgétaires et une taxe exceptionnelle sur les banques, ce qui n’aboutirait qu’à une légère réduction du déficit structurel. Le Programme de stabilité prévoit un nouvel effort d’assainissement budgétaire en 2015, le maintien de l’allégement d’impôt dépendant des nouvelles réductions de dépenses qui doivent être confirmées dans la loi de finances au second semestre de 2014. Les prévisions de l’OCDE tiennent compte de l’allégement de l’impôt sur le revenu et des autres mesures pour 2014 et reposent sur l’hypothèse que les mesures pour 2015 permettront de poursuivre l’assainissement, même si cela doit se faire à un rythme un peu plus lent que ce qui ressort du Programme de stabilité.

Italie : Demande et production

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055101

Le cycle d’investissement et les exportations soutiendront la croissance

Les perspectives sous-jacentes continuent de s’améliorer. Les exportations devraient s’accélérer avec l’accroissement de la demande extérieure. La demande intérieure commencera à regagner du terrain en 2014, également à la faveur des réductions d’impôt sur le revenu en 2014. Les conditions du crédit devraient s’améliorer quelque peu en 2014, en fonction des résultats de l’examen de la qualité des actifs qui doit être mené par la BCE, mais ne devraient permettre qu’une reprise graduelle de l’investissement. Celui-ci devrait connaître une accélération en 2015, grâce en partie à l’augmentation de la hausse des exportations. Le chômage devrait reculer en 2015, mais seulement lentement, car l’augmentation de la demande de main-d’œuvre aura probablement comme incidence première d’allonger la durée du travail. Le taux élevé du chômage devrait maintenir les hausses salariales négociées à un niveau modeste, mais le faible taux d’inflation, allié à une légère augmentation du nombre d’heures travaillées, engendrera une hausse des revenus et, grâce à un léger allégement de l’imposition sur le revenu, fera augmenter la consommation privée.

Les contraintes de financement représentent un risque, mais l’investissement pourrait être plus dynamique

La reprise en vue pourrait être compromise si les carences du système bancaire freinent le crédit et interrompent le cycle d’investissement normal. Le renforcement de la confiance des opérateurs a contribué à faire baisser les taux d’intérêt appliqués à la dette publique, mais le risque que les marchés financiers réagissent mal à tout dérapage budgétaire demeurera tant que le ratio dette publique-PIB n’aura pas franchement diminué. Du côté positif, l’investissement et, par conséquent, le PIB, pourraient être plus vigoureux que prévu ici, en particulier si les mesures de remboursement de l’encours des crédits publics à l’exportation parviennent à imprimer une solide impulsion à l’économie.

Royaume-Uni

L'économie s'est redressée à un rythme soutenu, grâce notamment à une politique monétaire très accommodante et à une embellie du marché du travail soutenant la consommation des ménages. Les dépenses des ménages devraient continuer d'alimenter l'activité économique, qui devrait bénéficier d'un coup de pouce supplémentaire grâce à la reprise de l'investissement. L'inflation globale est tombée en deçà de l'objectif d'inflation de 2 % et devrait lui être légèrement supérieure à la fin de 2015 à mesure que les ressources inutilisées se résorberont.

Le chômage étant passé sous la barre des 7 %, la Banque d'Angleterre a opté pour une forme plus souple d'orientations prospectives. Les taux d'intérêt directeurs devraient entamer une progression en 2015 à mesure que de la marge de ressources inemployées dans l'économie diminuera et que les tensions inflationnistes augmenteront progressivement. De nouvelles mesures de réglementation prudentielle devraient être envisagées pour garantir une reprise équilibrée du marché immobilier. Un effort d'assainissement budgétaire représentant environ 1 % du PIB devrait être mis en œuvre en 2015 comme prévu, pour consolider la viabilité des finances publiques.

La reprise s’installe

La croissance économique a repris, soutenue principalement par les dépenses des ménages, et les indicateurs permettent de tabler sur une consommation vigoureuse à court terme. La consommation est tirée par une orientation monétaire très expansionniste et l'amélioration du marché du travail. En dépit de conditions monétaires et financières accommodantes et d'une demande extérieure qui se raffermit progressivement, la contribution de l'investissement productif et des exportations nettes à la croissance demeure modeste. Le déficit de la balance courante s'est creusé, avec un revenu extérieur net et des exportations qui ont déçu. L'utilisation croissante des capacités des entreprises et l'évolution à la hausse de leurs intentions d'investissement donnent à penser que l'investissement productif devrait continuer à s'accélérer.

Royaume-Uni

1. L'indice nominal des prix du logement est basé sur le nombre d'hypothèques finalisées ajustés des types de logements vendus.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Office statistique du Royaume-Uni.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053562

Royaume-Uni : Emploi, revenu et inflation

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055120

Le marché du travail s’est montré solide

Le taux de chômage a baissé rapidement en faveur du dynamisme des créations d'emplois, incluant la progression du travail indépendant, et l'on perçoit certains signes d'inadéquation entre l'offre et la demande de compétences. La hausse modeste des salaires nominaux et le souhait de certains salariés d'augmenter leur durée de travail sont autant de signes d'une sous-utilisation persistante des ressources du marché du travail. Des politiques actives du marché du travail, d'éducation et de formation tout au long de la vie qui soient plus en accord avec l'évolution de la demande de main-d'œuvre, permettraient de réduire ces décalages entre offre et demande et de soutenir la croissance à moyen terme.

Royaume-Uni

1. Les dépenses et recettes sous-jacents des administrations publiques.

2. L'inflation se réfère au pourcentage de variation en glissement annuel.

3. Hors produits alimentaires, énergie, alcools et tabacs.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Banque d'Angleterre.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053581

Royaume-Uni : Indicateurs financiers

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055139

Des difficultés demeurent dans l’assainissement des finances publiques

Le budget 2014 est globalement neutre et combine réductions d'impôts et maîtrise des dépenses. Le déficit structurel demeure important et les mesures d'assainissement prévues, d'environ 1 % du PIB en 2015, sont nécessaires pour aider à restaurer la viabilité des finances publiques, et elles se justifient compte tenu de la résorption en cours des capacités excédentaires.

Royaume-Uni : Demande et production

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055158

Royaume-Uni : Indicateurs extérieurs

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055177

La normalisation monétaire devrait s’amorcer en 2015

Avec le redémarrage de la croissance et la décrue très rapide du chômage qui est passé sous la barre des 7 %, la Banque d'Angleterre a revu à juste titre ses indications prospectives. Le nouveau cadre lie l'orientation monétaire à divers indicateurs économiques. Les taux directeurs devraient commencer à remonter vers la mi-2015 pour contenir les tensions inflationnistes. Il est primordial que les autorités fassent clairement part de leurs intentions, y compris pour ce qui est des conditions de démantèlement progressif des mesures d'assouplissement du crédit et d'assouplissement quantitatif, pour garantir la sortie en bon ordre d'un régime monétaire très accommodant.

Un freinage de la relance du marché immobilier devrait être envisagé

Compte tenu d'une réponse en hausse, quoique toujours insuffisante, à la forte demande de logements, les prix de l'immobilier sont soutenus et excèdent largement les moyennes à long terme des loyers et des revenus des ménages. Les autorités prennent à juste titre des mesures macroprudentielles pour freiner la demande de logements financés par des prêts bancaires. Ainsi, depuis novembre 2013, les prêts aux ménages ne donnent plus droit à un financement au titre du programme Funding for Lending. Le gouvernement a annoncé par ailleurs son intention d'élargir les taxes sur les biens résidentiels, qui devraient limiter encore la demande de logements. Les pouvoirs publics pourraient aussi envisager de recourir à des instruments macroprudentiels et à d’autres outils pour assurer une reprise équilibrée sur le marché du logement et pour contenir l'endettement des ménages, notamment un durcissement des conditions du programme d'aide à l'accession à la propriété Help to Buy ainsi que l'introduction de normes de fonds propres plus exigeantes ou un abaissement des quotités de prêt pour les emprunts hypothécaires.

La croissance devrait rester forte

La croissance du PIB devrait rester vigoureuse, tirée par l'investissement productif et la consommation privée. En conséquence, le taux de chômage va encore reculer et l'augmentation des salaires va s'accentuer. La productivité du travail devrait aussi se redresser quelque peu, ce qui devrait contribuer à améliorer la compétitivité internationale sur fond d'orientation des salaires à la hausse.

Les risques sont à peu près équilibrés

Il existe un risque de détérioration dans le cas où les mesures micro et macroprudentielles ne parviendraient pas à maîtriser l'évolution du marché du logement, ce qui pourrait induire une surchauffe du marché immobilier. La décision récente de relever le montant forfaitaire autorisé pour les retraits d'actifs des plans de retraite pourrait donner une nouvelle impulsion à la consommation des ménages, à la demande de biens immobiliers et à la hausse des prix des logements. Les difficultés persistantes d'accès au financement bancaire rencontrées par les petites entreprises pourraient gêner la reprise de l'investissement. Plus généralement, la croissance pourrait ne pas s'étendre suffisamment aux exportations, à l'investissement et à la productivité du travail alors que le retour à la normale des taux d'intérêt pourrait avoir un impact plus fort que prévu sur les bilans du fait du haut niveau de l'endettement. Cela étant, la croissance pourrait se révéler plus équilibrée si les grandes entreprises utilisent leurs excédents de trésorerie considérables pour accroître davantage que prévu l'investissement productif. Les salaires pourraient s'inscrire en hausse conformément à l'accroissement de la productivité, ce qui améliorerait les revenus des ménages et leur niveau de vie.

Canada

La croissance économique devrait s’accélérer pour atteindre 2¾ pour cent d’ici à 2015 et elle sera accompagnée d’un rééquilibrage souhaitable en faveur des exportations et de l’investissement productif. Une plus forte expansion sur les marchés extérieurs, la récente dépréciation de la monnaie et le développement continu du secteur énergétique devraient insuffler un nouvel élan aux exportations. L’investissement productif devrait lui aussi monter en puissance et stimuler les capacités et la compétitivité des coûts. La croissance de la consommation va sans doute se raffermir, tandis que l’investissement immobilier devrait revenir à un niveau plus viable. Avec la résorption complète du volant de ressources inutilisées dans l’économie, l’inflation devrait monter à près de 2 % d’ici à la fin de 2015.

L’inflation étant proche de la cible de 2 %, la politique monétaire accommodante devrait progressivement se resserrer. L’assainissement budgétaire doit se poursuivre comme prévu. Plus particulièrement, les gouvernements des provinces devraient continuer de travailler sur des réformes de nature à limiter les dépenses de santé. Afin de réduire les risques que fait courir le marché de l’immobilier à la stabilité financière et d’améliorer les incitations pour les bailleurs de fonds, il conviendrait de limiter la couverture de l’assurance-crédit hypothécaire à une fraction seulement des pertes encourues par les prêteurs.

Une expansion solide est en route

Bien que la rigueur de l’hiver ait temporairement enrayé la croissance au tout début de l’année, l’accélération de l’expansion depuis la mi-2013 est vouée à se poursuivre. La consommation privée continue de donner le ton. En revanche, l’investissement résidentiel est en repli depuis la fin de 2013 et la tendance à la baisse du nombre de permis de construire est annonciatrice d’un nouveau repli par rapport au niveau élevé enregistré actuellement. Après un vif rebond ayant suivi la récession, l’investissement productif a été anémique depuis le début de 2012. Pour autant, les intentions d’investissement sont positives, même si elles sont freinées par l’incertitude entourant les perspectives économiques et les importations de machines et outillage ont augmenté. Les exportations, hors produits de base, ont progressé presque au même rythme que les marchés d’exportation du Canada, ce qui marque une nette amélioration par rapport aux fortes pertes de parts de marché enregistrées jusqu’en 2011. Néanmoins, les exportations sont en berne, en raison surtout d’une croissance lente sur les marchés d’exportation.

Canada

1. Pour calculer l'investissement nominal résidentiel en 2014-2015, on a utilisé le déflateur de l'investissement total comme approximation du déflateur de l'investissement résidentiel, celui n'étant pas calculé par le modèle.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n°95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053638

Canada : Emploi, revenu et inflation

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055196

L’emploi stagne et l’inflation demeure modérée

La croissance de l’emploi s’est accélérée pour s’établir à un rythme annuel de 1.5 % au premier trimestre de 2014, bien que le taux de chômage soit demeuré stable, à environ 7 %. La hausse annualisée du salaire horaire réel reste dans une fourchette de 1.5-2 %, mais l’augmentation des coûts unitaires de main-d’œuvre, d’environ 0.5 %, a marqué le pas et témoigne de gains de productivité plus importants. L’inflation globale et l’inflation sous-jacente sont restées proches de la limite inférieure de la fourchette de 1-3 % fixée comme objectif, en grande partie grâce au sous-emploi des ressources économiques. La Banque du Canada estime que l’intensification de la concurrence dans la distribution réduira temporairement l’inflation de 0.3 point de pourcentage en 2014, les effets de cette réduction se dissipant dans une large mesure vers la mi-2015.

Canada

1. Sur la base de poids du commerce constants ; déflatés par les prix à l'importation de biens et services.

2. Compétitivité des exportations non liées à des produits de base. Elle est mesurée par la différence entre la croissance des volumes des exportations non liées aux produits de bases et celle des marchés d'exportations.

Source : Statistique Canada ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n°95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053657

Canada : Indicateurs financiers

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055215

Le rythme d’assainissement des finances publiques est appelé à s’accélérer

Le rythme d’assainissement des finances publiques est appelé à s’accélérer. Dans leur budget pour 2014, les autorités fédérales ont réaffirmé leur détermination à ramener le déficit à zéro à l’horizon 2015-2016, contre 0.9 % du PIB en 2013-2014. Cet objectif sera atteint pour l’essentiel par de nouvelles coupes dans les dépenses. Les autorités des provinces ont annoncé des budgets qui devraient réduire leur déficit cumulé de 0.4 % du PIB pour la même période. Eu égard à ces plans budgétaires, ces prévisions reposent sur l’hypothèse d’un assainissement structurel cumulé de 1.4 % du PIB pour les années civiles 2014 et 2015.

Canada : Demande et production

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055234

Canada : Indicateurs extérieurs

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055253

Pour le moment, la politique monétaire devrait rester accommodante

La politique monétaire demeure très accommodante. Étant donné le faible taux actuel de l’inflation sous-jacente, l’incertitude entourant le sous-emploi des ressources dans l’économie et les signes de stabilisation du marché immobilier, la Banque du Canada devrait, pour l’instant, maintenir le cap actuel. Toutefois, avec la résorption des capacités inutilisées et la dissipation des vents contraires, l’inflation va se rapprocher de 2 %, soit le centre de la fourchette visée, et la politique monétaire accommodante devrait être progressivement abandonnée.

La croissance devrait être tirée par les exportations et l’investissement

Tiré par les exportations et l’investissement productif, le taux de croissance économique devrait être de 2¾ pour cent en 2015. Le raffermissement de l’expansion sur les marchés extérieurs et la récente dépréciation monétaire devraient favoriser les exportations hors produits de base. Les incertitudes autour de l’économie mondiale diminuant, l’investissement productif devrait se consolider. La consommation devrait suivre globalement la croissance économique, à la faveur d’une augmentation des revenus et du patrimoine, mais l’investissement résidentiel se ralentira vraisemblablement pour éponger l’offre excédentaire. Avec la résorption du sous-emploi des ressources dans l’économie et la disparition de l’effet de freinage exercé par un regain de concurrence dans la distribution, l’inflation devrait monter à près de 2 % d’ici à la fin de 2015.

Les risques vont dans les deux directions pour les exportations, mais vont dans le sens d’une baisse pour l’immobilier

Le principal risque de divergence à la hausse par rapport à ces prévisions tient au fait que l’investissement pourrait rebondir plus fort que prévu aux États-Unis, faisant grimper les prix des produits de base et la demande d’exportations. En revanche, la reprise des exportations hors produits de base pourrait prendre plus de temps que prévu en raison de problèmes persistants de compétitivité, de contraintes potentielles du côté de l’offre et d’une croissance moins rapide des marchés d’exportation (en particulier la Chine). Enfin, il existe un risque de correction désordonnée du marché de l’immobilier, qui pourrait brider la consommation privée et la construction de logements et menacer la stabilité financière.

Australie

Selon les projections, la production devrait s’accroître de 2 ½ pour cent en 2014 et de près de 3 % en 2015, le redressement général de la demande venant compenser la baisse des investissements dans le secteur des ressources naturelles. Il subsistera un certain volant de ressources économiques inutilisées, et le taux de chômage n’entamera pas de décrue avant le second semestre de 2015. En conséquence, les tensions inflationnistes seront faibles, mais il faudra surveiller de près la croissance rapide du prix des logements et des prêts immobiliers.

Compte tenu des incertitudes que la baisse des investissements dans le secteur des ressources naturelles fait peser à court terme sur le rééquilibrage de l’économie, il convient d’éviter une concentration des mesures d’assainissement budgétaire à ce stade. Compte tenu de la reprise attendue, il faudrait commencer à abandonner la politique monétaire accommodante au premier semestre de 2015.

La demande se redresse dans les secteurs autres que les ressources naturelles

Les investissements dans le secteur des ressources naturelles devraient continuer à diminuer ; sur certains grands marchés mondiaux de produits de base, les fluctuations se sont d’ailleurs stabilisées. Si ces tendances se sont traduites par des pertes d’emplois dans les secteurs concernés, la baisse du taux de change a favorisé la croissance des exportations et de l’emploi agrégé. La hausse du prix des logements encourage la construction mais aussi, à travers l’effet de richesse, la consommation et la baisse du taux d’épargne. En revanche, l’investissement privé dans les secteurs autres que l’industrie extractive demeure atone, les entreprises se montrant réticentes à accroître leurs dépenses en capital fixe.

Australie

1. Les dépenses en capital se rapporte à de nouvelles dépenses en capital privé.

2. L'investissement dans les secteurs miniers et non minier se rapportent aux exercices budgétaires. Pour 2013-2014, le chiffre de l'investissement est une estimation basée sur les données effectives et sur des prévisions.

3. L'investissement privé couvre l'ensemble de la formation brute en capital fixe non résidentiel, en termes réels.

Source : Australian Bureau of Statistics, cat. n° 5625.0 ; Base de données des prix des logements de l'OCDE ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053676

Australie : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055348

La politique monétaire devrait rester accommodante

La Banque de réserve d’Australie (RBA) n’a pas modifié son taux directeur depuis qu’elle l’a abaissé de 25 points de base, à 2.5 %, en août 2013. Ce soutien monétaire est important pour la poursuite de la reprise mais il pousse les investisseurs à rechercher des meilleurs rendements, ce qui nécessite une étroite surveillance des marchés d’actifs, en particulier des actifs immobiliers, par les autorités de contrôle. Il est d’ailleurs significatif que les investisseurs soient les bénéficiaires d’une grande partie de la récente hausse du nombre d’approbations de crédits immobiliers. Les mesures prudentielles sur les prêts hypothécaires ne devraient pas être exclues en tant qu’outil ciblé de modération du marché.

Le retour à l’excédent budgétaire devrait être progressif

L’objectif déclaré du gouvernement est d’obtenir un excédent budgétaire de 1 % du PIB en 2023/24. Compte tenu des engagements de dépenses déjà validés, il faudra, pour atteindre ce but, que le déficit diminue d’environ ½ point de pourcentage par an en moyenne (abstraction faite d’une dotation exceptionnelle à la RBA pour reconstituer un fonds de stabilisation). Une partie de la réduction du déficit se produira automatiquement, sous l’effet de l’accélération de la croissance, et grâce à la dérive fiscale si elle peut s’exercer. Cependant, des mesures actives seront également nécessaires : elles seront révélées avec le budget 2014-2015, à la mi-mai.

L’activité économique va se redresser progressivement

La croissance de la production sera tirée en particulier par le renforcement de la croissance de la consommation privée. L’accélération de la croissance de la construction de logements et de l’exportation de certaines catégories de ressources qui ont vu leur capacité s’accroître jouera également un rôle. Le volant restant de ressources économiques inutilisées va néanmoins modérer l’inflation. Le recul de l’investissement dans le secteur de l’extraction des ressources naturelles se traduira par une croissance relativement lente de l’emploi, avec un taux de chômage culminant au-dessus de 6 %. Le déficit devrait s’accroître en 2014, notamment à cause de la dotation exceptionnelle à la RBA, avant de baisser en 2015.

Les risques extérieurs et intérieurs restent non négligeables

Les incertitudes demeurent considérables, à la hausse ou à la baisse, en ce qui concerne la demande et le prix des produits de base ainsi que le taux de change. Sur le front intérieur, il est difficile de prévoir dans quelle mesure l’investissement hors secteur minier va augmenter, à quel point les ménages vont continuer de puiser dans leur épargne pour soutenir la consommation, et dans quelle mesure la construction immobilière va se redresser.

Autriche

La reprise s’accélère, portée par la croissance des marchés d’exportation, l’amélioration de la confiance, et des conditions financières généralement favorables. La consommation privée restera hésitante à court terme, mais elle devrait se raffermir grâce à une croissance de l’emploi plus soutenue et à la progression des revenus réels.

L’assainissement budgétaire reste globalement conforme aux prévisions, et les stabilisateurs automatiques devraient pouvoir jouer pleinement autour de la trajectoire prévue en matière d’amélioration structurelle. Les progrès restant à accomplir dans l’assainissement devraient se concentrer sur la limitation des dépenses, en particulier au titre des départs anticipés à la retraite. L’atténuation des obstacles à l’emploi des travailleurs âgés, la suppression des dernières possibilités de départ anticipé à la retraite et la répercussion plus directe de l’espérance de vie sur les droits à la retraite sont autant de facteurs qui contribueraient à étoffer l’offre de main-d’œuvre et la croissance.

L’économie enregistre une lente expansion

La confiance des chefs d’entreprise et des consommateurs suit une trajectoire ascendante à partir des bas niveaux observés mi-2013. L’investissement dans l’immobilier résidentiel jouit d’une croissance robuste grâce à la hausse du prix des logements et à un hiver clément. Les entreprises commençant à renouveler leur équipement et les exportations étant en augmentation, l’investissement en machines et outillage entame une reprise après avoir diminué ces deux dernières années. La croissance de la consommation privée demeure toutefois anémique.

L’assainissement budgétaire se poursuit à un rythme convenable

Une forte croissance des recettes et des recettes exceptionnelles provenant de la vente de licences de téléphonie mobile a permis de réduire le déficit budgétaire en 2013. La projection part de l’hypothèse que les transferts de capitaux et la reconnaissance des passifs faisant suite à la décision récente de créer une entité pour liquider les actifs bancaires dépréciés entraîneront un creusement supplémentaire de 1 % du PIB du déficit budgétaire nominal et un gonflement de la dette publique de 5 % du PIB en 2014. Des transferts publics supplémentaires pourraient s’avérer nécessaires pour d’autres banques (partiellement) nationalisées. Le paquet fiscal récemment adopté, qui comporte une réduction des dépenses fiscales et une hausse des impôts indirects, contribuera à maintenir le budget sur une trajectoire d’assainissement structurel et compensera, au moins en partie, les dépenses supplémentaires prévues au titre des allocations familiales, des pensions de retraite, d’autres mesures de relance et du remboursement des intérêts de la dette.

Autriche

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, nº 95 ; et Base de données des prix du logement de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053695

Autriche : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055367

La reprise s'étendra à la demande intérieure

La demande d’exportations devrait continuer à se redresser grâce à l’amélioration économique dans la zone euro et chez d’autres partenaires commerciaux. La croissance du crédit demeure faible, mais le renforcement de la confiance, le maintien du soutien monétaire dans la zone euro et l’ampleur de la trésorerie des entreprises vont se traduire par une hausse de l’investissement. L’inflation, de loin supérieure à la moyenne de la zone euro (en partie à cause d’un relèvement des droits d’accise début 2014), devrait ralentir dans le courant de 2014, favorisant une progression des revenus réels. Le marché du travail restera faible en 2014, limitant la croissance des revenus, toutefois, une fois la reprise installée, le raffermissement du marché du travail devrait favoriser une croissance plus élevée de la consommation à partir de la fin 2014.

Les risques entourant les perspectives sont équilibrés

Parmi les risques de divergence à la baisse par rapport aux projections, les événements en Ukraine, et leurs répercussions potentielles sur d’autres pays d’Europe centrale et orientale, pourraient peser sur la croissance des exportations et le secteur financier. Bien que les mesures prises récemment pour renforcer les fonds propres des banques aient fonctionné, l’examen de la qualité des actifs et les tests de résistance pourraient mettre au jour un besoin de fonds propres supplémentaires. Cela pourrait aboutir à une réduction des actifs des banques. Côté positif, une reprise plus solide que prévu chez les partenaires commerciaux de l’Autriche et un retour plus rapide de la confiance suscité par de nouveaux progrès vers une union bancaire dans la zone euro pourraient mener à un raffermissement plus net des exportations et de la demande intérieure.

Belgique

La croissance économique devrait bénéficier de l’accélération des exportations mais aussi se diffuser plus largement à mesure que la demande intérieure se redressera, malgré l’assainissement budgétaire en cours et l’amélioration tout au plus modeste de l’investissement résidentiel. La création d’emplois semble devoir reprendre lentement, laissant entrevoir un modeste recul du chômage en 2015. L’inflation restera faible compte tenu des tensions limitées sur les prix à l’importation, de l’ample excédent de capacités et des décisions prises récemment pour freiner les salaires.

Conformément au Programme de stabilité 2014-2017, les autorités entendent, à titre indicatif, faire passer le solde budgétaire structurel d’un déficit de 1.9 % du PIB en 2013 à un excédent de 0.7 % du PIB d’ici 2017. La répartition des efforts d’assainissement entre les différents niveaux d’administration a été revue, mais un accord sur le partage de la charge à moyen terme améliorerait encore la situation. Un système de formation des salaires qui tiendrait mieux compte de l’évolution de la productivité dans le pays contribuerait à préserver la compétitivité des coûts sur les marchés extérieurs.

La croissance s’élargit

L’activité économique s’est de nouveau renforcée au début de 2014, et la croissance a continué de s’étendre peu à peu au-delà des exportations pour gagner la consommation privée et l’investissement productif. L’investissement résidentiel est faible, mais l’augmentation récente du nombre de permis de construire et les prévisions d’embauches dans le secteur du bâtiment pourraient annoncer un début de reprise.

La lenteur des créations d’emplois maintient le chômage à un niveau élevé

Le taux de chômage, à 8.4 %, a atteint son plus haut niveau depuis le début de la crise mais il ne commencera à refluer que vers la fin de 2014 malgré une accélération des créations d’emplois en cours d'année. L’inflation est faible et la hausse des salaires devrait être modérée puisque les salaires relevant des conventions collectives ne peuvent seulement être ajustés à concurrence de l’inflation en 2013-2014.

Belgique

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053714

Belgique : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055386

Atteindre les objectifs budgétaires nécessite de poursuivre l’assainissement budgétaire

Les projets budgétaires récemment annoncés à titre indicatif visent à dégager un excédent structurel de 0.7 % du PIB en 2017 et non plus en 2016, ce qui limitera probablement les répercussions de l’assainissement sur l’activité économique. Pour 2014, le budget prévoit un ajustement structurel limité de 0.5 % du PIB, principalement du côté des dépenses. En 2015, on suppose que l’assainissement budgétaire sera légèrement amplifié pour atteindre l’objectif indicatif de 0.7 % du PIB. La dette publique (selon la définition de Maastricht) devrait se stabiliser en 2014 avant de commencer à diminuer.

L’activité économique devrait conserver son rythme

Le dynamisme du commerce mondial et de la demande intérieure privée continuera de soutenir la croissance. La consommation bénéficiera des hausses de salaires (même si celles-ci sont modérées) et d'une moindre incertitude en matière d'emploi, mais les tensions inflationnistes resteront faibles. Le redressement des exportations entraînera une réduction sensible du déficit de la balance courante.

Les incertitudes d’ordre intérieur sont équilibrées

Les incertitudes d’ordre intérieur entourant les prévisions jouent dans les deux sens. À la baisse, l'incertitude concernant les réformes de la fiscalité immobilière dans les régions pourrait entraîner une correction des prix des logements qui pénaliserait le patrimoine des ménages et la consommation. À la hausse, le chômage pourrait reculer plus vite que prévu si de nouvelles réformes du marché du travail permettent d’accroître l'utilisation de la main-d'œuvre.

Chili

La croissance économique du Chili s'est essoufflée en 2013 et devrait demeurer faible au premier semestre de 2014. La croissance du PIB devrait se redresser progressivement d'ici à la fin de l'année et en 2015, tirée par l'investissement et les exportations, qui bénéficieront de la dépréciation du taux de change.

La chute récente des cours mondiaux du cuivre, qui tient en partie au ralentissement de la demande de la Chine, pèse sur la valeur externe du peso et, compte tenu de la dégradation des termes de l'échange, le déficit de la balance courante devrait se creuser quelque peu. La dépréciation du peso a tiré vers le haut les prix des denrées alimentaires et de l'énergie, rapprochant l'inflation globale du milieu de la fourchette retenue comme objectif par la banque centrale (3 %). L'inflation sous-jacente demeurant faible et les anticipations inflationnistes bien ancrées, les politiques monétaire et budgétaire peuvent conserver une orientation expansionniste.

La croissance économique s'est essoufflée

La croissance économique a marqué le pas au second semestre de 2013, l'envolée des investissements dans le secteur minier ayant pris fin. De plus, les anticipations des entreprises se sont dégradées sous l'influence du contexte mondial, notamment en raison du ralentissement de la demande de la Chine et des turbulences déclenchées sur les marchés de capitaux internationaux.

La politique monétaire soutient l'activité

La banque centrale a réagi au ralentissement de l'activité en ramenant son taux directeur de 4.5 % à 4 %. En dépit de la récente dépréciation rapide du peso, qui a contribué au renchérissement de l'énergie et des denrées alimentaires et rapproché l'inflation du point médian de la fourchette retenue comme objectif par la banque centrale (3 %), les tensions inflationnistes ne sont pas un sujet de préoccupation. Les anticipations en la matière étant bien ancrées, la politique monétaire devrait continuer à soutenir la demande intérieure.

Chili

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Banque centrale du Chili.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053733

Chili : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055405

La situation budgétaire reste saine

Compte tenu du ralentissement de la croissance, les recettes fiscales devraient être plus faibles que prévu initialement dans le budget 2014, mais les finances publiques demeurent saines. Cette situation, ainsi que le volume significatif de crédits non dépensés au titre du budget 2013, offre aux autorités la possibilité d'accroître les dépenses publiques pour soutenir de la demande intérieure au cas où la croissance serait inférieure aux prévisions.

La croissance va progressivement revenir à son rythme tendanciel

La croissance devrait s'accélérer progressivement à la fin de l'année et en 2015. La récente dépréciation du peso, associée à la hausse prévue de la demande extérieure, devrait stimuler les exportations. Le rebond de l'investissement public, l'augmentation de l'investissement privé dans la construction attendue pour 2015 et l'amélioration des anticipations des entreprises, suite à l'annonce de la réforme fiscale, devraient également soutenir l'activité. Cependant, pour étayer la croissance à long terme, il faudra mener des réformes supplémentaires en vue de remédier aux goulets d'étranglement structurels, en particulier aux insuffisances des infrastructures énergétiques, et d'améliorer la productivité de la main-d'œuvre.

Les risques restent cependant orientés à la baisse

Les risques de divergence à la baisse par rapport aux prévisions tiennent à l'évolution des économies émergentes, en particulier de la Chine. Une dégradation de la situation économique en Chine entraînerait une nouvelle baisse de la demande de cuivre et de ses cours à l'échelle mondiale. Elle pèserait également sur la croissance des principaux partenaires commerciaux du Chili, notamment en Amérique latine.

Corée

L’économie a enregistré une accélération entraînée par l’investissement, qui devrait se poursuivre grâce à une croissance plus soutenue des exportations en faveur de la reprise des échanges mondiaux. Toutefois, le lourd endettement des ménages continuera de freiner la consommation privée. La production devrait croître d’environ 4 % en 2014-2015, ce qui contribuerait à faire remonter l’inflation vers sa fourchette-cible de 2.5 %-3.5 %.

À mesure que la reprise se raffermira, la politique monétaire devra être resserrée. Si les risques négatifs se concrétisent, la Corée dispose d’une marge de manœuvre pour recourir à des mesures de relance monétaire et budgétaire afin de soutenir la croissance, car sa situation budgétaire est solide. La première priorité est d’éviter le piège de la croissance molle en relevant certains défis, tels que le vieillissement rapide de la population et la stagnation du secteur des services, par l’adoption de vastes réformes, notamment celles prévues par le gouvernement dans son plan triennal pour l’innovation économique.

La production s’est redressée après une période de croissance atone

Après deux années qui ont vu la production croître à un rythme annuel d’environ 2 ½ pour cent, l’activité économique s’est accélérée à la mi-2013, entraînée par l’investissement productif et dans l’immobilier résidentiel. La levée de l’encadrement du marché immobilier mis en place en 2007 a contribué à la première augmentation de l’investissement résidentiel depuis sept ans, tandis que la chute des transactions immobilières a été inversée. Cependant, la consommation privée manque toujours de dynamisme, en partie à cause de l’endettement des ménages, qui a atteint 161 % des revenus disponibles à fin 2013. La croissance des exportations a, elle aussi, été relativement lente, reflétant en partie l’appréciation de 8 % du won depuis la mi-2013 en termes pondérés des échanges. L’inflation est tombée à environ 1 % (en glissement annuel), et l’excédent de la balance courante a atteint 5.4 % du PIB en 2013.

Corée

1. Données corrigées des variations saisonnières pour la production et moyenne mobile sur 6 mois pour les exportations non corrigées des variations saisonnières.

2. Correspond à la mesure de l'inflation sous-jacente utilisée par l'OCDE, qui exclut l'alimentation et l'énergie.

Source : Office Statistique de la Corée, base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Banque de Corée.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053923

Corée : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055595

Le gouvernement lance des réformes pour relever la croissance potentielle

Le gouvernement a adopté des réformes visant à promouvoir l’innovation, alléger la réglementation et stimuler le taux d’activité. De plus, d’ici 2017, il a l’intention d’abaisser de 5 points de pourcentage l’endettement des ménages rapporté au revenu disponible, notamment en restructurant la dette des ménages défaillants. Le déficit budgétaire de l’État (hors excédent de la sécurité sociale, proche de 3 % du PIB) sera progressivement ramené de 1½ % du PIB environ en 2013 à 0.4 % en 2017, en évitant toute augmentation des impôts. Les dépenses publiques au titre des prestations sociales grimpant à un rythme supérieur à 10 %, d’autres catégories de dépenses devront faire l’objet d’une stricte limitation. Pour ce qui est du budget des administrations publiques (sécurité sociale et collectivités locales comprises), un léger excédent est attendu en 2014-2015, ce qui contribuerait à maintenir la dette publique brute en deçà de 40 % du PIB. Par ailleurs, la banque centrale maintient son taux directeur inchangé depuis mai 2013, à 2.5 %.

Une croissance d’environ 4 % est prévue pour 2014-2015

La production devrait s’accroître d’environ 4 % en 2014 comme en 2015, grâce au redressement des exportations, entraînées par l’accélération des échanges mondiaux. Les accords de libre-échange signés avec l’UE (2011), les États-Unis (2012), le Canada (2014) et l’Australie (2014) vont eux aussi stimuler les échanges et la productivité. Cet essor plus vif des exportations favorisera l’investissement productif et la croissance de l’emploi, tout en soutenant la progression des salaires. Cette croissance soutenue devrait ramener l’inflation à l’intérieur de la fourchette cible d’ici la fin de 2014 et réduire l’excédent de la balance courante à moins de 4½ pour cent du PIB en 2015.

Les risques sont d’origine intérieure et extérieure

Les risques intérieurs sont principalement positifs, dans la mesure où les initiatives prises par le gouvernement pour relever la croissance potentielle et réduire le ratio d’endettement des ménages seront opérantes. La Corée est particulièrement sensible à la fragilité de la situation économique mondiale et aux fluctuations des cours de change, car les exportations représentent plus de la moitié de son PIB.

Danemark

La croissance économique demeure hésitante, mais elle devrait s’accélérer progressivement avec la hausse de la demande d’exportations, le soutien des politiques monétaire et budgétaire et le retour de la confiance.

La politique budgétaire devrait être accommodante en 2014, ce qui est souhaitable compte tenu de la nature fragile de la reprise. Les réformes structurelles, telles que les récentes modifications apportées aux programmes d’aide sociale, devraient être poursuivies afin de stimuler le taux d’activité et la croissance de l’emploi. Le volume très élevé de la dette brute des ménages et le niveau très bas des taux d’intérêt justifieraient l’adoption de nouvelles mesures visant à renforcer la stabilité du secteur financier.

Le rythme sous-jacent de l’activité demeure lent

Au début de 2014, l’activité a été temporairement dopée par des travaux de reconstruction à la suite de tempêtes. Ce phénomène mis à part, toutefois, le rythme de l’activité économique est modeste. Certains indicateurs relatifs à la confiance des consommateurs et au marché du travail donnent des signes d’amélioration, mais la consommation privée reste atone. Bien que l’investissement des entreprises se redresse peu à peu tandis que la sous-utilisation des capacités s’amenuise, il demeure inférieur de 15 % à son volume d’avant la crise. L’inflation est modérée, ce qui améliore la compétitivité du pays mais n’a produit, jusqu’à présent, qu’une modeste progression du volume des exportations.

Les conditions financières soutiennent l’économie

Les taux d’intérêt sur l’encours des prêts aux ménages et aux entreprises restent très faibles, et le principal taux directeur – le taux d’intérêt servi sur les certificats de dépôt émis par la banque centrale – est négatif. Cela a contribué à stabiliser le marché du logement : le prix des biens résidentiels à Copenhague et dans les autres grandes villes a augmenté et le nombre de ventes forcées a diminué.

Danemark

1. Année civile moyenne.

2. En pourcentage du PIB. Déficit financier contenu en 2013 et 2014 par une augmentation ponctuelle des recettes en capital (paiements d'impôts anticipés liés à la réforme de la fiscalité des retraites).

3. En pourcentage du potentiel du PIB.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Office statistique du Danemark.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053771

Danemark : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055443

La politique budgétaire est expansionniste en 2014

Après avoir soutenu l’activité économique en 2014, l’orientation budgétaire sous-jacente devrait être globalement neutre en 2015. On s’attend cependant à une hausse du déficit global des administrations publiques en 2015, avec l’extinction des recettes exceptionnelles provenant de la modification de l’imposition des pensions de retraite. La récente réforme des programmes d’aide sociale devrait contribuer, à terme, à l’assainissement budgétaire, notamment parce qu’elle élèvera le taux d’activité et améliorera l’appariement des offres et des demandes d’emploi.

Les conditions extérieures favoriseront la poursuite de la reprise

La vigueur accrue de la croissance sur les grands marchés d’exportation favorisera la poursuite de la croissance au Danemark, bien que la demande intérieure sous-jacente puisse rester hésitante pendant une grande partie de 2014. Des conditions financières accommodantes et l’amélioration de la confiance devraient contribuer à raffermir la croissance l’année prochaine. Il restera une marge, de moins en moins large, de ressources économiques inutilisées, ce qui limite les pressions inflationnistes.

Les risques sont d’origine intérieure et extérieure

Le niveau élevé de la dette des ménages et le nombre croissant de prêts immobiliers remboursables in fine qui entrent dans la période de remboursement du capital posent un risque pour la stabilité financière et la demande des ménages. Mais la progression régulière du patrimoine des ménages résultant de l’amélioration des conditions sur les marchés du travail et du logement pourrait susciter un redressement plus vif que prévu de la consommation privée.

Espagne

Selon les prévisions, la reprise, encore modeste, devrait se raffermir progressivement en Espagne en 2014-2015. La croissance économique sera tirée principalement par les exportations, même si la consommation privée se redressera également, soutenue par l’amélioration du marché du travail et un regain de confiance. L’investissement productif devrait bénéficier de l’amélioration des perspectives économiques et des exportations. Ce raffermissement de l’activité se traduira par un taux de croissance positif de l’emploi, mais l’ample volant de ressources inutilisées maintiendra l’inflation à un faible niveau. De nouveaux gains de compétitivité seront dès lors possibles, bien qu’un risque de déflation compliquerait la réduction de l’endettement.

Les projections laissant entrevoir une augmentation persistante de la dette publique, l’assainissement budgétaire sous-jacent prévu devrait se poursuivre même si les stabilisateurs automatiques devraient jouer pleinement dans les deux directions. Pour accélérer la baisse du chômage, il est crucial que le gouvernement poursuive les réformes visant à améliorer la croissance et la création d’emplois. L’une des grandes priorités devrait être d’assurer le retour à l’emploi des jeunes et des chômeurs de longue durée ayant d’importants besoins de formation.

Les perspectives s’améliorent

La reprise se raffermit. Les incertitudes s’estompant, la confiance revient chez les consommateurs et les chefs d’entreprise, ce qui contribue à un redressement progressif de la demande intérieure. L’emploi a commencé à s’accroître, et les écarts de rendement sur la dette souveraine ont fortement diminué. La balance courante est passée d’un déficit de 10 % du PIB en 2007 à un excédent de 0.7 % du PIB en 2013, traduisant le bon comportement des exportations, mais aussi la modération de la demande intérieure. L’inflation sous-jacente demeure très faible.

Espagne

1. Taux d'intérêt sur les prêts jusqu'à concurrence d'un million d'euros. Taux effectif au sens étroit pour les opérations dont la période de fixation initiale du taux est inférieure à un an.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Banque centrale européenne.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054113

Espagne : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055785

L’assainissement budgétaire va se poursuivre

Après une légère déviation par rapport à l’objectif de déficit global en 2013, l’assainissement budgétaire se poursuivra en 2014-15, quoiqu’à un rythme plus lent. L’ampleur des déficits publics et la faible croissance nominale du PIB porteront la dette publique au-delà de 100 % du PIB (selon la définition de Maastricht). Afin de placer la dette publique sur une trajectoire descendante et de consolider une crédibilité budgétaire durement acquise, le gouvernement doit s’en tenir à son programme d’assainissement sous-jacent à moyen terme et renforcer le cadre budgétaire.

Le chômage de longue durée est un défi fondamental

L’emploi a renoué avec un taux de croissance positif au dernier trimestre de 2013 et devrait regagner de la vigueur en 2014-2015, bénéficiant d’une modération salariale persistante. Le chômage demeure toutefois élevé, constitué pour une part significative de chômage de longue durée ; de nombreux chômeurs sont sans emploi depuis plus de deux ans. Les travailleurs qui étaient employés dans le secteur du bâtiment devront suivre une formation de reconversion pour trouver un nouvel emploi.

La croissance se renforcera, mais restera modeste

La reprise devrait s’affermir progressivement en 2014-2015, et la demande intérieure apportera une contribution plus nette à la croissance. Cependant, l’assainissement budgétaire, la dureté des conditions de crédit et le désendettement privé continueront de freiner le redressement. Le taux de chômage devrait poursuivre sa décrue, mais l’ample volant de ressources inutilisées maintiendra l’inflation à un faible niveau. Pour dynamiser les perspectives de croissance, le gouvernement devrait réformer la fiscalité pour la rendre plus propice à la croissance et à la création d’emplois. Des efforts supplémentaires sont également nécessaires pour faciliter l’entrée de nouvelles entreprises sur le marché ainsi que l’expansion des entreprises existantes. L’amélioration de l’offre de crédit émanant des banques et d’autres sources de financement devrait demeurer prioritaire.

Les risques sont équilibrés

Parmi les risques de divergence à la hausse par rapport aux prévisions, une normalisation plus rapide que prévu des conditions de financement stimulerait davantage l’investissement. Il se peut aussi que les récentes réformes structurelles dynamisent l’activité plus rapidement que prévu. Côté négatif, l’ampleur de la dette et du chômage reste une importante source de vulnérabilité face aux chocs défavorables. Une baisse persistante du taux d’inflation espagnol ralentirait la diminution des niveaux d’endettement et la persistance d’un faible taux d’inflation dans la zone euro rendrait plus difficile pour l’Espagne un retour à la compétitivité des coûts.

Estonie

Après un ralentissement en 2013, la croissance économique devrait se redresser graduellement. La progression des salaires et la faiblesse des taux d’intérêt alimentent la consommation privée, mais les exportations seront bridées par la croissance économique anémique de certains des partenaires commerciaux de l’Estonie, notamment la Finlande et la Russie.

L’adoption d’une règle d’équilibre budgétaire structurel est bienvenue. Les stabilisateurs automatiques devraient pouvoir jouer pleinement. Si les autorités accroissaient les dépenses consacrées à des politiques actives du marché du travail bien ciblées et à l’apprentissage tout au long de la vie et réduisaient le coin fiscal sur les faibles revenus, la croissance économique serait plus inclusive sur le plan social et le taux, élevé, du chômage structurel diminuerait.

L’activité économique se redresse lentement

L’activité économique est atone, sous l’effet de la faiblesse des exportations, de l’investissement et de la consommation publique. La consommation privée reste néanmoins solide, grâce à la vive progression des salaires. Ainsi, dans le secteur public, il est prévu que les traitements augmentent de 5.1 %. En outre, le gouvernement a annoncé une hausse du salaire minimum d’environ 10 % en 2014 et 2015. La confiance des chefs d’entreprise est dans l’ensemble un facteur favorable, bien qu’elle ait continué de s’effriter dans le secteur du bâtiment.

La situation budgétaire se rééquilibre

L’excédent structurel continuera à augmenter, surtout en 2014. L’élimination des exonérations de TVA et les confortables dividendes reçus des entreprises publiques en 2014 et 2015 compenseront la réduction des cotisations à l’assurance-chômage et la baisse des taux de l’impôt sur le revenu. Le gouvernement envisage également de relever les allocations pour enfant à charge en 2015. L’investissement public restera orienté à la baisse, suite à l’extinction des projets financés par la vente de permis d’émission au titre du protocole de Kyoto et à la diminution des transferts versés par l’Union européenne. Une contraction de l’emploi est à prévoir dans le secteur des administrations publiques.

Estonie

1. Salaire nominal moyen par employé, corrigé des variations saisonnières.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053790

Estonie : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055462

La demande intérieure stimulera la croissance

Selon les projections, la croissance économique va se renforcer peu à peu, tirée par la consommation des ménages. La progression des exportations sera freinée par la faiblesse persistante de certains des principaux partenaires commerciaux de l’Estonie, notamment la Finlande et la Russie, destinataires de, respectivement, 16 % et 11 % des exportations estoniennes. L’investissement ne se redressera que lentement, les capacités restant sous-utilisées. Le marché du travail se raffermira, même si les progrès attendus dans le domaine de l’emploi seront modestes, du fait de l’inadéquation des compétences et de la diminution de la population, résultant en partie de l’émigration des jeunes travailleurs. L’inflation, en hausse, devrait néanmoins rester modérée, compte tenu de l’ample volant de ressources économiques encore inutilisées.

Les risques de divergence par rapport aux prévisions sont principalement orientés à la baisse

L’activité économique pourrait s’avérer moins dynamique que prévu chez certains partenaires commerciaux de l’Estonie, les événements en Ukraine, en particulier, suscitant des incertitudes. L’émigration des jeunes Estoniens risque d’amoindrir l’offre sur le marché du travail, ce qui pourrait peser sur le taux de croissance potentiel et ralentir la convergence économique avec la moitié supérieure des pays de l'OCDE.

Finlande

L’économie a continué de se contracter car le recul de l’emploi, les maigres hausses de salaires, la pression fiscale accrue et la confiance en berne ont pesé sur la consommation et l’investissement. La croissance économique va se redresser avec l’amélioration du contexte international, favorisant les exportations, un regain de confiance et une expansion de l’investissement.

Le gouvernement a décidé d’accélérer le processus d’assainissement budgétaire en 2015, ce qui ralentira probablement la reprise. À plus long terme, le maintien de la viabilité budgétaire exigera d’accroître le taux d’activité et l’efficience du secteur public, étant donné que le vieillissement démographique pousse les dépenses publiques à la hausse.

La production stagne dans l’ensemble

La consommation privée stagne, sous l’effet de la montée du chômage, de la faible confiance des consommateurs et du tassement du pouvoir d’achat des ménages. Les exportations restent décevantes. L’utilisation des capacités étant inférieure à ses niveaux historiques et la confiance des chefs d’entreprise en berne, la contraction de l’investissement se poursuit. L’ample volant de ressources économiques inutilisées pèse sur l’inflation sous-jacente, même si la hausse des impôts indirects maintient l’inflation globale au-dessus de la moyenne de la zone euro.

La politique budgétaire va devenir plus restrictive en 2015

L’orientation budgétaire est restrictive. Le gouvernement a annoncé des mesures d’austérité budgétaire se chiffrant au total à plus de 1 % du PIB sur les quatre prochaines années, dont près des trois quarts devraient porter sur 2015. L’alourdissement des impôts et la réduction des dépenses, représentant chacune environ la moitié du montant de l’assainissement, affaibliront probablement la croissance à court terme. Le programme gouvernemental de réformes structurelles devra être appliqué pour que la croissance se redresse et que la viabilité budgétaire soit assurée à long terme. La réforme, récemment annoncée, visant à réduire la fragmentation du secteur de la santé et des services sociaux, pourrait contribuer à la réalisation de cet objectif.

Finlande

1. Pourcentage de variation en glissement annuel.

2. Écart par rapport à la moyenne depuis 1993.

Source : Commission européenne ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053809

Finlande : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055481

Les conditions monétaires et financières continuent de soutenir l’économie

La modération des taux d’intérêt reste un atout pour l’économie, notamment parce que la plupart des prêts immobiliers sont assortis de taux variables. L’accès au crédit demeure aisé, y compris pour les petites et moyennes entreprises.

L’activité se renforcera avec le redressement de la demande extérieure

Les exportations devraient se redresser grâce au renforcement de la demande extérieure et à l’amélioration de la compétitivité des prix. La confiance et la consommation privée en bénéficieront et l’investissement productif s’en trouvera, à terme, dynamisé. Les mesures d’assainissement budgétaire pèseront sur la demande intérieure. L’inflation diminuera sur toute la période de prévision, en raison d’une sous-utilisation persistante des capacités.

Les risques sont globalement équilibrés

Son économie étant très ouverte, la Finlande est extrêmement sensible à la demande extérieure, qui pourrait gagner en vigueur, mais demeure incertaine. En particulier, les événements en Ukraine engendrent de grandes incertitudes pour les exportations finlandaises. Si la demande internationale de biens d’équipement était plus forte que prévu, la Finlande en bénéficierait tout particulièrement. Avec la restructuration de l’économie, les secteurs émergents pourraient se fortifier progressivement, et partiellement compenser le déclin structurel de l’électronique et de la sylviculture. Les exportations pourraient en outre profiter plus que prévu de l’amélioration de la compétitivité des prix, grâce aux accords de modération salariale conclus pour les deux prochaines années.

Grèce

La croissance de la production redeviendra positive dans le courant de 2014 et continuera de se raffermir l'année suivante, à mesure que l'expansion des marchés mondiaux et l'amélioration de la compétitivité doperont les exportations et l'investissement. Le taux de chômage refluera lentement. Compte tenu de l'ample excédent de capacités et des pressions exercées par l'ajustement, les prix et les salaires resteront orientés à la baisse, mais leur recul sera plus modéré. La balance courante restera excédentaire.

De nouveaux efforts d'assainissement budgétaire sont nécessaires pour faire baisser le niveau de la dette, encore élevé, mais il conviendrait de laisser jouer les stabilisateurs automatiques autour de la trajectoire d'ajustement. Un nouveau plan d’allègement de la dette, prenant par exemple la forme d’un report des échéances et d’un abaissement des taux d’intérêt sur les prêts en cours, pourrait s'avérer nécessaire pour assurer la viabilité des finances publiques. La reprise économique étant également tributaire d'un meilleur accès au crédit, il importe de mettre en œuvre les mesures prévues pour restructurer les bilans des établissements bancaires. Une réduction supplémentaire des obstacles à la concurrence aurait un effet favorable sur l'investissement et la croissance.

L'économie sort d'une profonde récession

L'économie a commencé à se redresser grâce à la vigueur de l'activité touristique et à une confiance accrue. Malgré un taux de chômage très élevé, la situation du marché du travail semble en cours de stabilisation. Avec une faible demande intérieure, une offre de main-d'œuvre largement excédentaire et la libéralisation de certains marchés, et tandis que les effets des hausses de la fiscalité indirecte s'estompaient, l'inflation globale est restée négative durant les premiers mois de 2014. Les coûts unitaires de main-d'œuvre continuent de décliner parallèlement à la baisse des salaires.

Grèce

1. Les données du PIB réel sont annuelles alors que les statistiques de l'emploi et du chômage sont trimestrielles.

2. Indicateurs du taux de change effectif réel.

3. Les résultats à l'exportation sont mesurés par la différence entre la croissance des exportations et celles des marchés d'exportation, en volume.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053828

Grèce : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055500

Atteindre un niveau d'endettement viable est un défi majeur

L'objectif consistant à dégager un excédent primaire des administrations publiques en 2013 (en dehors de l’impact total du soutien aux établissements financiers, évalué à environ 10½ pour cent du PIB) a été pour l’essentiel atteint (si l’on applique les principes du SEC95), et l’on note un dépassement de l’objectif fixé dans le programme d’ajustement économique. Pour 2014 et 2015, le déficit budgétaire global devrait être légèrement supérieur aux objectifs officiels du fait d'une croissance plus faible que prévu et en partant du principe que les stabilisateurs automatiques vont jouer leur rôle. Ramener la dette publique à un niveau soutenable exigera une croissance vigoureuse dans les années à venir ainsi que de nouveaux efforts d'ajustement budgétaire, même si ceux-ci ne seront pas aussi intenses qu'auparavant. Une croissance plus soutenue suppose aussi de nouvelles réformes structurelles pour stimuler la concurrence et un meilleur accès au crédit grâce à la restructuration des bilans des banques. Parallèlement, vu les conséquences sociales douloureuses de la crise, les pouvoirs publics devront continuer de veiller à ce que les effets positifs et négatifs de l'ajustement soient équitablement répartis.

Une lente reprise est prévue

L'économie devrait renouer avec la croissance au cours de la période examinée, à mesure que l'ajustement budgétaire s'atténuera, que la confiance reviendra et que les réformes structurelles continueront de renforcer la compétitivité. Les conditions de crédit devraient aussi s'améliorer grâce à la recapitalisation des banques et au nettoyage de leurs bilans, tandis que le remboursement des arriérés de la dette publique concourra à alimenter encore l'économie en liquidités. Le redressement de la demande extérieure et une mobilisation accrue des fonds structurels de l'Union européenne apporteront un soutien supplémentaire à la croissance. Les prix et les salaires continueront de baisser étant donné l'ampleur des capacités inutilisées et le niveau très élevé du chômage. À la faveur de prix plus compétitifs, la balance courante restera excédentaire au cours de la période considérée.

Les risques sont orientés à la baisse

Des retards dans l’application du programme d’ajustement pourraient peser sur la confiance et l’investissement. Le système bancaire est encore exposé à des risques, notamment au poids considérable des prêts improductifs, et les conditions de crédit pourraient s’avérer plus restrictives qu’anticipé. En revanche, la liquidité pourrait être plus abondante qu’escompté par suite de la recapitalisation des grandes banques et du retour de la Grèce sur les marchés propre à consolider la confiance. Les exportations et la croissance pourraient dépasser les prévisions grâce au net redressement de la compétitivité internationale, et l’accélération de la mise en œuvre du programme de privatisations devrait également conforter la confiance.

Hongrie

D’après les prévisions, une modeste reprise devrait se poursuivre, grâce à une robuste croissance des exportations et une accélération progressive de l’investissement privé. Ce dernier restera néanmoins entravé par un contexte incertain pour les entreprises, lié à des mesures controversées prises sur le plan intérieur, et par des conditions de crédit restrictives, qui n’ont été atténuées qu’en partie par le Plan de financement pour la croissance, mis en œuvre par la banque centrale, et par la faiblesse du taux directeur. Sous l’effet du sous-emploi cyclique des ressources et de la modération salariale, l’inflation sous-jacente restera globalement conforme à l’objectif de 3 %, avec une inflation globale temporairement plus basse. Le chômage devrait se stabiliser à l’horizon des projections, et l’excédent de la balance courante devrait s’accroître.

Les récentes turbulences sur les marchés mondiaux de capitaux ont mis en évidence l’importance d’une politique monétaire prudente, et la banque centrale devra procéder à un arbitrage entre les avantages qu’apporterait un nouvel abaissement du taux directeur et les risques plus marqués qu’entraînerait une dépréciation brutale du forint. Restaurer de manière plus permanente la croissance du crédit supposera une amélioration du climat opérationnel pour les banques et la poursuite de l’assainissement de leurs bilans. Après l’assouplissement considérable de la politique budgétaire prévu pour 2014, les autorités devraient revenir sur la trajectoire de leurs objectifs budgétaires à moyen terme.

La consommation privée a soutenu la croissance

L’évolution constatée début 2014 laisse penser que la forte consommation des ménages et la robuste croissance des exportations sont les principaux moteurs de l’activité économique. Comme au quatrième trimestre de 2013, les revenus réels ont continué de progresser sous l’effet, notamment, de fortes augmentations de salaires pour les enseignants et le personnel médical, de la création de nombreux emplois (en grande partie dans le cadre de l’expansion des programmes de travaux publics) et d’une nouvelle réduction des prix administrés de l’énergie, qui ont favorisé le repli de l’inflation globale, en glissement annuel, jusqu’à un niveau proche de zéro. Alors que l’investissement dans l’immobilier résidentiel reste déprimé, la formation publique de capital fixe a fortement augmenté. En dépit des hausses pendant plusieurs trimestres de 2013, l’investissement productif et le volume des crédits consentis aux entreprises ne manifestent pas encore de reprise soutenue.

Hongrie

1. Chômeurs âgés de 15 à 64 ans. La notion d'emplois aidés (fostered workers) recouvre les emplois offerts dans le cadre des programmes de travaux publics et toutes les autres formes d'emplois subventionnés par les pouvoirs publics ; moyenne trimestrielle des données mensuelles.

2. Les séries en glissement annuel en pourcentage couvrent uniquement les transactions, hors fusions d'institutions financières et sont corrigées des fluctuations conjoncturelles de l'encours des prêts bancaires avec un ajustement roulant du taux de change. FGS : Funding for Growth Scheme.

Source : Office central de statistique de la Hongrie ; et Magyar Nemzeti Bank.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053847

Hongrie : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055519

Les conditions de crédit demeurent restrictives

La banque centrale a continué d’abaisser son taux directeur, quoique par une succession de réductions mensuelles de plus en plus faibles, en dépit d’un épisode de dépréciation du forint au début de 2014. Les prêts au titre du Plan de financement pour la croissance (qui permet d’offrir aux banques un refinancement gratuit si elles consentent des prêts aux PMEs à un taux maximum de 2.5 %) ont fortement diminué, après une large utilisation à l’été 2013.

Une expansion budgétaire considérable est prévue en 2014

Grâce à une politique budgétaire neutre, le déficit est resté bien en deçà de l’objectif en 2013. La cible officielle pour 2014, prise en compte dans les présentes projections, n’a pas changé (2.9 % du PIB), ce qui implique une expansion budgétaire prévue de plus de 1 % du PIB, résultant principalement d’une hausse des salaires, de l’investissement public et des prestations familiales. Aucune réorientation sensible de la politique budgétaire n’est attendue en 2015.

La reprise va se poursuivre, mais à un rythme modeste

Alors que les facteurs temporaires stimulant la consommation et l’investissement public s’estompent, une robuste croissance des exportations et une reprise progressive de l’investissement productif devraient dynamiser l’activité économique. Il est cependant peu probable que le chômage recule davantage, car les programmes de travaux publics sont supposés être légèrement et progressivement revus à la baisse. Une troisième série de réductions des prix de l’énergie freinera l’inflation globale au cours des trimestres à venir, tandis que l’inflation sous-jacente devrait être contenue grâce au sous-emploi cyclique des ressources et à la modération salariale.

Le risque principal reste une forte dépréciation

En dépit de l’ample excédent de sa balance courante, la Hongrie reste vulnérable face aux turbulences sur les marchés internationaux de capitaux. Une nouvelle dépréciation du forint rendrait plus difficiles le service et le renouvellement de la dette publique et privée, dont une large part est libellée en devises ou détenue par des entités étrangères. La croissance pourrait aussi subir le contrecoup des événements en Ukraine compte tenu des liens commerciaux relativement développés entre les deux pays. En revanche, une amélioration du climat opérationnel pour les entreprises privées, notamment les banques, stimulerait l’investissement et la croissance.

Irlande

En 2014-2015, la reprise devrait se raffermir. L’investissement est reparti à la hausse, y compris dans l’immobilier résidentiel, et devrait enregistrer une solide croissance, quoiqu’à partir d’un faible niveau. Les exportations devraient se redresser, grâce à une expansion plus dynamique des partenaires commerciaux. L’amélioration régulière de l’emploi favorisera une nouvelle baisse du taux de chômage. Le volant de capacités inutilisées contribuera à modérer la progression des salaires et l’inflation.

Afin d’orienter fermement à la baisse la dette publique, qui reste élevée, le gouvernement devrait mettre en œuvre son programme d’assainissement structurel jusqu’en 2015. Le processus de remise en état du secteur bancaire devrait être renforcé par l’abaissement continu du volume considérable des prêts improductifs et la réparation du circuit du crédit bancaire. L’amélioration du service public de l’emploi et le retour des chômeurs de longue durée sur le marché du travail doivent demeurer prioritaires afin que la reprise bénéficie à l’ensemble de la société. Afin de stimuler le potentiel de croissance, les autorités devraient compléter la forte attractivité de l’Irlande pour l’investissement étranger par des efforts accrus visant à encourager l’innovation dans l’ensemble de l’économie et à faciliter l’accès des entreprises aux capitaux.

La reprise s’affermit

La plupart des indicateurs à court terme montrent que l’économie se redresse. Le prix des logements et la confiance des consommateurs sont à la hausse, l’emploi et l’investissement sont de nouveau sur une pente ascendante, et la croissance plus vive des partenaires commerciaux soutient les exportations. L’excédent de la balance courante est ample et croissant. L’inflation sous-jacente reste modeste et inférieure à la moyenne de la zone euro.

Le cap de la politique budgétaire est conservé

En 2013, le déficit budgétaire s’est situé de nouveau sous le plafond prévu par la procédure de l’UE pour déficit excessif. La dette publique est supérieure à 120 % du PIB (selon la définition de Maastricht), mais elle devrait commencer à décliner à partir de 2014. Le gouvernement devrait mettre pleinement en œuvre le programme d’assainissement budgétaire qu’il a défini pour 2014 et 2015, tout en laissant jouer les stabilisateurs automatiques.

Irlande

1. Pourcentage de variation en glissement annuel.

2. En termes réels. Pourcentage de variation en glissement annuel, moyennes mobiles centrées.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053885

Irlande : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055576

Le chômage recule

L’emploi a vivement progressé sur l’année écoulée, et le taux de chômage, après avoir atteint un pic à 15.2 % début 2012, est redescendu à environ 12 %. Cette amélioration encourage la population à revenir sur le marché du travail. Le chômage de longue durée recule également, mais il demeure élevé, et les autorités devront continuer de s’efforcer en priorité de ramener ces chômeurs vers l’emploi. La participation aux programmes d’emploi des collectivités locales a progressé l’année dernière, mais ces dispositifs n’ont pas vraiment permis d’assurer le retour des chômeurs sur le marché du travail normal. Le suivi des résultats obtenus sur le marché du travail par les participants aux programmes d’activation et l’ajustement correspondant du financement de ces programmes devraient être prioritaires.

Les performances des banques irlandaises s’améliorent

L’endettement du secteur privé est élevé par rapport aux normes internationales. L’encours de crédit continue à diminuer. Le volume de prêts improductifs demeure considérable, mais il a entamé une décrue. Le gouvernement devrait surveiller le fonctionnement du nouveau dispositif institutionnel pour la résolution des cas de prêts irrécouvrables et éliminer rapidement les éventuels goulets d’étranglement. La performance opérationnelle et le bilan des deux principales banques du pays s’améliorent, ce qui les place en meilleure position pour satisfaire les besoins d’emprunt de l’économie à l’heure où elle se redresse.

Les risques de divergence par rapport aux prévisions sont équilibrés

La croissance du PIB devrait s’établir à environ 2 % en 2014 et en 2015, mais si la croissance des partenaires commerciaux venait à s’essouffler, la reprise irlandaise marquerait le pas. L’expiration des brevets pharmaceutiques continuera également de déprimer plus que prévu les exportations et le PIB. Si l'économie tombe dans la déflation, cela rendrait aussi plus difficile de réduire les dettes, et l'ajustement des salaires réels maintenu à un coût compétitif deviendrait difficile si la déflation devait se produire dans la zone euro. Après une longue période de recul, le ratio investissement/PIB se situe à un niveau très faible, ce qui permet en revanche d’envisager une période prolongée d’investissement soutenu et de croissance du PIB plus forte que prévu.

Islande

En 2013, la croissance économique s’est avérée beaucoup plus robuste que prévu, grâce à la vigueur des exportations et des recettes du tourisme. D’importants progrès sur le front de l’emploi et les décisions prises pour réduire la dette des ménages vont stimuler la consommation privée et continuer d’alimenter la reprise en 2014. Les capacités de production inutilisées devraient ainsi disparaître dans le courant de 2015.

L’assainissement budgétaire va se poursuivre en 2014. Le plan d’allégement de la dette des ménages va accroître les dépenses, mais il sera financé par des mesures du côté des recettes, principalement une augmentation de la taxe sur l’endettement total des banques. La disparition des capacités inutilisées dans l’économie rendra nécessaire le relèvement des taux d’intérêt nominaux. Des réformes visant à étoffer la production potentielle, notamment par la promotion de l’investissement, atténueraient les contraintes pesant sur l’offre, ce qui affaiblirait les tensions inflationnistes. En particulier, la suppression du contrôle des mouvements de capitaux enverrait un signal positif aux investisseurs étrangers.

La croissance du PIB est plus forte que prévu

En 2013, la croissance du PIB a surpris par sa vigueur, essentiellement imputable aux exportations et aux recettes du tourisme. La formation brute de capital fixe (hors postes variables tels que navires et aéronefs) a elle aussi fortement progressé, tandis que la consommation privée et les dépenses publiques augmentaient à un rythme plus lent. Le dynamisme des exportations, le modeste niveau des importations et le net recul du déficit du compte extérieur des revenus primaires sont autant de facteurs qui ont contribué au large excédent de la balance courante, porté à plus de 5 % du PIB en termes ajustés (hors transactions des banques en cours de liquidation), l’un des plus élevés depuis le début de la compilation des comptes nationaux en Islande, en 1945. L’emploi a bénéficié du dynamisme de l’activité et le taux de chômage a continué de diminuer. Le taux de chômage de longue durée s’est amélioré, mais le chômage des jeunes demeure élevé.

Islande

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053866

Islande : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055538

L’assainissement budgétaire se poursuit peu à peu

La politique budgétaire reste sur une trajectoire de réduction progressive du déficit. Le déficit des administrations publiques est revenu à 2.1 % du PIB en 2013, grâce aux effets conjugués de la bonne tenue des recettes fiscales et des restrictions des dépenses. Le gouvernement vise à réduire davantage le déficit pour l’amener à environ 1 % du PIB en 2014-2015. D’importantes modifications de la politique fiscale sont introduites dans le budget 2014 : nouveau relèvement de la taxe perçue sur l’endettement total des établissements de crédit, mais allégement de la pression fiscale sur les ménages à revenus moyens et faibles grâce à l’abaissement du taux d’imposition et à l’augmentation de l’abattement à la base. Du côté des dépenses, le gouvernement a renoncé à plusieurs projets d’investissement et programmes sociaux, et il a imposé un plafonnement général de la progression des dépenses à 1.5 %.

Avec la résorption des capacités inutilisées, les conditions monétaires devront être durcies

Avec la résorption rapide des ressources sous-utilisées et la hausse des coûts unitaires de main-d’œuvre, l’inflation devrait s’accélérer, surtout en 2015. On peut donc supposer que les taux d’intérêt vont augmenter à mesure que la situation économique se normalisera.

La croissance devrait demeurer solide

D’après les projections, l’activité économique devrait poursuivre son expansion dynamique en 2014-2015, mais sous l’effet de moteurs différents. Ainsi, les exportations devraient ralentir pour revenir à un rythme plus en rapport avec la croissance des marchés d’exportation et la compétitivité de l’Islande. Par contraste, la consommation privée sera soutenue par le programme gouvernemental d’allégement de la dette des ménages. L’investissement productif bénéficiera de la réalisation de projets dans les secteurs pharmaceutique et touristique (plusieurs hôtels en projet). Ce schéma de croissance davantage axé sur l’activité intérieure concourra à éliminer l’excédent (sous-jacent) de la balance courante et à réduire les déséquilibres dans l’économie.

Des incertitudes sur le plan intérieur et extérieur assombrissent les perspectives

Les perspectives économiques de l’Islande sont entourées d’incertitude à plusieurs égards. Il est difficile de prévoir de gros afflux d’IDE dans les secteurs manufacturier et énergétique, car ils semblent compromis par la baisse de la demande mondiale d’aluminium. Les risques de divergence à la baisse par rapport aux prévisions tiennent à l’élimination du contrôle des mouvements de capitaux, qui pourrait bouleverser les conditions financières. D’autres sources de risque résident dans les contentieux juridiques en cours avec des plaignants internationaux (Icesave, gel d’actifs).

Israël¹

Le tassement de la croissance observé à la fin de 2013, causé en partie par l’appréciation du cours de change et le resserrement budgétaire, devrait être temporaire. L’économie va profiter de l’amélioration graduelle de l’environnement extérieur dont l’effet positif devrait être renforcé par l’expansion de la production gazière et le maintien de taux d’intérêt modérés. Avec une croissance se hissant à 3½ pour cent en 2015, le chômage devrait se maintenir à un faible niveau.

En l'absence de tensions inflationnistes, une politique monétaire accommodante reste nécessaire pour soutenir la demande et modérer l’effet de l’appréciation de la monnaie et des restrictions budgétaires. Toutefois, les risques d’emballement du marché immobilier restent importants. L’assainissement budgétaire devrait se poursuivre, à moins d’un net ralentissement de l’activité. Cependant, ce processus devrait davantage s’appuyer sur un accroissement des recettes, y compris une rationalisation et une réduction de certaines exonérations fiscales.

L’économie a ralenti temporairement

La croissance du PIB, qui est tombée à 3 % au second semestre de 2013, est restée modérée au début de 2014. L’indice composite de l’état de l’économie n’a pas témoigné d’une accélération marquée de l’activité en début d’année, même si certains signes d’amélioration conjoncturelle se font jour. Les échanges extérieurs ont moins freiné l’activité économique, et les perspectives de production et la confiance des entreprises a repris au début de 2014. L’inflation est revenue à 1.3 % au premier trimestre et le taux de chômage a cessé de chuter, tout en demeurant faible, autour de 6 %, tandis que le taux d’activité a continué de se redresser.

Israël

Source : Banque d'Israël ; bureau de la statistique ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053904

Israël : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055557

La politique monétaire s’est encore assouplie

La banque centrale a encore réduit son taux d’intérêt directeur de 25 points de base en février 2014 pour le ramener à 0.75 %. Malgré cette baisse et les interventions de la Banque sur le marché des changes, l’appréciation du shekel s’est poursuivie pour atteindre 5 ½ pour cent sur un an en termes effectifs nominaux en mars. Par ailleurs, les règles d’octroi des crédits au logement ont été durcies pour éviter un emballement du marché immobilier, dont les prix déjà élevés ont cru de plus de 6 % (en glissement annuel) en décembre 2013.

L’assainissement budgétaire se poursuit

Le déficit de l’administration centrale a été réduit, revenant à 3.2 % du PIB en 2013, soit en-dessous du plafond de 4.3 %. Il devrait être possible de l’abaisser à 3 % du PIB en 2014, malgré l’annulation des hausses d’impôts sur le revenu initialement prévues. Pour ramener ce déficit à 2.5 % du PIB en 2015, les autorités ont décidé de réduire la norme de croissance des dépenses publiques réelles en la fixant à 2.6 %. Cette mesure risque toutefois de comprimer excessivement les dépenses civiles, qui sont déjà faibles par rapport aux autres pays.

La croissance devrait graduellement augmenter

La croissance de l’économie devrait s’accélérer pour se rapprocher de son rythme potentiel en 2015. L’amélioration de l’environnement international, joint au maintien de faibles taux d’intérêt, va progressivement compenser les restrictions budgétaires et l’appréciation de la monnaie. L’effet d’entraînement des échanges extérieurs sur l’activité, qui sera renforcé par l’expansion de la production gazière en 2014, devrait stimuler l’investissement non résidentiel. La construction de logements pourrait aussi bénéficier des mesures engagées pour fluidifier l’offre grâce à une meilleure coordination des interventions publiques. Ces développements devraient graduellement stimuler les créations d’emplois et assurer le maintien d’un chômage réduit. Bien qu’en légère hausse, l’inflation devrait rester faible dans la fourchette-cible de 1 %-3 %.

Des risques, surtout négatifs, affectent les projections

Une détérioration de l’environnement extérieur, notamment dans les économies de marché émergentes, réduirait la croissance, tout comme le ferait une exacerbation des tensions géopolitiques régionales. Une nouvelle appréciation du shekel pourrait aussi freiner l’économie, d’autant que la gestion monétaire reste gênée par les tensions persistantes du marché immobilier.

Note

 1. Les données statistiques concernant Israël sont fournies par et sous la responsabilité des autorités israéliennes compétentes. L’utilisation de ces données par l’OCDE est sans préjudice du statut des hauteurs du Golan, de Jérusalem Est et des colonies de peuplement israéliennes en Cisjordanie aux termes du droit international.

Luxembourg

La croissance économique continuera de se raffermir en 2014, sur fond de rétablissement progressif de la zone euro, alors que les investissements afflueront vers les fonds communs de placement et que l’assainissement budgétaire s’atténuera. En 2015, le nouveau régime de TVA mis en place dans l’UE pour le commerce électronique pèsera sur la compétitivité, tandis que le relèvement des taux de la TVA intérieure freinera la demande. Le mécanisme d’indexation rétrospective des salaires, pourrait transmettre les effets de l’augmentation de la TVA sur les salaires, portant ainsi préjudice à la compétitivité.

Quelques efforts supplémentaires d’assainissement budgétaire demeurent nécessaires, mais les stabilisateurs automatiques devraient pouvoir jouer leur rôle. L’alignement de la réglementation financière sur les normes fixées par l’UE et au niveau international est nécessaire pour contenir les risques dans un secteur financier très développé. Des réformes destinées à améliorer les incitations au travail feraient baisser le chômage structurel, tandis que la réduction des obstacles à la concurrence et l’amélioration du système éducatif augmenteraient le potentiel de croissance.

L’activité économique se redresse

L’économie bénéficie de la croissance accélérée des exportations, sur fond de reprise graduelle dans la zone euro, ainsi que du dynamisme de l’activité dans le secteur des fonds communs de placement. La hausse régulière du chômage de longue durée depuis quelques années risque de faire monter le chômage structurel, surtout parmi les travailleurs résidents peu qualifiés. Le sous-emploi des ressources exerce des pressions à la baisse sur les prix, mais l’indexation des salaires et les prix administrés ont maintenu l’inflation au-dessus de la moyenne de la zone euro.

Luxembourg

1. Pourcentage de variation en glissement annuel.

2. Apports nets aux organismes de placement collectifs. Moyenne mobile sur trois mois. Par définition, les apports nets de capitaux sont calculés hors variations des marchés financiers.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Commission de surveillance du secteur financier.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053942

Luxembourg : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055614

La politique budgétaire compensera en partie les effets du nouveau régime de TVA de l’UE

Les nouvelles règles de l’UE vont faire passer la TVA sur le commerce électronique du pays de vente au pays de consommation à compter de janvier 2015, ce qui devrait entraîner pour le Luxembourg une baisse des recettes publiques estimée à environ 1.5 % du PIB. Le déficit devrait donc se creuser, car on suppose que cette baisse ne sera que partiellement compensée par un relèvement des taux de la TVA intérieure. L’ajustement budgétaire se justifie, mais il conviendrait de laisser jouer les stabilisateurs automatiques.

La réglementation du secteur financier a été actualisée

Le secteur financier a bien résisté à la crise mondiale et à celle de la zone euro. La surveillance financière a été encore renforcée et le Luxembourg devrait continuer à améliorer son système de réglementation et de surveillance en tenant compte des initiatives européennes et internationales dans ce domaine. Les nouveaux aménagements qu’il est envisagé d’apporter au régime d’échange de renseignements à des fins fiscales sont bienvenus.

La consommation s’accélérera en 2014

Dans un contexte de stabilisation du taux d’épargne, la consommation et la demande intérieure se raffermiront en 2014. L’afflux de travailleurs des pays voisins, attirés par les salaires élevés, continuera d’alimenter la croissance régulière de la main-d’œuvre. Le relèvement de la TVA accélérera l’inflation en 2015, ce qui pourrait déclencher une augmentation des salaires indexés. La croissance des exportations sera légèrement freinée par la perte de compétitivité des prix résultant du nouveau régime de la TVA sur le commerce électronique.

Les risques de révision à la baisse prédominent

Le ralentissement de la croissance dans la zone euro pourrait être préjudiciable à la reprise au Luxembourg, du fait de l’étroitesse de leurs liens commerciaux et financiers. En outre, l’incidence du nouveau régime de TVA de l’UE sur la place du Luxembourg dans le secteur du commerce électronique pourrait être plus négative que prévu. La modification de la réglementation financière pourrait obliger certaines banques luxembourgeoises à adapter leur modèle économique au nouvel environnement. En revanche, un accroissement des entrées de capitaux en quête de sécurité pourrait stimuler l’activité dans le vaste secteur financier.

Mexique

Même si la situation économique a connu des difficultés, provoquées par les soubresauts de la demande extérieure et les médiocres performances du secteur de la construction, un redressement marqué de la hausse du PIB est prévu en 2014 et 2015. Tandis que la demande extérieure se raffermit avec la reprise aux États-Unis, et que les effets de la relance budgétaire commencent à se faire sentir, les investisseurs devraient reprendre confiance. La politique monétaire est accommodante, et le taux de change est stable. Les anticipations d’inflation sont bien ancrées, même si l’inflation a enregistré une brève poussée au début de l’année à la suite du relèvement des taux d’imposition.

L’augmentation en cours des dépenses publiques est bienvenue pour soutenir l’investissement, mais notamment lorsque les conditions commenceront à revenir à la normale, il conviendrait de réduire les mesures monétaires accommodantes et les dépenses de relance. Dans la foulée des modifications constitutionnelles adoptées l’année dernière, la mise en œuvre de réformes structurelles dans les secteurs de l’énergie, de la finance et des télécommunications devrait stimuler l’investissement. À l’avenir, ces réformes devraient doper la productivité et la croissance potentielle.

La croissance a récemment manifesté des signes de faiblesse

Les soubresauts de la demande extérieure, notamment des États-Unis où l’hiver rigoureux a pesé sur l’activité au premier trimestre de 2014, ont provoqué, avec un certain décalage, un recul soutenu de la production industrielle, qui vient seulement de s’inverser. Du fait que la faiblesse persistante du secteur industriel freine la progression salariale, sur fond de hausse des impôts sur la consommation, les consommateurs hésitent à engager des dépenses, même si une reprise progressive se dessine maintenant dans ce domaine.

Mexique

1. Indice des directeurs d'achat. Sur la base d'une moyenne mobile sur trois mois de l'indice Markit Purchasing Managers' Index (PMI) pour le Mexique. Les valeurs supérieures à 50.0 sont le signe d'une amélioration des conditions économiques au cours du mois précédent, les valeurs inférieures à 50.0 sont le signe d'une détérioration.

Source : Datastream ; et Markit.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053961

Mexique : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055633

La crédibilité des politiques publiques a joué un rôle utile

L’inflation globale et sous-jacente a enregistré une poussée sous l’effet des récentes hausses d’impôts, mais du fait de la solide crédibilité des politiques publiques, cette poussée ne s’est pas traduite par une montée des anticipations d’inflation. Le cours de change est resté globalement stable, surtout par comparaison avec d’autres économies de marché émergentes qui ont souffert de la perspective d’un ralentissement des achats de titres par la Réserve fédérale et d’un relèvement des taux d’intérêt aux États-Unis. Le taux directeur de la banque centrale, à 3.5 %, demeure à un niveau historiquement bas, ce qui devrait encourager un rebond de l’investissement.

La politique budgétaire est stimulante

La politique budgétaire est devenue fortement expansionniste sous l’effet de la série de mesures adoptées l’année dernière, qui impliquent un déficit budgétaire de 1.5 % du PIB pour 2014, hors investissement dans la compagnie pétrolière nationale. Le déficit calculé sur cette base officielle ne sera qu’en partie résorbé en 2015. Des dépenses publiques aident désormais le secteur du bâtiment à se remettre des graves problèmes financiers qu’il a rencontrés en 2013.

La demande devrait rebondir

L’affermissement de la croissance aux États-Unis et l’expansion budgétaire au niveau national devraient stimuler la demande extérieure et intérieure, et les capacités excédentaires apparues en 2013 devraient commencer à se résorber. L’adoption de nombreuses réformes structurelles par le nouveau gouvernement – en particulier dans les secteurs des finances, de l’énergie et des télécommunications – a déjà pour effet de raffermir la confiance des chefs d’entreprises et améliorer le climat de l’investissement privé. À plus long terme, ces réformes contribueront aussi à stimuler la productivité et la croissance potentielle.

Les risques sont globalement équilibrés

Les incertitudes entourant le rythme de la reprise aux États-Unis représentent un risque majeur pour un rebond rapide du secteur manufacturier, qui pourrait limiter l’ampleur du redémarrage de l’activité. Les perceptions relatives au rythme d’abandon de la politique monétaire accommodante aux États-Unis pourraient en outre déclencher une instabilité sur les marchés qui, en poussant à la hausse les taux d’intérêt à long terme, serait néfaste pour le Mexique. En revanche, les réformes majeures déjà adoptées pourraient exercer, sur la productivité et l’investissement, des effets plus précoces et plus amples que prévu, ce qui permettrait d’obtenir un redressement durable de la croissance plus rapide et plus vigoureux que prévu.

Norvège

La croissance économique devrait se redresser en 2014-2015, après un ralentissement l’année dernière qui a entraîné une certaine sous-utilisation des ressources économiques, pas encore résorbée. L’impulsion émanant du secteur pétrolier sera plus faible que ces dernières années, mais les exportations non pétrolières se raffermiront avec l’amélioration de l’économie mondiale. La consommation des ménages reprendra également de la vigueur, grâce à la hausse du revenu disponible. Le volant de ressources économiques inutilisées diminuera progressivement.

Comme le prévoit la banque centrale, la politique monétaire devrait rester accommodante pendant quelque temps pour soutenir la reprise. La politique budgétaire sera plus expansionniste, tout en respectant largement les directives budgétaires. Le marché de l’immobilier semble s’être ralenti à la suite du resserrement des conditions d’octroi de prêts, mais il faudrait continuer à surveiller attentivement les prix et les risques que le fort endettement des ménages fait courir au secteur bancaire.

La croissance continentale s’est ralentie

Dans la partie continentale du pays, l’activité économique s’est ralentie l’année dernière, ce qui a eu pour effet d’accroître le volant de ressources inutilisées alors que la croissance passait en dessous de son potentiel. Le taux de chômage a augmenté légèrement, et l’inflation est restée juste en deçà de son objectif de 2.5 %. La politique en matière de taux d’intérêt soutient la demande globale, tandis que les autorités ont mis en place des mesures macroprudentielles destinées à réduire les risques de déséquilibres financiers. Le marché de l’immobilier s’est ralenti, bien que les prix semblent avoir atteint un palier au début de 2014, alors qu’ils reculaient depuis la mi-2013. Il est encore difficile de savoir si cette évolution est le signe d’une stabilisation effective du marché immobilier. L’accroissement de la dette des ménages s’est ralenti récemment, même si l’endettement demeure élevé. Le taux d’épargne des ménages a beaucoup augmenté, mais il devrait marquer le pas.

Norvège

Source : Ministère des Finances ; Norges Bank ; Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Statistics Norway.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054018

Norvège : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055690

Les politiques monétaire et budgétaire soutiennent la croissance

Comme indiqué dans les rapports qu’elle a publiés récemment, la banque centrale devrait maintenir pendant quelque temps sa politique monétaire accommodante pour soutenir la reprise. Le nouveau gouvernement appliquera une politique budgétaire plus expansionniste, avec des allégements de l’impôt sur le revenu des ménages et une augmentation des dépenses d’infrastructure. Le déficit structurel hors pétrole devrait progresser d’un demi-point de PIB continental en 2014. Si un assouplissement modeste de la politique budgétaire est justifié dans les circonstances actuelles, les autorités devraient néanmoins continuer à maintenir le déficit structurel hors pétrole au-dessous du seuil autorisé par les directives, aux termes desquelles ce déficit ne doit pas dépasser 4 % des actifs du fonds souverain (Fonds public pour les retraites-Global, FPRG). En le maintenant à juste titre largement en deçà de cette limite (en dessous de 3 % du FPRG en 2014), on contribue à éviter une relance excessive qui pourrait entraîner une surchauffe et nuire à la compétitivité.

La croissance continentale va s’accélérer

La croissance économique se redressera quelque peu en 2014-2015, le volant de ressources inutilisées se résorbant progressivement. L’atténuation de l’impulsion fournie par l’investissement dans le secteur pétrolier sera compensée par la progression des exportations non pétrolières, à mesure que l’économie va se redresser. L’investissement immobilier manquera de dynamisme, mais la croissance de la consommation privée gagnera en vigueur, soutenue par une progression continue du revenu disponible des ménages. La croissance étant supérieure au potentiel, il deviendra nécessaire de commencer à relever le principal taux directeur à la fin de 2015, afin que l’inflation reste proche de l’objectif, fixé à 2.5 pour cent par la banque centrale.

Les risques d’une divergence à la baisse par rapport aux prévisions restent majoritaires

Le marché immobilier demeure une source de risque, compte tenu du niveau élevé des prix des logements et de l’endettement des ménages. Bien que les projections supposent un atterrissage en douceur de ce marché, l’évolution du financement de l’immobilier pourrait causer davantage de perturbations. La Norvège reste vulnérable face à des chocs des termes de l’échange provoqués par les prix du pétrole. Les répercussions de l’atonie du secteur pétrolier pourraient être plus importantes que prévu et, dans ce cas, la croissance serait plus hésitante dans la partie continentale du pays.

Nouvelle-Zélande

La croissance économique reste vigoureuse, tirée par les activités de reconstruction après le séisme, la reprise consécutive à un épisode de sécheresse et une impressionnante progression des termes de l’échange. Les ressources économiques inutilisées sont en voie de résorption, mais jusqu’à présent, les tensions inflationnistes sont restées peu marquées, grâce à un regain de fermeté de la monnaie et à des hausses de salaires modérées. Cependant, comme la croissance devrait, d’après les prévisions, rester robuste, ces tensions commencent à se manifester.

Si les prix à l’exportation restent favorables et si la demande mondiale se redresse comme prévu, la banque centrale devra continuer à relever sensiblement son taux directeur afin de prévenir la surchauffe de l’économie. L’assainissement budgétaire devra être poursuivi comme prévu, afin d’éliminer le déficit en 2014 et de placer fermement la dette publique sur une trajectoire descendante avant qu’à plus long terme, les tensions liées au vieillissement de la population ne fassent sentir leurs effets.

La production s’accroît rapidement

L’économie est stimulée par les activités de reconstruction consécutives au séisme et par une vague d’immigration, deux phénomènes qui sont favorables à l’investissement. L’agriculture est un point fort et tant la production que les exportations agricoles se sont redressées depuis la sécheresse de l’année dernière ; de plus, les termes de l’échange ont atteint un sommet inégalé depuis 40 ans, avec des retombées sous forme de hausse des revenus pour le secteur des ménages. Cette embellie, ajoutée à une appréciation considérable du patrimoine immobilier et une robuste croissance de l’emploi, améliorent le pouvoir d’achat des consommateurs, en dépit d’un niveau d’endettement déjà élevé. Le chômage continue à diminuer, et la progression des salaires et des prix, bien qu’encore modérée, a commencé à s’accélérer. La demande subit le contrecoup de la contraction budgétaire en cours, de la hausse récente des taux d’intérêt directeurs et de l’anticipation de leurs hausses à venir, ce qui provoque des tensions à la hausse sur la monnaie.

Nouvelle-Zélande

Source : Reserve Bank of New Zealand ; et Statistics New Zealand.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053999

Nouvelle-Zélande : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055671

Le resserrement monétaire devrait être poursuivi

La production continuant à croître à un rythme solide, les taux directeurs devront continuer d’être relevés afin d’éviter la surchauffe. Les prévisions tablent sur un taux maximal de 4.5 % au début de 2015, même si la trajectoire effective des taux dépendra à l’évidence des évolutions économiques. L’application, en octobre dernier, de limites macroprudentielles aux prêts immobiliers consentis par les banques a été étonnamment efficace pour contenir ce type de crédit.

L’assainissement budgétaire se poursuit comme prévu

Le déficit des administrations publiques devrait se transformer en un léger excédent cette année, grâce aux recettes inattendues provenant d’un volume d’activité plus robuste. Cela suffira à amorcer la réduction de la dette publique. Cette politique contracyclique est judicieuse, compte tenu des évolutions conjoncturelles prévues, et contribuera au renforcement de la viabilité budgétaire pour faire face aux coûts du vieillissement démographique. Les pouvoirs publics entendent s’appuyer avant tout sur des réductions des dépenses, l’adoption de réformes structurelles pour diminuer la dépendance vis-à-vis de l’aide sociale et l’augmentation des droits d’accise.

Plusieurs facteurs favoriseront une croissance forte, bien que légèrement en perte de vitesse

Le PIB réel devrait augmenter à un rythme vif, mais néanmoins fléchissant, à mesure que les effets de l’immigration, de la reconstruction et de l’amélioration des termes de l’échange s’estomperont progressivement, et que le resserrement monétaire commencera à se faire sentir. La demande intérieure sera soutenue par un climat des affaires sain et par le regain de confiance généré par les gains de patrimoine et la baisse persistante du chômage. Malgré le redressement progressif de la demande extérieure, la monnaie forte continuera à peser sur les résultats à l’exportation.

Les risques sont globalement équilibrés

Le dynamisme croissant de la demande pourrait être plus marqué que prévu. En revanche, le niveau élevé des prix des logements par rapport aux revenus et aux loyers, et l’endettement des ménages, font peser un risque sur la stabilité financière en cas de choc négatif. Une dégradation des perspectives mondiales, particulièrement en Chine, pèserait sur les volumes et les prix des exportations, provoquant un ralentissement de la croissance.

Pays-Bas

L’économie se relève après une récession à double creux mais, d’après les projections, la croissance sera modeste, car les ménages doivent réduire leur endettement, le chômage continue d’augmenter et l’assainissement budgétaire se poursuit. L’investissement devrait se redresser progressivement grâce à une croissance plus soutenue des exportations.

L’assainissement budgétaire devrait en principe se poursuivre comme prévu par l’accord de coalition, mais il conviendrait que les stabilisateurs automatiques puissent s’exercer librement. Bien que les autorités aient déjà restreint la déductibilité des intérêts hypothécaires, elles devraient prendre de nouvelles mesures pour renforcer les incitations au remboursement des prêts immobiliers lorsque le marché du logement se sera durablement redressé. Les réformes prévues pour le marché du travail devraient être surveillées de près afin de vérifier si elles ont une incidence positive sur la croissance potentielle.

L’investissement et les exportations conduisent à la reprise

La croissance économique se redresse grâce au rebond de l’investissement, et les indicateurs d’activité à court terme se sont améliorés. Les exportations, et principalement les réexportations, contribuent également à la croissance. L’ampleur du chômage et des ressources inutilisées a entraîné un recul sensible du rythme annuel de l’inflation. Les dépenses des ménages sont modestes, compte tenu de la faiblesse des salaires réels et de la montée du chômage.

L’assainissement budgétaire se poursuit

L’assainissement budgétaire, au travers de hausses d’impôts et de réductions des dépenses, a permis d’abaisser considérablement le déficit budgétaire nominal et sous-jacent,. Le solde budgétaire s’est amélioré grâce aux recettes exceptionnelles de la vente par adjudication d’actifs de télécommunications, à hauteur d’environ 0.6 % du PIB, en 2013. Les hypothèses d’assainissement budgétaire retenues pour les projections de l'OCDE correspondent à celles de l’accord de coalition de 2012 et des trains de mesures suivants. Les stabilisateurs automatiques devraient pouvoir jouer pleinement.

Pays-Bas

1. Les prix des logements sont corrigés des prix à la consommation et correspondent aux prix d'achat de l'ensemble des logements vendus aux particuliers.

Source : Statistics Netherlands (CBS) ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053980

Pays-Bas : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055652

L’endettement des ménages reste considérable et le marché du logement est faible

Les prix de l’immobilier résidentiel – aujourd’hui inférieurs de 20 % à leur sommet de 2008 en termes nominaux – montrent des signes de stabilisation et le volume des transactions augmente. Le stock de dette hypothécaire a quelque peu reculé, mais l’encours reste élevé, et un tiers des ménages ont un patrimoine négatif. Lorsque le marché immobilier se sera durablement remis, les autorités pourraient encourager davantage le remboursement des prêts immobiliers en accélérant la réduction de la déductibilité des intérêts hypothécaires pour les emprunteurs.

Le taux de chômage demeure élevé

Le taux de chômage a fortement augmenté depuis la crise internationale. Un train de réformes du marché du travail, visant à atténuer la segmentation du marché et favoriser la mobilité de la main-d’œuvre à moyen terme, est en cours d’adoption et sera progressivement appliqué à partir de la mi-2015.

La croissance reposera sur l’investissement et les exportations

La croissance devrait se raffermir, entraînée par l’investissement et les exportations, mais elle restera modeste, car la demande fait face à des vents contraires sur le plan intérieur. Le frein que constitue la consommation privée devrait se relâcher lentement avec le redressement progressif du revenu disponible. L’inflation devrait demeurer faible compte tenu de l’ampleur des ressources inutilisées dans l’économie, de la progression limitée des salaires et du fort taux de chômage.

Les risques sont globalement équilibrés

Bien que le marché immobilier ait commencé à se stabiliser, une nouvelle période de baisse des prix nuirait à la reprise. En présence d’une inflation très faible et d’une maigre progression salariale, les ménages pourraient avoir plus de difficultés à réduire leur endettement. À l’inverse, si les prix de l’immobilier se redressaient plus rapidement que prévu, la consommation pourrait se redresser plus tôt. De plus, l’économie étant largement ouverte aux échanges, elle pourrait bénéficier d’un renforcement de la demande extérieure.

Pologne

La croissance du PIB réel devrait s'accélérer grâce au dynamisme des exportations et au renforcement progressif de la demande intérieure. L'inflation devrait rester modérée au cours des trimestres à venir, avant de remonter lentement parallèlement à la réduction du volant de ressources inutilisées dans l'économie.

Les prévisions reposent sur l'hypothèse que la banque centrale commencera à relever son taux directeur vers la fin de 2014, afin de contenir les tensions inflationnistes. Étant donné que la croissance devrait s'accélérer et que les marges de manœuvre budgétaires sont limitées, il serait judicieux d'intensifier les efforts d'assainissement des finances publiques en 2015. Il conviendrait néanmoins de laisser jouer les stabilisateurs automatiques sans remettre en cause la trajectoire d'assainissement budgétaire sous-jacent.

L'activité économique s'est redressée

L'activité économique a rebondi au second semestre de 2013. Les exportations progressent rapidement, renforçant la production industrielle et l'investissement des entreprises. Le regain de confiance des consommateurs et la légère baisse du taux de chômage favorisent une reprise de la consommation intérieure. Le déficit de la balance courante continue de se réduire, et les marchés de capitaux polonais ont bien résisté aux turbulences qu'ont connues les économies de marché émergentes en janvier. Par ailleurs, l'investissement public a ralenti, mais les décaissements de fonds de l'Union européenne (UE) devraient repartir à la hausse en 2014-15 et fournir une source stable de financement permettant de renforcer l'investissement public.

Les politiques budgétaire et monétaire ont soutenu l'économie

Début 2013, face à la montée de la dette publique et au ralentissement de l'activité économique, le gouvernement a suspendu le premier plafond d'endettement des règles budgétaires et a permis au déficit budgétaire d’être plus large que prévu initialement. Conjuguées à un taux directeur abaissé à un niveau sans précédent, ces mesures budgétaires se sont traduites par une politique macroéconomique offrant un soutien exceptionnel à l’économie. La banque centrale a annoncé que le taux directeur resterait inchangé au moins jusqu'à la fin de septembre 2014. Pour l'heure, à 0.7 %, l'inflation demeure nettement en deçà de l'objectif officiel de 2.5 %.

Pologne

1. En volume.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054037

Pologne : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055709

La réforme des retraites a permis de réduire la dette publique

Les modifications apportées en 2014 au système de retraite annulent en partie la réforme de 1999 et ont débouché sur un excédent budgétaire temporaire en 2014. Conjuguées à des mesures d'assainissement des finances publiques, ces modifications vont permettre de réduire le déficit des administrations publiques à 2.9 % du PIB en 2015, même si, mesuré selon les nouvelles normes comptables qui doivent être adoptées en septembre 2014, son ampleur serait de 3.1 % du PIB. Un effort d'assainissement supplémentaire est de mise pour ramener la dette publique en deçà du premier seuil dont le franchissement déclenche l'application de mesures correctives, fixé à 43 % du PIB (suivant la définition nationale), et compte tenu des perspectives d'augmentation des dépenses de santé et de retraite à moyen terme.

La croissance devrait s'accélérer encore

La croissance du PIB réel devrait monter en régime progressivement pour s'établir à 3.4 % en 2015, le recul du chômage et l'accélération de la progression des salaires soutenant la demande intérieure. Cela devrait suffire pour que s'amorce la résorption du volant de ressources économiques inutilisées et que les tensions inflationnistes s'accentuent. En conséquence, il est supposé que la banque centrale commencera à relever peu à peu son taux directeur vers la fin de 2014.

Les risques sont orientés de manière prédominante à la baisse

Les événements en Ukraine pourraient peser sur les exportations et faire augmenter les prix de l'énergie. En outre, les banques polonaises demeurent exposées au risque que la résolution des problèmes des banques européennes traîne en longueur, du fait de leur dépendance vis-à-vis des financements extérieurs. En revanche, la consommation et l'investissement privés pourraient se redresser plus vivement si l'amélioration de la confiance et la progression des revenus étaient plus rapides que prévu.

Portugal

Les prévisions tablent sur une reprise progressive de la croissance, à mesure que la situation mondiale s’améliore et que la demande intérieure se redresse. Compte tenu des bonnes surprises récentes concernant le PIB, l’emploi et les exportations, la reprise pourrait se concrétiser plus rapidement que prévu, même si ces évolutions demeurent fragiles. Le taux de chômage devrait continuer à reculer lentement pendant toute la période de prévision. Avec un volant de ressources inemployées qui est et demeurera considérable, l’inflation devrait rester très faible, le risque de déflation n’étant pas exclu, ce qui rendra plus difficile une réduction de la dette.

Le processus d’ajustement de l’économie a progressé sur plusieurs fronts : assainissement budgétaire, rééquilibrage extérieur, ajustement des bilans dans le secteur privé et réformes structurelles. Le maintien de l’élan des réformes s’avérera décisif pour que la reprise soit durable.

L’activité économique montre des signes positifs

La croissance économique est redevenue positive plus tôt que prévu, principalement grâce au raffermissement des exportations. Le taux de chômage est encore très élevé, mais diminue depuis le début de l’année 2013. La faible augmentation des prix et des salaires améliore la compétitivité des coûts et les parts de marché du Portugal à l’exportation, ce qui, avec le redressement des marchés mondiaux, se traduit par une poussée des exportations.

L’ajustement budgétaire va se poursuivre

Le déficit budgétaire en 2013 s’est inscrit en deçà des objectifs programmés, grâce à des recettes plus élevées que prévu. Le budget 2014 comprend des mesures d’assainissement équivalant à 1 % du PIB, principalement du côté des dépenses, conçues pour atteindre un objectif de déficit de 4 % du PIB, ce qui supposerait un solde primaire positif pour la première fois depuis 20 ans.

Portugal

1. Moyenne mobile sur 4 trimestres.

Source : Banco de Portugal ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054056

Portugal : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055728

Des mesures supplémentaires d’ajustement budgétaire sont nécessaires

Pour assurer la viabilité de la dette et retrouver la confiance des investisseurs, il sera nécessaire de poursuivre l’ajustement budgétaire au-delà de l’expiration du programme de soutien extérieur, prévue fin mai 2014. On prévoit que le Portugal honorera les objectifs de déficit convenus avec la Troïka pour 2014 et 2015, de respectivement 4.0 % et 2.5 %. Cependant, compte tenu de la fragilité de la reprise, les autorités devraient laisser les stabilisateurs automatiques jouer pleinement, même s’il s’ensuivait un léger dérapage par rapport aux objectifs de déficit dans l’éventualité d’une croissance plus lente que prévu.

Il demeure prioritaire de réduire l’endettement du secteur privé

Le niveau d’endettement des ménages et des entreprises privées est encore trop élevé, même si l’endettement des ménages recule et que leur taux d’épargne augmente. Les bilans des banques s’améliorent également. En revanche, les entreprises privées sont confrontées à des coûts d’emprunt élevés et rencontrent des difficultés d’accès au crédit, du fait notamment qu’elles sont déjà lourdement endettées. L’accès au crédit bancaire est plus facile pour les secteurs marchands que pour les secteurs non marchands, ce qui contribue à un rééquilibrage de l’économie dans le sens d’une moindre dépendance vis-à-vis de la demande intérieure. Le ratio des prêts improductifs demeure élevé, à 11.8 % en moyenne, et il est sensiblement supérieur à ce chiffre dans les secteurs non marchands.

La reprise s’affermira peu à peu, tirée par les exportations

Les exportations continueront de tirer une reprise qui s’affermit, au fur et à mesure du redressement de la croissance sur les marchés d’exportation du Portugal, en particulier la zone euro. L’assainissement budgétaire qui demeure nécessaire, le lourd endettement du secteur privé et le chômage élevé brideront la demande intérieure. Le taux de chômage, toutefois, fléchira peu à peu.

Les risques de divergence à la baisse par rapport aux prévisions dominent

Les risques portent principalement sur la question de savoir si l’évolution positive récente va perdurer. Les exportations de combustible à partir d’une raffinerie ayant fait l’objet d’investissements ont représenté une fraction significative de la croissance récente des exportations, mais les limites de capacité sont désormais atteintes. Bien que les écarts de rendement sur la dette publique portugaise se soient rétrécis de manière significative, des événements extérieurs ou une détérioration des perceptions du marché pourraient vite remettre ces progrès en question. Un risque de déflation existe, qui rendrait plus difficile la réduction de l’endettement. Côté positif, le système bancaire pourrait octroyer plus de crédit qu’on ne s’y attendait, ce qui aurait pour effet de promouvoir l’investissement et l’expansion des entreprises.

République slovaque

La croissance économique devrait se redresser en 2014 et 2015, avec l’essor des marchés d’exportation et le ralentissement de l’assainissement budgétaire. Pour la première fois depuis cinq ans, la consommation privée apportera une contribution positive à la croissance du PIB, grâce au raffermissement du marché du travail et à la progression accrue des salaires réels. L’investissement augmentera graduellement, porté par un climat plus favorable dans la zone euro, et contribuera à développer la base manufacturière orientée vers l’exportation. L’achèvement du réseau autoroutier élargira l’assise régionale des activités d’exportation.

Afin que l’assainissement budgétaire soit durable, les autorités doivent amoindrir le rôle des mesures budgétaires ponctuelles. La réforme en cours dans le secteur public ainsi que l’absorption des fonds de l’Union européenne, devraient être renforcées. Des politiques actives du marché du travail plus efficaces et des réformes du système éducatif devraient faire baisser le chômage de longue durée. Les réformes visant à accroître la productivité dans les services contribueront à améliorer la résilience de l’économie.

La croissance se redresse

Le redressement ’économique a gagné en vigueur et s’est élargi grâce au raffermissement simultané des exportations, de l’investissement et de la consommation. Le faible taux d’inflation a soutenu la progression des revenus réels disponibles. De grands projets d’investissement ont été menés au dernier trimestre de 2013, réaffirmant l’engagement d’investisseurs importants en faveur de leurs activités existantes en République slovaque. Le climat économique s’améliore depuis le second semestre de 2013.

République slovaque

1. En volume.

2. Concept domestique.

Source : Base de données des Principaux indicateurs économiques de l'OCDE ; Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Base de données des Comptes nationaux trimestriels de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054075

République slovaque : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055747

La croissance devrait reposer davantage sur la demande intérieure

Les exportations et l’investissement étranger vont s’accélérer, portés par le renforcement attendu de la demande mondiale en 2014 et 2015, en particulier dans la zone euro et dans les pays du groupe de Visegrad. La progression des salaires rattrapera peu à peu les gains de productivité, d’où une amélioration modeste seulement de la compétitivité-prix, mais de nature à alimenter. la consommation. L’inflation devrait rester modérée en raison de la persistance de l’ample volant de ressources inutilisées.

L’assainissement budgétaire se ralentira

En 2013, des revenus plus élevés et quelques réductions de dépenses a fait reculer le déficit budgétaire de 1.7 point de PIB. L’assainissement budgétaire devrait se poursuivre comme prévu, mais à un rythme plus lent. Même s’il serait souhaitable de laisser jouer les stabilisateurs automatiques, il faudrait pour cela que le parlement revienne sur le plafonnement de la dette inscrit dans la Constitution. A moyen terme, les autorités devraient s’assurer que le plafond d’endettement permet de ménager une marge de manoeuvre suffisante pour laisser agir les stabilisateurs automatiques sans déclencher l’application de la règle constitutionnelle. Un meilleur recouvrement de l’impôt, une consommation plus tonique et la hausse des revenus sont autant de facteurs de nature à élargir taxe sur la base d’imposition. Cependant, l’importance des mesures budgétaires ponctuelles (notamment les recettes de la vente par adjudication d’une bande de fréquence de télécommunications et les ventes d’actifs appartenant à l’État) suscite des inquiétudes quant à la viabilité de l’assainissement budgétaire. Le ratio dette / PIB devrait demeurer tout juste inférieur au plafond constitutionnel d’endettement, fixé à 57 % du PIB en 2014 et 2015, tout en tenant compte des mesures ponctuelles et les recettes de privatisation prévues.

Des politiques structurelles sont nécessaires pour renforcer la croissance à moyen terme

La croissance économique devrait progresser de 3 % en 2015, chiffre bien inférieur aux taux de croissance d’avant la crise. Pour lui donner un coup de fouet, les politiques d’activation du marché du travail, d’éducation et d’innovation doivent être renforcées. Dans le contexte de l’assainissement budgétaire engagé, une meilleure absorption des fonds de l’UE ouvrirait des possibilités d’accroissement de l’investissement public.

Les risques sont principalement d’origine extérieure

La reprise pourrait tarder si la croissance dans la zone euro, et en particulier en Allemagne, était inférieure aux attentes ou si les risques de déflation se concrétisaient. Elle pourrait aussi être entamée par les événements en Ukraine. La proportion particulièrement forte d’obligations de l’État slovaque détenues par le secteur bancaire constitue une menace pour l’expansion du crédit. En revanche, si les étapes vers une union bancaire, notamment vers un mécanisme de soutien budgétaire, dans la zone euro étaient franchies plus rapidement, les incertitudes diminueraient, ce qui contribuerait à stimuler le crédit et à le réorienter vers le secteur des entreprises, en particulier les entreprises en phase de démarrage..

République tchèque

Une reprise tirée par les exportations s’est dessinée en 2013 et devrait voir son rythme s’accélérer en 2014 avec l’intensification des échanges à l’échelle mondiale, mettant fin à deux années de baisse de l’investissement privé. Le regain de confiance des consommateurs et la progression plus marquée des revenus réels devraient stimuler la croissance de la consommation privée. Mais ce n’est qu’en 2015 que le rythme de la croissance permettra de réduire le volant de ressources économiques inutilisées et d’abaisser le taux de chômage.

Une politique budgétaire modérément propice à la croissance serait judicieuse, car un assainissement, à ce stade, risquerait de mettre en péril la fragile reprise. Une fois la reprise solidement installée, il conviendrait d’adopter des mesures favorisant la viabilité de la situation budgétaire. La banque centrale a commencé à intervenir sur le marché des changes fin 2013, estimant qu’elle devait adopter des mesures non conventionnelles de politique monétaire pour préserver la crédibilité de l’objectif d’inflation, face à une période prolongée de faible inflation et à une menace de déflation. Les autorités devraient revenir à une politique de taux flottant dès que possible. Un renforcement des politiques actives du marché du travail permettrait d’éviter que le chômage ne devienne structurel.

La reprise est finalement en cours

L’activité économique s’accélère en réponse à une croissance plus vive des exportations, qui stimule la production industrielle et les commandes aux industries manufacturières. Outre qu’elle améliore la confiance au sein de l’industrie, cette évolution alimente une lente remontée de la croissance de l’investissement privé. Les dépenses des ménages et l’investissement dans le logement demeurent cependant faibles, reflétant le recul des revenus réels.

République tchèque

1. Moyenne mobile sur 3 mois.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, nº 95 ; Office statistique de la République tchèque ; et Base de données des Principaux indicateurs économiques de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933053752

République tchèque : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055424

La politique budgétaire est modérément propice à la croissance

Le processus d’assainissement budgétaire a été interrompu suite à la baisse persistante de la production en 2013. Pour l’avenir proche, la politique budgétaire devrait être modérément propice à la croissance, et le déficit des administrations publiques se maintenir en deçà de 3 % du PIB, malgré une hausse probable des dépenses salariales et d’investissement. Une fois la reprise installée, des mesures d’amélioration de la viabilité budgétaire seront néanmoins nécessaires, en particulier pour contenir les tensions sur les dépenses liées au vieillissement de la population.

La politique monétaire devrait continuer à soutenir l’économie

Fin 2013, les instruments classiques de politique monétaire ayant paru atteindre les limites de leur efficacité, la banque centrale a été amenée, face aux risques de déflation, à intervenir sur le taux de change en fixant un taux plancher pour la couronne, laquelle s’est immédiatement dépréciée d’environ 4 ½ pour cent. Début 2014, l’inflation est tombée à 0.2 %, bien en deçà du taux cible de 2 % fixé par la Banque nationale, reflétant la sous-utilisation des ressources économiques et une forte diminution des prix administrés. L’inflation devrait rebondir pour revenir dans la fourchette de la banque centrale (1 à 3 %) lorsque les effets de la baisse de la couronne se feront sentir et que les prix administrés n’auront plus d’incidence sur l’inflation mesurée en glissement annuel. Le maintien d’un taux de change plancher devrait donc prochainement devenir moins nécessaire.

La croissance dépendra de la demande extérieure

La hausse des exportations, qui bénéficiera du redressement des marchés d’exportation, va conforter la confiance et stimuler l’investissement privé. La progression des salaires réels et de l’emploi encouragera la consommation privée. Cependant, le rythme modeste de la reprise ne permettra qu’une faible réduction du volant de ressources économiques inutilisées.

Les risques restent d’origine extérieure et orientés à la baisse

En raison de la profonde intégration des industries manufacturières tchèques dans la chaîne de l’offre allemande, la reprise reste vulnérable aux chocs désinflationnistes ou financiers ayant leur origine en Allemagne ou chez les autres grands partenaires commerciaux du pays. Les événements en Ukraine constituent également un risque de divergence à la baisse. À l’inverse, un redressement du marché du travail plus rapide que prévu doperait davantage la consommation privée.

Slovénie

La production recommencera à augmenter en 2014, car le raffermissement de la demande extérieure dynamisera les exportations. Des faiblesses persistantes dans le secteur bancaire, ajoutées au désendettement des entreprises, pèseront sur l’investissement, tandis que la poursuite de l’assainissement budgétaire restreindra la demande. La reprise progressive de la demande intérieure et le redressement des exportations devraient accélérer l’activité en 2015. L’important sous-emploi des capacités maintiendra le chômage à un niveau élevé et l’inflation à un bas niveau.

La restructuration des entreprises surendettées devrait avancer sans délai, de même que les privatisations et l’amélioration de la gouvernance des entreprises. La consolidation du secteur bancaire s’impose, et la surveillance des banques devrait être renforcé. La volonté de contenir la dette publique ne doit pas faillir, et les stabilisateurs automatiques doivent pouvoir jouer pleinement. Une nouvelle réforme des retraites sera bientôt indispensable. Les politiques d’activation du marché du travail pourraient être renforcées, et le dualisme du marché du travail devrait encore être réduit.

La croissance reprend

Sous l’effet d’une amélioration du climat économique, d’un redressement de l’investissement et des exportations, et d’une reprise de la consommation, la croissance reprend. Néanmoins, le secteur bancaire reste fragile, avec un ratio élevé de prêts improductifs et une baisse du crédit au secteur des entreprises, surendetté. La restructuration des entreprises et la consolidation du secteur bancaire n’ont pas encore vraiment démarré. L’orientation budgétaire restrictive et la morosité du marché du travail continuent de peser sur la demande.

La recapitalisation des banques a apaisé les marchés financiers

Suite à l’examen de la qualité des actifs et aux tests de résistance de huit banques slovènes en décembre 2013, les autorités ont procédé, avec succès, à la recapitalisation des trois grandes banques publiques, pour un coût de 3 milliards EUR (environ 9 % du PIB), et commencé à transférer leurs actifs dépréciés dans la Société de gestion des actifs bancaires. Pour les cinq autres banques, les actionnaires sont tenus de couvrir les besoins de fonds propres, mais il est encore possible qu’une recapitalisation complémentaire, à hauteur de 2 % du PIB, doive être assurée par l’État. Le gouvernement reste déterminé à poursuivre la privatisation prévue des grandes banques, et la réglementation en matière d’insolvabilité a été réformée afin de permettre une restructuration plus rapide des entreprises. Les débuts prometteurs du processus de restructuration bancaire ont apaisé les marchés financiers, et les rendements souverains ont nettement chuté, parallèlement à une amélioration de la note des banques et de la dette souveraine.

Slovénie

1. Définition de Maastricht.

2. Données ajustées des cessions et des titrisations depuis le premier trimestre 2010.

Source : OCDE, Base de données Non-consolidated financial balance sheets ; Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Banque de données statistiques de la Banque centrale européenne, Statistiques de bilan des IFM.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054094

Slovénie : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055766

La dette publique augmente malgré l’assainissement

La dette publique a gonflé sous l’effet des importants déficits enregistrés depuis le début de la crise et des besoins de capitalisation des banques. L’assainissement budgétaire s’est poursuivi en 2013 avec une réduction des dépenses non salariales et des traitements dans la fonction publique et la hausse de certaines taxes, dont la TVA. Toutefois, le déficit global s’alourdit en raison des injections de capitaux dans les banques. Le gouvernement a l’intention de ramener le déficit au-dessous de la barre des 3 % du PIB d’ici la fin 2015. La nouvelle taxe sur l’immobilier, prévue pour 2014, a été cependant rejetée par la Cour constitutionnelle, ce qui pose problème puisque les recettes prévues à ce titre se montaient à 0.6 % du PIB. Le gouvernement devrait s’en tenir fermement à ses objectifs budgétaires et trouver d’autres voies vers l’assainissement.

La croissance sera positive mais restera faible en 2014

Alors que les exportations devraient regagner du terrain sur fond d’amélioration du climat international, la demande intérieure et le marché du travail manqueront de vigueur, sous l’effet de la restructuration des entreprises. Une croissance plus dynamique est attendue pour 2015, grâce à une croissance plus vive des exportations, et la consommation intérieure se rétablira plus fermement vers la fin de l’année. Les restructurations se traduiront par un taux de chômage élevé et une inflation modérée.

Les risques pour les perspectives sont équilibrés

Le scénario de référence repose sur la réussite des mesures adoptées pour mener à bien les restructurations d’entreprises et inverser le processus d’accumulation de la dette publique. Des dérapages budgétaires et l’arrêt des privatisations pourraient détériorer la perception des risques afférents à la Slovénie sur les marchés financiers. Les événements en Ukraine pourraient aussi avoir des effets néfastes sur la reprise. Les risques de divergence à la hausse pour la croissance économique incluent un environnement international meilleur que prévu et un impact plus positif des récentes réformes structurelles sur les retraites, le marché du travail et l’amélioration des procédures pour insolvabilité.

Suède

La croissance se renforce, grâce au solide redémarrage des investissements et de la consommation privés. Même si le chômage demeurera élevé jusqu'à fin 2014, il devrait reculer en 2015, contribuant à faire remonter l'inflation de son faible niveau actuel vers l'objectif de 2 %.

Il est souhaitable que la politique monétaire et budgétaire reste accommodante pendant quelque temps. Il y a lieu d'abaisser encore les taux directeurs dans l'immédiat. S'attaquer aux rigidités restantes du marché du travail et aux défaillances des politiques d'activation en faveur des populations défavorisées permettrait de générer une reprise plus solide et plus inclusive. Il conviendrait de surveiller le niveau d'endettement des ménages et de réduire les rigidités du marché de l'immobilier résidentiel pour accroître l'offre.

L’activité repart à la hausse

L'activité s'est accélérée vers fin 2013 grâce à la consommation des ménages, aux investissements fixes, aux exportations et à la reconstitution des stocks. Les indicateurs économiques tendanciels augurent une poursuite de la croissance. Cependant, l'ampleur des capacités inemployées, notamment le chômage élevé, se traduit par une faible inflation.

La politique monétaire devrait rester accommodante

La politique monétaire est fort accommodante, mais l'inflation des prix à la consommation est tombée aux alentours de zéro. Jusqu'à présent, la banque centrale s'est abstenue d'accroître le soutien monétaire en raison de la forte croissance du crédit résidentiel et de la hausse des prix de l'immobilier. L'importance des ressources économiques inutilisées, y compris le chômage élevé, justifierait un soutien monétaire supplémentaire à court terme, qui devrait être retiré progressivement à mesure que l'économie se redressera.

Suède

1. L'indicateur de tendance économique est fondé sur des enquêtes mensuelles auprès des ménages et des entreprises. Il est ramené à une valeur moyenne de 100 et à un écart type de 10.

Source : National Institute of Economic Research ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054132

Suède : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055804

Le solde budgétaire va progressivement s’améliorer

En 2014, la politique budgétaire sera légèrement expansionniste. Le relèvement du crédit d'impôt sur les revenus d'activité, l'abaissement du seuil d'imposition des revenus par l'État et les dépenses supplémentaires visant à réduire le chômage des jeunes contribuent à soutenir l'activité. Le déficit diminuera en faveur de la reprise de la croissance, même si la trajectoire exacte de l'assainissement demeure incertaine du fait des prochaines élections législatives qui auront lieu d'ici septembre 2014.

La croissance gagne de la vigueur

La croissance économique se renforce, tirée principalement par la consommation des ménages et le rebond des investissements privés. La croissance des exportations, soutenue par l'amélioration des perspectives des partenaires commerciaux de la Suède, devrait contribuer de plus en plus à la croissance de la production au cours de la période de prévision. La consommation des ménages et l'investissement résidentiel continueront de progresser parallèlement aux revenus. La solidité de la trésorerie des entreprises et le regain de confiance stimuleront l'investissement productif. Le taux de chômage devrait reculer à compter du deuxième trimestre de 2014 à mesure que les créations d'emplois vont s'accélérer. La meilleure tenue du marché du travail entraînera à son tour un mouvement à la hausse des salaires en 2015 et l'inflation devrait commencer à croître à la fin de 2015. Elle devrait toutefois demeurer inférieure à l'objectif fixé et, selon l'évolution de la situation économique, un relèvement des taux d'intérêt ne sera donc nécessaire qu'à compter de mi-2015.

Les risques sont étroitement liés aux exportations et à la confiance

Un affaiblissement de la demande extérieure et la détérioration de la confiance des chefs d'entreprise, la baisse des recrutements et le repli des investissements qui en découleraient, constituent les risques les plus graves pour la reprise prévue de l'économie. Toutefois, la demande et la confiance extérieures pourraient également réserver de bonnes surprises. Sur le plan intérieur, le fort endettement immobilier des ménages demeure préoccupant.

Suisse

La croissance économique devrait se relever lentement. La hausse des exportations, freinée par la vigueur du franc suisse et la lenteur de la reprise dans la zone euro, devrait repartir et soutenir une demande intérieure robuste. Des capacités inutilisées, conjuguées à la vigueur de la monnaie, retardent la sortie de la déflation. L’emploi devrait continuer de progresser pendant toute la période examinée, soutenu par l’activité.

La politique monétaire devrait rester accommodante jusqu’à ce que les pressions déflationnistes aient disparu, mais il faudra être très attentif à la hausse des prix de l’immobilier qui en résultera tout en se préparant à renforcer les mesures macroprudentielles. Si la croissance décélère, il sera toujours amplement possible, étant donné la solidité des finances publiques, d’actionner le levier des dépenses discrétionnaires. Une mise en œuvre plus rapide de la réforme du secteur agricole stimulerait la croissance et la productivité à plus long terme.

La croissance se raffermit

La demande intérieure a permis de porter la croissance du PIB à 2 % en 2013. Elle a été tirée par la consommation privée, elle-même soutenue par la hausse des salaires réels et l’amélioration de l’emploi. En outre, en glissement annuel, l’investissement a renoué avec la croissance pour la première fois depuis 2011. Tandis que toutes les composantes de l’investissement progressaient, la construction a affiché une expansion de 5.2 %. À la faveur d’une forte progression de l’emploi, en particulier dans les services et dans le bâtiment, le taux de chômage est tombé à 4 %, son niveau le plus bas depuis le début de 2012. En glissement annuel, les prix ont été stables ces douze derniers mois après avoir reculé de 0.2 % en 2013 et 0.7 % en 2012.

Suisse

1. Données mensuelles ; prévisions trimestrielles à partir du deuxième trimestre 2014.

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et BNS, Bulletin mensuel de statistiques économiques avril 2014.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054170

Suisse : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055823

La vigueur du franc pèse sur la croissance

Alors que la demande intérieure a été assez bien orientée, les exportations ont connu plusieurs trimestres de décélération, leur taux de croissance affichant actuellement le même niveau que celui du PIB. L’effet de la vigueur du franc a été perceptible sur les exportations de marchandises qui ont reculé de 0.5 % en 2013. En particulier, des branches tournées vers les exportations, comme l’industrie manufacturière, ont eu un impact négatif sur la croissance en 2013, ce qui marque un net contraste par rapport à la situation antérieure à l’appréciation du cours de change. Même si la politique monétaire a été très accommodante et si l’économie européenne s’améliore lentement, le franc suisse est resté fort. Cela étant, aucune intervention des autorités sur le marché des changes n’a été nécessaire ces derniers temps pour empêcher le cours de change de dépasser son plafond.

La croissance des exportations et des prix devrait se redresser

À mesure que la reprise européenne s’affirme et que l’effet de la vigueur du franc s’atténue, la croissance des exportations devrait s’accélérer. Conjuguée à la demande intérieure soutenue, cette expansion devrait stimuler la croissance pour la porter à 2.5 % en 2015 et maintenir l’excédent de la balance courante aux alentours de 10 % du PIB. La Suisse devrait renouer avec des prix en légère augmentation vers la fin de 2014, aidée par un écart de production qui se réduit peu à peu et des anticipations d’inflation un peu plus élevées. En revanche, malgré l’adoption de mesures macroprudentielles en 2013, les prix de l’immobilier continuent de grimper à vive allure : selon la mesure utilisée, leur progression se situe entre 4.7 % et 8 % par an pour les appartements et entre 2.6 % et 7.4 % pour les maisons individuelles.

Les risques de dégradation sont liés à la situation en Europe et à l’emballement du marché du logement

L’incertitude considérable qui entoure l’économie mondiale, et plus particulièrement l’économie européenne, fait planer une menace sur les exportations suisses. Le plafonnement du cours de change et les taux d’intérêt nuls n’offrent guère de latitude pour de nouvelles mesures de stimulation sur le plan monétaire au cas où la croissance fléchirait. Parallèlement, la faiblesse persistante et sans précédent des taux d’intérêt fait monter la demande de crédit hypothécaire (+4.3 % pendant l’année écoulée), ce qui crée un risque de déséquilibres accrus dans le secteur du logement. Des années de politique budgétaire prudente ont aidé la Suisse à réduire sa dette publique et le pays dispose donc désormais d’une certaine marge pour agir au moyen de mesures budgétaires si nécessaire. Enfin, il est peu probable que les quotas d’immigration annoncés puissent avoir un effet immédiat sur la croissance, mais ils pourraient accroître l’incertitude à court terme.

Turquie

La croissance économique s’est essoufflée en 2013, les turbulences sur les marchés financiers internationaux ayant conduit à une hausse des taux d’intérêt. L’octroi de crédit et la demande des ménages ont ralenti. La croissance des exportations s’est repliée, notamment en raison du déclin rapide des ventes d’or. Les tensions politiques ont entamé la confiance, provoquant des sorties de capitaux et contraignant la Banque centrale à relever fortement ses taux d’intérêt au début de 2014. La croissance devrait rester morose jusqu’à la mi-2015, tandis que le déficit de la balance courante demeurera très élevé.

Il est essentiel de nourrir la confiance intérieure et extérieure. Les politiques monétaire, budgétaire et financière devraient rester prudentes. Il est recommandé d’accroître la transparence budgétaire grâce à un calendrier opportun d’établissement des comptes des administrations publiques et à la publication de rapports détaillés sur les activités des institutions quasi budgétaires. La désinflation est indispensable pour préserver l’essentiel des gains de compétitivité récemment obtenus et permettre à la Turquie de bénéficier davantage du redémarrage prévu des échanges internationaux. Accroître la part des investissements directs de l’étranger en améliorant les conditions offertes aux entreprises dans le secteur formel contribuerait à réduire la vulnérabilité extérieure.

La croissance s’est affaiblie en 2013

La croissance économique a perdu de l’élan en 2013, les turbulences sur les marchés financiers internationaux ayant eu un impact plus important sur la Turquie que sur les autres pays émergents. Dans un contexte de resserrement des conditions financières, la croissance du crédit s’est fortement ralentie. Toutefois, la progression de l’emploi étant demeurée ferme, la demande des ménages n’a fléchi que graduellement. Confrontés au creusement du déficit de la balance courante, les responsables ont modéré la relance induite par les dépenses publiques et, au dernier trimestre 2013, ils ont adopté de nouvelles mesures visant à freiner l’utilisation des cartes de crédit. Les exportations ont stagné, le redémarrage des marchés d’exportation et les gains de compétitivité induits par la dépréciation de la livre turque ayant été contrebalancés par la forte contraction des exportations de l'or. De plus, les récentes tensions politiques ont entraîné une chute de la confiance des ménages et des prévisions des entreprises. Suite à la forte dépréciation de la livre turque, à la hausse des primes de risque et à la baisse significative des réserves de devises, la Banque centrale a relevé ses taux directeurs de 550 points de base en janvier, augmentant ainsi les coûts réels de financement d’environ 250 points de base. D’autres mesures ont été mises en place en février pour freiner le crédit à la consommation.

Turquie

1. Le taux de croissance annuel du stock de crédit est basé sur la moyenne mobile sur 13 semaines du taux de croissance hebdomadaire.

2. Taux d'intérêt aux prêts à la consommation.

3. Consommation et investissement du gouvernement.

Source : Banque centrale de la République de Turquie ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, nº 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054151

Turquie : Demande, production et prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055842

Les deux principaux déséquilibres persistent

La croissance économique est faible, mais l’inflation globale, qui s’établit à environ 8,5 %, dépasse largement l’objectif officiel de 5 %. L’inflation sous-jacente est également en hausse et même supérieure à l’inflation globale. L’inflation élevée devrait persister en 2014, du fait des répercussions supplémentaires de la dépréciation de la livre turque et des augmentations des impôts indirects qui pourraient peser sur la compétitivité. Le déficit de la balance courante représentait près de 8 % du PIB fin 2013 et, malgré des progrès dans le rééquilibrage de la demande début 2014, la dégradation des termes de l’échange devrait se maintenir encore quelque temps au-dessus de 6 %. Le total des besoins de financement extérieur (pour financer le déficit et la dette extérieure arrivant à échéance) demeure considérable, à environ 28 % du PIB en 2014. Un recours disproportionné à l’endettement extérieur à court terme pour financer le déficit de la balance courante a porté la dette extérieure totale à près de 47 % du PIB en 2013. L’amélioration des conditions offertes aux entreprises dans le secteur formel grâce à la mise en œuvre des réformes de la réglementation prévues dans le dixième Plan de développement 2014-2018, concernant par exemple le marché du travail, pourrait stimuler les investissements directs de l’étranger et réduire le recours à l’endettement extérieur.

Il y a à ce jour des signes de reprise

En partant du principe que la confiance va se rétablir sur le plan intérieur et que la confiance extérieure ne va pas se démentir, la croissance du PIB pourrait avoisiner 3 % en 2014 et 4 % en 2015. Des indicateurs à haute fréquence laissent entrevoir une amélioration de la confiance des ménages et des chefs d’entreprises début 2014, avec une accélération des exportations à mesure que l’effet de base du commerce de l’or se dissipera. Pour entretenir la confiance tout au long du cycle électoral (élections présidentielles en août 2014, et législatives en juin 2015), la politique macroéconomique devrait rester transparente et prévisible. La publication régulière des comptes consolidés des administrations publiques et l’établissement de rapports détaillés sur les activités des institutions quasi budgétaires contribueraient à préserver la confiance durement gagnée en l’intégrité des finances publiques. Les mesures macroprudentielles mises en place pour contrôler l’essor du crédit à la consommation doivent être maintenues, et il faudrait continuer à surveiller de près la qualité des concours aux entreprises. La politique monétaire devrait se concentrer résolument sur la désinflation pour stabiliser l’économie et minimiser les pertes de compétitivité.

Les risques de dégradation dominent

De nouvelles turbulences sur les marchés de capitaux générées par la normalisation attendue de la politique monétaire des États-Unis et l’intensification des tensions politiques internes constituent deux risques majeurs. Si l’un des deux se matérialisait, la confiance pourrait vaciller et des tensions pourraient survenir autour des financements étrangers. De plus, la stabilité financière pourrait être mise en péril si les coûts de financement devaient augmenter sensiblement. La Turquie serait également affectée négativement par un regain de tensions géopolitiques dans la région MENA ou par une faible croissance en Russie et en Ukraine, qui représentent à elles deux un quart des exportations. Côté positif, un rétablissement plus décisif de la confiance intérieure et extérieure et une reprise plus solide des échanges internationaux pourraient stimuler la croissance.

Chapitre 3.

Évolutions dans certaines économies non membres

Afrique du Sud

Brésil

Chine

Inde

Indonésie

Fédération de Russie

Afrique du Sud

L'activité économique devrait être tirée par une accélération de la croissance des exportations, sous l’effet de la dépréciation du rand, et d’une reprise de la croissance du commerce mondial. La demande intérieure sera freinée par la persistance d'un faible niveau de confiance et par la hausse modérée des revenus réels, mais bénéficiera peu à peu d'un redressement du secteur extérieur. Toutefois, la croissance ne deviendra pas assez forte pour réduire l’important écart de production négatif.

Les autorités devraient continuer à resserrer progressivement l’orientation de la politique budgétaire, à mesure que l'économie se redresse, et tirer parti de la hausse conjoncturelle des recettes pour inverser en partie l'augmentation récente de la dette publique. La politique monétaire a été durcie en réaction à l'affaiblissement continu du rand, mais elle devrait continuer de soutenir l’activité, les tensions inflationnistes étant contenues par le sous-emploi des ressources économiques. La croissance potentielle devrait être stimulée par des réformes structurelles propres à remédier à la segmentation du marché du travail et à l'absence de concurrence sur les marchés de produits, ce qui contribuerait à une accélération de la création d'emplois et à la correction plus rapide des contraintes jouant du côté de l'offre dans certains secteurs.

Une reprise tirée par les exportations s’amorce

La croissance a été inégale en 2013, mais s'est redressée en fin d'année sous l'effet à la fois d'une accélération des exportations, imputable à la dépréciation du rand et au renforcement de la demande extérieure, et d'un tassement des importations. Au début de 2014, le rythme de l'activité économique s'est affermi grâce à l'accélération de la production minière, intervenue malgré les grèves dans les mines de platine qui ont contraint les producteurs à répondre à la demande en déstockant. La stabilisation de la confiance des consommateurs suscitée par cette reprise de l’activité économique devrait, avec la progression des ventes de détail, se traduire par une croissance plus forte de la consommation privée. En revanche, l'investissement privé s'est tassé du fait de la dégradation de la confiance et de la hausse des taux d'intérêt à long terme.

Afrique du Sud

1. First National Bank/Bureau of Economic Research Consumer Confidence Index.

2. Rand Merchant Bank/Bureau of Economic Research Business Confidence Index.

3. Johannesburg Interbank Agreed Rate.

Source : Bureau of Economic Research ; South Africa Reserve Bank ; et Datastream.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054360

Afrique du Sud : Indicateurs macroéconomiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056032

L’inflation reste élevée

À l'automne, l'inflation générale est tombée au-dessous de la limite supérieure de 6 % de la fourchette fixée comme objectif avant de repasser juste au-dessus de cette limite au début de 2014 ; l'inflation sous-jacente a reculé sous l'effet d'une forte sous-utilisation de la main-d'œuvre qui n'a été que légèrement réduite par une accélération de la création d'emplois au second semestre de 2013. L’important déficit de la balance des opérations courantes a commencé de se contracter à la fin de 2013 par suite de la dépréciation du rand.

Il faudrait modifier le dosage de la politique macroéconomique

Au début de 2014, le rand, comme d'autres devises des économies de marché émergentes, a été de nouveau sous pression après une baisse de 18 % de son taux de change effectif nominal en 2013. Face à cette évolution, qui a fait craindre un dépassement de l'objectif d'inflation, le taux des prises en pension a été relevé de 0.5 point et porté à 5.5 %, ce qui a entraîné une appréciation de près de 5 % du rand. En outre, les conditions financières ont été durcies avec une augmentation des taux d'intérêt à long terme de 250 points de base. À terme, la politique monétaire pourrait devenir plus accommodante si les anticipations d'inflation restent bien ancrées.

Une consolidation budgétaire supplémentaire est nécessaire

Le léger resserrement budgétaire et l'accélération de la croissance feront baisser l'important déficit des comptes publics d’environ ½ point de pourcentage de PIB durant la période considérée. De nouvelles mesures d'assainissement portant sur les dépenses sont nécessaires. De plus, toute hausse imprévue des recettes devrait servir à effacer une partie de l’augmentation de près de 18 points du ratio dette publique/PIB intervenue depuis 2008.

L'écart de production ne diminuera qu'en 2015

La reprise induite par les exportations devrait se renforcer progressivement à mesure que l'effet du redressement du secteur extérieur se répercute sur la demande intérieure. Néanmoins, l'écart de production va encore se creuser cette année et ne se stabiliser que l’an prochain. Le chômage devrait donc demeurer élevé, alors que l'inflation devrait rester dans les limites de la fourchette retenue comme objectif.

Les risques négatifs d'origine extérieure restent importants

Une résurgence des turbulences sur les marchés financiers internationaux pourrait déclencher une nouvelle dépréciation du rand qui aggraverait les tensions inflationnistes. En outre, en cas de désancrage des anticipations d'inflation, les taux d'intérêt pourraient encore augmenter, ce qui mettrait en péril la reprise de l'économie. Du côté positif, des relations du travail moins conflictuelles renforceraient la confiance des investisseurs, dopant les investissements, l'emploi et l'intégration dans les chaînes d’approvisionnement mondiales.

Brésil

L'économie a perdu son élan antérieur, même si l'inflation reste toujours obstinément supérieure au point médian de 4.5 % de la fourchette cible de la banque centrale fixé pour la fin d'année. Le resserrement de la politique monétaire, le fléchissement de la demande externe et les incertitudes politiques dues à l’élection présidentielle vont probablement peser sur l'activité en 2014. Une légère augmentation de la croissance du PIB est attendue en 2015, sachant que la persistance de contraintes sur l'offre, notamment les tensions sur le marché du travail, et la nécessité de poursuivre une politique macroéconomique stricte freineront la demande interne.

La banque centrale a judicieusement relevé son taux d'intérêt directeur dans le but de réduire l'inflation. Pour que les anticipations d'inflation restent bien ancrées, il faudra mener une politique monétaire ferme et contenir l'expansion du crédit dirigé. Le resserrement programmé de la politique budgétaire en 2014 doit être mis en œuvre. Compte tenu de la lente progression de la productivité, la désinflation pénalisera la croissance et le chômage, mais la retarder ne ferait qu'aggraver la situation sur ces deux plans. Un développement plus rapide des investissements dans les infrastructures, un abaissement des obstacles aux échanges et une réforme fiscale conditionnent l'augmentation de la croissance potentielle.

La croissance reste modérée

L'économie demeure sur une trajectoire de croissance modérée et d'inflation élevée. La consommation privée est freinée par la hausse des taux d'intérêt, mais un certain désendettement des ménages s'opère depuis la mi-2012 et le marché du travail est encore dynamique. Du fait de la hausse des taux d'intérêt et des incertitudes politiques découlant de l’élection présidentielle signalant que l'investissement va moins progresser que l'an dernier. Les perspectives en matière d'exportations sont assombries par la diminution de la hausse de la demande étrangère, surtout pour les produits manufacturés, bien que la dépréciation de la monnaie soit susceptible de soutenir les exportations à l'avenir.

Brésil

1. Pour les 12 mois à venir.

2. La cible d'inflation est atteinte lorsque l'inflation cumulée de janvier à décembre de chaque année se situe dans la zone de tolérance.

3. Moyenne mobile sur 6 mois.

Source : Banque centrale du Brésil ; et IBGE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054189

Brésil : Indicateurs macroéconomiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055899

L'inflation est élevée

Mesurée en glissement annuel, l'inflation est proche depuis un an et demi du point haut de la marge de 2 % de part et d'autre de l'objectif de 4.5 %. Les tensions résultant des majorations de prix administrés étant plus fortes qu'en 2013, le resserrement de la politique monétaire devra se poursuivre en 2014 afin que les anticipations restent ancrées sur l'objectif. Différer la désinflation ne ferait qu'en alourdir le coût pour la production et l'emploi ; la Banque centrale devrait donc chercher à ramener l'inflation au point médian de la cible avant l'année 2016, qui constitue son objectif actuel. La doter d'une complète indépendance pourrait lui faciliter la tâche au même titre qu'une atténuation des pressions sur la demande émanant de la politique budgétaire et du crédit dirigé par les pouvoirs publics et octroyé par des institutions financières publiques et privées.

Brésil

1. La dette extérieure ne comprend pas les prêts interentreprises.

Source : Banque centrale du Brésil.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054208

Brésil : Indicateurs extérieurs

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055918

Les restrictions budgétaires sont justifiées

L'excédent budgétaire primaire de 1.9 % du PIB réalisé en 2013 est le plus faible depuis 2009 et la hausse significative de la dette publique brute amorcée en 2012 n'a pas été entièrement effacée. L'objectif annoncé d'une hausse de l'excédent primaire en 2014 est bienvenu, mais il n'aura d'effet sur les anticipations du marché que s'il s'appuie sur un engagement crédible. Redéfinir la règle budgétaire pour tenir compte du cycle conjoncturel, par exemple en adoptant une règle de dépense, serait l'un des moyens d'y parvenir. Il y a d'autres options possibles : renforcer la supervision budgétaire, rompre le lien automatique entre la progression rapide du salaire minimum fédéral et un grand nombre de dépenses sociales, réduire les charges de bonification des intérêts sur les crédits dirigés, lesquels continuent à déterminer l'expansion globale du crédit.

Des mesures structurelles peuvent augmenter la croissance potentielle

Le marché du travail reste tendu, d'où une persistance des tensions salariales malgré la lente progression de l'emploi. Parmi les autres freins à l'offre interne figurent la faible augmentation de l'investissement, les goulets d'étranglement en matière d'infrastructures, le protectionnisme, une fiscalité lourde et à l’origine de distorsions ainsi que l'insuffisance du capital humain et physique. L'ambitieux programme des autorités dans le domaine des investissements d'infrastructures est de nature à desserrer quelque peu les  contraintes, mais son rythme d'application risque d'être inférieur aux attentes.

La croissance devrait rester modérée

Pendant la période de projection, la croissance devrait être inférieure au potentiel, qui s'est lui-même réduit en raison des goulets d'étranglement de l'offre. Les exportations devraient être plus dynamiques que la demande interne, principalement sous l'effet de la reprise mondiale et de l'incidence retardée des variations du taux de change. Les tensions inflationnistes s'atténueront lentement, au fur et à mesure que les conséquences d'une politique macroéconomique restrictive deviendront plus visibles.

Les risques sont globalement équilibrés

Á l'instar d'autres économies de marché émergentes, le Brésil a souffert au début de 2014 de turbulences sur les marchés de capitaux qui pourraient réapparaître parallèlement à la normalisation des taux d'intérêt dans les économies développées. Le Brésil est bien préparé en raison de l'importance de ses réserves de change, du montant limité de ses engagements extérieurs et de l'aptitude démontrée par la Banque centrale à gérer les anticipations en fournissant des liquidités en dollars. Si des sorties d'investissements de portefeuille ont eu lieu à la fin de 2013, les entrées d'investissements directs et le compte financier de la balance des paiements restent nettement positifs. Il existe un risque éventuel dans le sens de la hausse ; c'est la coupe du monde organisée par la FIFA au Brésil, dont il est difficile de prévoir l'effet sur les exportations et la consommation intérieure.

Chine

La progression du PIB a marqué le pas au début de 2014, l'investissement ralentissant en réaction à un durcissement des conditions de crédit. Les restrictions sur les prêts immobiliers et l’aménagement des terrains ont notamment continué à freiner l'investissement et les transactions dans ce secteur. Les mesures destinées à résorber les capacités industrielles excédentaires ont des conséquences analogues. Toutefois, l'investissement va rester soutenu par l'attention plus grande portée aux besoins d'urbanisation et par l'ouverture de secteurs auparavant interdits aux opérateurs privés. Au total, on prévoit une croissance restant légèrement supérieure à 7¼ pour cent pendant les deux prochaines années. L'excédent de la balance des paiements courants devrait diminuer pour représenter 1¼ à 1½ pour cent du PIB.

Le rythme des réformes structurelles influera sur les résultats économiques à court terme, la difficulté étant de préserver une dynamique suffisante pour atténuer les déséquilibres tout en évitant des ajustements trop brutaux qui pourraient déclencher une crise. Le prix des financements doit mieux refléter les risques. La défaillance ordonnée d'emprunteurs en difficulté permettrait une meilleure perception des risques et favoriserait une allocation plus efficace des ressources sans mettre en péril la stabilité financière. Il conviendrait d'intégrer à la gestion budgétaire la dette des administrations infranationales accumulée par l’intermédiaire de structures d’investissement, tandis que l'émission d'obligations à ce niveau permettrait d’augmenter le crédit aux PMEs.

La croissance s'est ralentie

La croissance du PIB a fléchi sous l'effet d'un freinage des investissements dû aux mesures prises pour restreindre le crédit et à l'adoption de procédures plus rigoureuses d'autorisation des projets d'aménagement des terrains. L'importance des stocks de logements fait baisser les prix dans les petites villes, bien que la demande reste forte dans les très grandes métropoles. Les surcapacités dans un certain nombre d'industries, comme la sidérurgie, le ciment et le verre plat, continuent à peser sur les dépenses en capital des entreprises. On observe aussi une décélération des ventes du commerce de détail, mais celles-ci ne comprennent pas les voyages et d'autres services dont la consommation a vivement progressé ces dernières années. En 2013, les créations d'emplois urbains ont atteint le niveau record de 13.1 millions malgré le ralentissement de l'activité et le chômage est resté faible en milieu urbain.

Chine

Source : CEIC ; et Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054227

Chine : Indicateurs macroéconomiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055861

Les tensions inflationnistes se sont atténuées

L'inflation sous-jacente reste contenue, les prix des produits et des intrants industriels baissant en dépit de la pénurie de main-d'œuvre et des fortes hausses de salaires qu'elle entraîne. L'inflation générale est de l'ordre de 2.5 % ; sa maîtrise a été favorisée par la faiblesse des prix du porc et d'autres produits alimentaires frais.

Chine

1. Les crédits des institutions non bancaires comprennent les acceptations bancaires, les prêts de sociétés fiduciaires, les prêts pour compte tiers et les financements obligataires nets des entreprises.

2. Le taux créditeur est le taux de rémunération des dépôts d'épargne des ménages à un an ; le taux débiteur est le taux des prêts sur un an ; le taux des prêts privés correspond à la moyenne mensuelle des taux des prêts privés à Wenzhou ; le taux des produits de gestion de patrimoine correspond à leur taux de rendement moyen pondéré.

Source : CEIC.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054246

Chine : Indicateurs extérieurs

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055880

La progression du crédit est contenue

L'expansion du crédit, qu’il soit inscrit ou non dans les bilans des établissements prêteurs, s'est ralentie sous l'effet des restrictions sur les emprunts hypothécaires et les prêts aux administrations locales. Les produits des fonds de placement et de gestion de patrimoine ont été soumis à des obligations d'information plus strictes afin d’encourager une tarification des risques plus juste. La libéralisation en cours des taux d'intérêt à l’initiative d’acteurs privés permet aux épargnants d'obtenir de meilleurs rendements et aux emprunteurs à risque d'avoir accès à des financements. Toutefois, l’interdépendance entre produits de placement à rendement élevé, grandes banques, administrations infranationales et entreprises publiques ainsi que les renflouements successifs a pu étayer l'impression de garanties implicite. La liquidation ordonnée de structures de placement insolvables permettrait de mieux évaluer les risques sans mettre en péril la stabilité financière. Les autorités se sont engagées à accélérer les réformes structurelles, qui doivent être poursuivies parallèlement au désendettement. Les discordances d’échéances, au bilan ou hors bilan, créent un risque de liquidité qui exige un apport de liquidités suffisant, mais non excessif, afin d’éviter d’interrompre le désendettement. Il faudrait que la libéralisation des taux d'intérêt créditeurs soit progressive pour réduire le plus possible les risques de défaillance.

Le taux de change du renminbi est devenu plus flexible

Le renminbi s'est déprécié au début de 2014 et, en mars 2014, sa marge de fluctuation quotidienne a été élargie à plus ou moins 2 % par rapport au taux de référence, dans le cadre d'une série de mesures visant à développer la convertibilité du compte de capital de la balance des paiements et à internationaliser davantage la monnaie. Bien que la Banque centrale continue à fixer le taux de change chaque jour, l'élargissement de la marge de fluctuation permet plus de variabilité, ce qui contribue à contrecarrer la spéculation.

Des mesures budgétaires ont été prises pour soutenir la croissance

Les récentes mesures budgétaires de soutien à la croissance comprennent une accélération des investissements dans les infrastructures urbaines et le logement social et des allégements fiscaux en faveur des PMEs. Selon les prévisions, le déficit budgétaire devrait se creuser légèrement en 2014, mais la dette publique brute – notamment aux échelons infranationaux – devrait se maintenir à environ 50 % du PIB (20 % à l'échelon central). Une part importante de la dette infranationale est accumulée par l’intermédiaire de structures d’investissement et n’est pas enregistrée dans les comptes publics. Il faudrait intégrer au budget les revenus et les remboursements d'emprunts des structures d’investissement des administrations infranationales pour décourager les projets d’investissement inefficaces et les demandes de financement correspondantes. Les projets viables devraient tout de même être financés, les investissements infranationaux étant un moteur essentiel de l'urbanisation et de la croissance, mais plutôt par l'émission d'obligations que par le recours à l’emprunt par l’intermédiaire des structures d’investissement.

Les risques sont orientés à la baisse

La croissance restera modérée au regard des normes passées, en raison d'un ralentissement de son rythme potentiel. Les risques sont principalement orientés dans le sens d’une dégradation par rapport aux prévisions. L'investissement pourrait ainsi ralentir davantage que prévu si les mesures de soutien ne parviennent pas à contrebalancer les effets de la résorption progressive des capacités excédentaires et de la campagne de lutte contre la corruption. La consommation peut aussi surprendre par sa faiblesse si la modération de l’activité sur le marché de l'immobilier se répercute sur les dépenses liées au logement et si la faible progression des revenus pèse sur les achats de biens durables. Il faut également citer le risque de défaillances éventuellement désordonnées d'entreprises endettées et de fonds de placement. En revanche, une reprise mondiale plus forte que prévu stimulerait les exportations, l'investissement et la croissance.

Inde

On s'attend à une accélération de la croissance. L'investissement devrait se redresser à mesure que les projets autorisés par le comité spécialisé du Cabinet seront réalisés et que les incertitudes politiques se dissiperont une fois passées les élections législatives de mai 2014. La dépréciation de la roupie à l’été 2013 et le raffermissement de la demande externe permettront une progression des exportations, tandis que la hausse des revenus en milieu rural et le recul de l'inflation stimuleront la consommation. Toutefois, l'assainissement budgétaire et les goulets d'étranglement sur l'offre ainsi que le niveau encore élevé des prêts improductifs et de l'endettement des entreprises freineront la reprise.

L'application du dispositif proposé de ciblage de l'inflation contribuera à ancrer les anticipations de prix et à conforter la confiance des entreprises et des consommateurs. Le déficit budgétaire a diminué, mais le redressement des finances publiques doit être amplifié et amélioré qualitativement. Il faut pour cela appliquer les réformes fiscales en suspens et modifier la structure des dépenses en favorisant des investissements mieux ciblés dans le social et les infrastructures plutôt que des subventions à l'énergie. Une réforme de la réglementation du travail ainsi qu'une amélioration des systèmes d'éducation et de formation favoriserait aussi la croissance et contribuerait à créer des emplois de plus grande qualité.

Le ralentissement de l'activité touche à sa fin…

Le rebond récent des exportations, à la faveur du redressement des marchés extérieurs et de la dépréciation de la roupie, a permis de soutenir la croissance. L'investissement, après s'être contracté en termes réels en 2013, était encore peu dynamique au début de 2014, en partie à cause de l'endettement élevé des entreprises dans certains secteurs. Les prêts au secteur non alimentaire sont restés faibles. L'atténuation de l'incertitude politique après les élections législatives du printemps 2014 devrait donner un nouvel élan à l'investissement. Alors que le secteur manufacturier a pesé sur l'activité, des indicateurs prospectifs comme les nouvelles commandes à l'industrie indiquent une certaine reprise. Les services financiers et les services aux entreprises restent bien orientés.

Inde

Source : Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et RBI.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054284

Inde : Indicateurs macroéconomiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055975

… et l'inflation décélère

L'inflation mesurée par les prix à la consommation a connu une baisse rapide, largement déterminée par l'ajustement des prix alimentaires. En outre, l'incidence de plusieurs facteurs ponctuels, notamment la dépréciation de la roupie lors de l'été 2013 et les majorations des prix réglementés, se dissipe. Mais l'inflation sous-jacente, aux alentours de 8 %, ne fléchit guère et dépasse le rythme observé dans la plupart des autres économies émergentes.

Inde

1. Le taux au jour le jour (overnight Mumbai Interbank Bid Rate) est le taux d'intérêt moyen des dépôts à vue pour les banques de premier rang sur le marché monétaire ou sur le marché interbancaire.

Source : Central Statistics Office of India ; National Stock Exchange of India ; et RBI.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054303

Inde : Indicateurs extérieurs

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055994

La vulnérabilité externe s'est atténuée

Le déficit de la balance des paiements courants s'est réduit, la faiblesse de la demande interne et les restrictions à l'importation d'or freinant les achats à l'étranger alors que les exportations ont continué à se redresser. Le rapport entre les engagements externes bruts et le PIB demeure très inférieur au niveau observé dans la plupart des autres économies émergentes, les entrées de capitaux sont de nouveau abondantes et les réserves de change ont été reconstituées. Toutefois, malgré les récentes mesures de déréglementation, l'IDE stagne à un peu plus de 1 % du PIB. La compétitivité, la volatilité des mouvements de capitaux et l'endettement élevé des entreprises - la dette externe de certaines n'étant pas couverte - restent des sujets de préoccupation.

L'adoption proposée du ciblage de l'inflation est une mesure judicieuse pour ancrer les anticipations

Le taux d'intérêt directeur, relevé à 8 % en janvier 2014, a été maintenu depuis à ce niveau dans un contexte de diminution des tensions inflationnistes et de faiblesse persistante de l'activité. L'adoption proposée d'un système de ciblage de l'inflation permettrait d’ancrer les anticipations et la politique monétaire pourrait être assouplie parallèlement au recul de l’inflation. Avec un renforcement des mécanismes de transmission de la politique monétaire, on aurait moins besoin d'une fixation administrative des salaires et des prix ainsi que de mesures visant à rendre le secteur financier plus sain.

La trajectoire d'assainissement budgétaire est respectée

Les coupes budgétaires générales et l'augmentation des dividendes versés par les entreprises publiques ont concouru à la réalisation de l'objectif de redressement des comptes de l'État central. L'application progressive de la réforme des subventions - remplacement des transferts en nature par des transferts en numéraire et attribution d’un numéro d'identification unique pour réduire la fraude - a aussi joué un rôle. Néanmoins, les tensions augmentent, car les aides à l'alimentation et à l'essence sont devenues plus généreuses, alors que les dépenses consacrées à l'éducation et à la santé demeurent très faibles. Des mesures ont été prises pour améliorer la discipline fiscale, mais il faudrait appliquer rapidement les réformes visant à simplifier la fiscalité directe et indirecte et à la rendre plus favorable à la croissance.

La croissance devrait augmenter mais rester inférieure au record historique de la dernière décennie

La croissance du PIB devrait se renforcer progressivement. L'investissement devrait repartir après les élections législatives du printemps et avec l'exécution graduelle des grands projets récemment approuvés par le comité spécialisé du Cabinet. Les progrès accomplis sur la voie de l’assainissement des finances publiques aideront à améliorer aussi le climat des affaires. La consommation privée devrait se raffermir, car le revenu des ménages continue à augmenter et le recul de l'inflation fait augmenter leur pouvoir d'achat. Toutefois, les chiffres relatifs aux exportations des premiers mois de 2014 laissent penser que la compétitivité reste un sujet de préoccupation. Au total, la croissance sera probablement inférieure aux taux observés pendant la décennie précédente parce que la lenteur des réformes structurelles et la faiblesse des investissements des deux dernières années pèsent sur le potentiel de croissance.

Les risques sont surtout d'ordre interne

La croissance économique pourrait être plus forte que prévu et plus inclusive si un ambitieux programme de réformes structurelles était mis en œuvre rapidement. Une révision de la réglementation restrictive du marché du travail permettrait de créer des emplois en plus grand nombre et de meilleure qualité. Une prompte mise en œuvre des réformes fiscales en suspens permettrait de lever davantage de recettes publiques avec moins de distorsions. Les recettes supplémentaires et les économies qui pourraient être générées par la réduction des subventions à l'énergie pourraient financer un développement des programmes publics d'éducation et de santé. Du côté négatif, la reprise de l'investissement risque d’être mise à mal si l'on ne parvient pas à interrompre la hausse des prêts improductifs.

Indonésie

Contrastant avec la fragilité qui perdure dans plusieurs autres économies de marché émergentes, la confiance des consommateurs s'est raffermie en Indonésie. L'activité économique s’est ralentie et cette situation, conjuguée à l'amélioration des exportations, a permis de réduire le déficit courant ces derniers mois. Dans ces conditions, les inquiétudes suscitées par la balance des opérations courantes se sont dissipées et le taux de change s'est fortement apprécié. L'inflation a commencé à ralentir, l'incidence de la réduction des subventions à l'énergie s'atténuant et les prix alimentaires se modérant.

La roupie reste vulnérable face aux fluctuations des taux d'intérêt internationaux, mais la Banque d’Indonésie peut envisager d'amorcer prochainement une baisse de ses taux d'intérêt directeurs. Pourtant, l'évolution du solde extérieur demeurant très incertaine, les autorités doivent se tenir prêtes à prendre des mesures monétaires et budgétaires en cas de dégradation soudaine. La politique budgétaire est globalement expansionniste et, même s'il est possible que les élections de cette année génèrent de nouvelles tensions sur les finances publiques, dégager une marge budgétaire pour développer la protection sociale devrait être une priorité. Il est aussi nécessaire de prendre des mesures pour améliorer la compétitivité internationale, notamment en investissant dans les infrastructures.

La consommation des ménages soutient la croissance

La consommation des ménages continue à soutenir l'expansion sur fond de renforcement de la confiance, de transferts monétaires aux familles pauvres, de vive progression des salaires et de redressement du marché de l'emploi. En outre, les taux d'intérêt semblent avoir atteint un point culminant et l'effet du relèvement des prix du carburant sur le coût de la vie diminue progressivement (qui est dû à une diminution bienvenue des subventions). En revanche, l'investissement est encore faible, en raison de la hausse des taux d'intérêt et de l'atonie de la demande.

Le solde extérieur s'améliore

Le solde des échanges de biens et de services s'est redressé et les premiers résultats de 2014 confirment une tendance positive, liée au bas niveau du taux de change et au fléchissement de la demande intérieure. Cependant, les derniers résultats s'expliquent en partie par l'avancement de certaines exportations en anticipation de l'interdiction récente d'exporter des minerais.

Indonésie

1. Contribution à la croissance du PIB réel.

Source : Office statistique d'Indonésie (BPS) ; Base de données des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et Banque d'Indonésie.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054265

Indonésie : Indicateurs macroéconomiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056013

La roupie s'est raffermie et l'inflation a atteint un point culminant

Sous l'effet de l'amélioration du solde extérieur et à la suite des turbulences associées à l’arrêt progressif de l'assouplissement quantitatif aux États-Unis, la roupie se redresse depuis quelques mois. Cette évolution va modérer les tensions inflationnistes et conforter la confiance. L'inflation générale, qui avait augmenté sous l’effet de la réduction des subventions publiques à l'énergie et de la dépréciation de la roupie en 2013, s'est ralentie plus vite que prévu pour s'établir à 7.8 % en mars. L'inflation sous-jacente s'est accélérée, mais reste dans la fourchette visée par la Banque centrale (4,5 ±1%).

La politique monétaire devrait être assouplie

Les taux d'intérêt directeurs ont été maintenus à 7.5 % depuis novembre 2013 face à la baisse marquée du taux de change jusqu'à une date récente et à la montée rapide de l'inflation. Les pressions sur le taux de change se dissipant et l'inflation se ralentissant, ces taux devraient commencer à diminuer à la mi-2014. En dépit de la baisse des subventions à l'énergie, le déficit des finances publiques a été supérieur aux prévisions en 2013 en raison de l'augmentation des dépenses sociales et du recul des prix des produits de base. Le solde budgétaire devrait rester légèrement déficitaire.

La croissance devrait s’affermir

On s'attend à une stabilisation de la croissance autour de 5¾ pour cent au cours de l'année à venir, la progression tendancielle des exportations étant appelée à se poursuivre grâce au plus bas niveau du taux de change, dont la dépréciation freinera aussi les importations, ce qui contribuera à réduire le déficit courant. Le renforcement de la confiance contribuera à soutenir la consommation et à stimuler l'investissement en 2014 et 2015.

Les risques sont surtout extérieurs

Les risques qui pèsent sur les perspectives jouent principalement du côté extérieur, même si les élections de cette année peuvent avoir un effet perturbateur. Il se peut que la demande des partenaires commerciaux ne se redresse pas aussi vite que prévu et l'Indonésie reste vulnérable face à une hausse des taux d'intérêt internationaux, malgré la diminution des financements externes nécessaires. Les autorités devraient se tenir prêtes à prendre des mesures monétaires et budgétaires en cas de dégradation soudaine des conditions extérieures et d’affaiblissement du sentiment du marché.

Fédération de Russie

La reprise modérée qui était en cours à la fin de 2013 a été interrompue par les turbulences liées aux événements survenus en Ukraine. La montée de l'incertitude qui en découle, et les fuites de capitaux pèsent sur la confiance des investisseurs. La progression de la consommation va marquer le pas sous l'effet du ralentissement de la hausse des revenus réels et de l'enchérissement du crédit à la consommation. L'affaiblissement du rouble apportera un certain soutien à l'activité en perte de vitesse et au budget.

Les autorités devraient tirer parti de la valorisation en roubles des recettes pétrolières (due à la dépréciation du rouble) pour soutenir l'activité intérieure affaiblie. Il faudrait donner priorité aux programmes de dépenses favorables à la croissance, en particulier ceux concernant l'éducation, l'innovation et les mesures actives du marché du travail. Il conviendra de revenir sur tout écart temporaire par rapport au cadre budgétaire à moyen terme une fois que la reprise reprend de l'élan. La Banque centrale de Russie devrait poursuivre sa transition vers un régime de ciblage intégral de l'inflation, mais devra mettre en balance les variations provisoires de l'inflation découlant des fluctuations du taux de change contre la nécessité d’empêcher un désancrage des anticipations inflationnistes.

Le choc d'incertitude a frappé lorsque l’économie était déjà vulnérable

L'activité en Russie commençait de se redresser légèrement lorsqu’elle a été touchée par les conséquences économiques des événements survenus en Ukraine. Si le taux de croissance a progressé tout au long de 2013, surtout sous l'impulsion des fortes exportations de gaz, plusieurs indicateurs à court terme de l'activité intérieure, comme la production industrielle, l'investissement, l'indice des directeurs d'achats, les salaires réels, la confiance des consommateurs et les ventes au détail, signalaient un tassement de l'activité depuis la fin de l'année. Selon les premières estimations, l’activité s’est contractée de 0.5 % au premier trimestre 2014.

Fédération de Russie

1. Secteur manufacturier.

Source : Rosstat ; Markit ; et Datastream.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054322

Fédération de Russie : Indicateurs macroéconomiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055937

Les événements en Ukraine ont suscité une forte montée de l’incertitude

L'incertitude s'est beaucoup accentuée suite aux événements en Ukraine. Le risque géopolitique a aggravé les doutes déjà générés par les perspectives de l'économie mondiale, notamment du fait de la situation dans les économies de marché émergentes, faisant grimper les sorties des capitaux à plus de 10 % du montant des réserves de change de la banque centrale. La bourse de Moscou, après avoir perdu initialement quelque 10 %, ne s'est que partiellement redressée. Le rouble s'est déprécié de près de 10 % depuis le début de l'année. L'aggravation de l'incertitude pourrait amener les entreprises, notamment étrangères, à différer ou à reconsidérer leurs investissements.

La politique monétaire a été fortement resserrée

En réaction à l'augmentation des sorties de capitaux et à la dépréciation rapide du rouble, la banque centrale est intervenue massivement sur les marchés de change. Elle a introduit une plus grande part de volontarisme dans sa politique de change, au motif qu'une volatilité excessive du taux de change fait courir des risques à la stabilité financière. Malgré la faiblesse de l'activité, elle a aussi relevé son taux directeur de 150 points de base au début de mars, pour le porter à 7 % et à 7.5 % fin avril, et a justifié cette mesure par les risques découlant de l'inflation, de l'instabilité financière et de la volatilité accrue des marchés. Le fait que le soutien du taux de change soit effectivement devenu à court terme un objectif important de la politique monétaire ne devrait pas empêcher le passage au ciblage de l'inflation quand les turbulences s'atténueront.

Fédération de Russie

Source : Rosstat ; Central Bank of Russia ; et Datastream.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054341

Fédération de Russie : Indicateurs extérieurs

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933055956

La situation financière s'est dégradée

Les fuites importantes de capitaux, la contraction de la liquidité interbancaire due aux interventions sur les marchés de change et la hausse des taux d'intérêt sont autant de facteurs qui impliquent un resserrement des conditions financières intérieures préjudiciable à la reprise de l'investissement. L'accès plus difficile des entreprises russes à des financements étrangers aggrave le problème. Les contraintes de crédit toucheront aussi la consommation, car la banque centrale est en train de renforcer à juste titre la réglementation prudentielle pour maîtriser l'expansion du crédit à la consommation.

Un soutien budgétaire devrait être assuré

Les recettes non pétrolières inférieures aux prévisions risquent de déterminer le plafond de déficit du cadre budgétaire à moyen terme. Le cas échéant, les autorités devraient tirer parti de la valorisation en roubles des recettes pétrolières (due à la dépréciation du rouble) pour éviter les réductions de dépenses et financer les dépenses supplémentaires afin de soutenir l’activité économique. Il conviendra de revenir sur tout écart temporaire par rapport au cadre budgétaire à moyen terme une fois que l’activité économique s’intensifiera de nouveau.

La croissance devrait se ralentir avant de se redresser en 2015

Du fait des tensions extérieures et de la réaction de la politique monétaire, la croissance va encore s'affaiblir en 2014. En outre, la reprise prévue en 2015 sera limitée par l’amoindrissement du potentiel de croissance dû à la dégradation des relations économiques extérieures.

Les risques sont principalement négatifs

Les événements qui se déroulent en Ukraine constituent un risque majeur pour l'économie russe. En outre, un ralentissement de l'économie mondiale pourrait faire baisser les prix du pétrole et du gaz, ce qui affaiblirait encore la demande intérieure et pèserait sur les finances publiques. Du côté positif, une accélération des réformes structurelles pourrait encore donner une impulsion au potentiel de croissance malgré l'incidence négative de la crise sur le climat des affaires et sur les liens économiques avec les partenaires occidentaux.

Chapitre 4.

Perspectives de croissance et impératifs budgétaires à long terme

Résumé

La composition de la production mondiale continuera à évoluer en faveur des économies émergentes et de l'Asie; alors qu'en 2010 la somme des PIB de la Chine et de l'Inde ne représentait qu'un tiers du PIB de l'OCDE (sur la base des PPA), on prévoit qu'elle en atteigne 73 % en 2060.

À condition que la frontière technologique continue à progresser au rythme du passé, la croissance annuelle moyenne du PIB par habitant dans l'OCDE jusqu'en 2060 serait du même ordre que le taux de 1½ pour cent observé pendant la période précédant immédiatement la crise.

À quelques importantes exceptions près, l'effet négatif du vieillissement de la population sur l'utilisation de la main-d'œuvre dans les pays de l'OCDE sera largement compensé par une hausse du taux d'activité. Jusqu'en 2030, celle-ci résultera dans la plupart des pays de l'allongement déjà inscrit dans la loi de l'âge de la retraite, de l'incidence positive des progrès de l'éducation et de l'augmentation tendancielle du taux d'activité des femmes. Au-delà de 2030, il faudra de nouvelles réformes pour assurer une indexation effective de l'âge de cessation d'activité sur l'espérance de vie.

On estime que la crise a réduit de quelque 3¼ pour cent la production potentielle par habitant dans l'ensemble de l'OCDE. Dans certains pays européens, principalement des membres de la zone euro, l'effet a été beaucoup plus marqué ; ainsi, en 2014, la réduction de la production potentielle dépasse 10 % en République tchèque, en Estonie, en Finlande, en Grèce, en Hongrie, en Islande et en Slovénie.

Dans presque tous les pays de l'OCDE, à l'exception du Japon, l'assainissement budgétaire supplémentaire qui serait nécessaire pour ramener la dette des administrations publiques à 60 % du PIB en 2030 est inférieur, parfois de beaucoup, à celui que l'on prévoyait déjà d’avoir réalisé de 2010 à 2015. Les pays qui auront besoin de réaliser un redressement budgétaire moyen de 1 à 3 points de PIB au-delà de 2015 sont le Canada, la France, la Grèce, la Hongrie, l'Islande, l'Irlande, l'Italie, la Pologne et le Portugal. Dans trois pays – l'Espagne, les États-Unis et le Royaume-Uni – le surcroît de redressement budgétaire moyen nécessaire au-delà de 2015 représente de 3 à 5 points de PIB.

Au Japon, même un assainissement budgétaire massif, de près de 11  points de PIB, au-delà de 2015 stabiliserait seulement le ratio d'endettement en 2030 ; cela laisse penser qu'il faut appliquer un ensemble complémentaire et plus ambitieux de mesures structurelles et macroéconomiques.

Pour les dix pays de l’OCDE qui affichent actuellement une dette publique supérieure, ramener cette dette à 60 % du PIB reviendrait à abaisser les primes de risque sur la dette publique et la dette extérieure nette combinées, de de 1½ point en moyenne, allégerait le service de la dette publique de 4 points de PIB en moyenne et accélérerait la croissance à moyen terme de 0,2 point (dans tous les cas en 2030, par rapport à un scénario contrefactuel dans lequel les niveaux actuels d’endettement sont maintenus). Réduire la dette publique favoriserait en outre la résilience et contribuerait à contenir une éventuelle réapparition des déséquilibres mondiaux.

On prévoit que les taux d'intérêt réels à long terme s'élèvent d'à peu près un point et demi au cours des 4 à 5 prochaines années, sous l'effet d'une résorption des écarts entre production et potentiel ainsi que d'une normalisation des taux directeurs. Après quoi, aucune tension à la hausse des taux d'intérêt n’est attendue jusqu'à bien après 2030, en raison de l'assainissement budgétaire dans les pays de l'OCDE et du changement de composition de la production mondiale à l'avantage des pays non membres de l'OCDE qui épargnent beaucoup.

Une amélioration accélérée de la réglementation des marchés de produits pourrait accroître substantiellement le PIB des pays hors OCDE à hauteur de 9 % en moyenne d’ici 2030 et pour les six pays de l'OCDE où cette réglementation est actuellement la plus restreinte, de 6 % en moyenne à l'horizon de 2030.

Dans de nombreux pays de l'OCDE, une réduction à 5 % du chômage structurel présenterait des avantages budgétaires substantiels ; en Belgique, en Pologne, en France, en Grèce et en République slovaque, il y aurait une amélioration du solde primaire représentant 2 points de PIB, et en Espagne ce serait plus du double.

Dans les économies de marché émergentes, il serait très bénéfique à long terme de faciliter l'accès à l'éducation ; cela pourrait faire progresser le PIB de 10 % ou plus en Afrique du Sud, en Chine, en Inde et en Indonésie, mais il faut du temps pour que ces bénéfices se concrétisent.

Prévisions de croissance à long terme de l’économie mondiale

Ce chapitre présente des prévisions à long terme pour l'économie mondiale

L’économie mondiale connaîtra dans les prochaines décennies de profondes transformations : une recomposition de la production en faveur des pays hors OCDE et de l'Asie ; une nouvelle réduction des inégalités entre pays, même si d'importants écarts subsisteront entre les niveaux de vie des nations les plus pauvres et les plus riches ; des changements démographiques prenant la forme d'une moindre augmentation de la population, d'un vieillissement et d'un resserrement de la différence de taux d'activité entre les hommes et les femmes. Ce chapitre tente de chiffrer ces tendances au moyen d'un ensemble cohérent de projections à long terme qui prolongent jusqu'en 2060 les projections à court terme présentées dans les chapitres 1 à 3 en utilisant le modèle décrit dans Johansson et al. (2013)¹. En gardant à l'esprit les réserves substantielles qui s'appliquent inévitablement à ce type d'exercice, les prévisions sont ensuite utilisées comme base d'une analyse des déséquilibres budgétaires et des besoins d’assainissement ainsi que de l’incidence de réformes structurelles.

Cadre de modélisation et questions statistiques

Les prévisions de production s'appuient sur un modèle de comptabilisation de la croissance

Le modèle repose sur un ensemble cohérent de projections à long terme de la production potentielle (précisions à l'encadré 4.1). On estime celle-ci jusqu'en 2060 au moyen de projections de toutes les composantes tendancielles des intrants (emploi, capital humain, efficience de la main-d'œuvre et capital physique). Le modèle couvre l’ensemble des pays de l’OCDE ainsi que les pays du G20 non membres de l’OCDE (Afrique du Sud, Arabie saoudite, Argentine, Brésil, Chine, Inde, Indonésie, Fédération de Russie) qui représentaient à eux tous, en 2010, un peu moins de 90 % du PIB mondial calculé aux cours de change du marché².

Encadré 4.1. Le modèle de comptabilisation de la croissance.

La production potentielle (Y) est calculée au moyen d'une fonction de production Cobb-Douglas avec des rendements constants d'échelle dans laquelle les facteurs de production sont le capital physique (K), le capital humain (H) et l'emploi potentiel (N), à quoi s'ajoute le progrès technologique augmentant la main-d'œuvre (E, auquel on se réfère ci-après sous la dénomination « efficience de la main-d'œuvre », de sorte que:

(1) y = α (n+e+h) + (1-α) k,

où les petits caractères représentent des logarithmes, tandis que α est la part des salaires.

On prévoit la production potentielle jusqu'en 2060 en faisant une projection des composantes tendancielles des intrants. Il est commode de procéder à une décomposition (utilisée dans les tableaux présentés ci-après) en divisant les changements du PIB par habitant, représentation chiffrée approximative du niveau de vie, en composantes productivité et efficience de la main-d'œuvre (P étant la population):

(2) Δ(y-p) = Δ(y-n) + Δ(n-p)

En reformulant, on peut distinguer trois composantes des changements de la productivité tendancielle (1):

(3) (y-n) = Δe + Δh + {(1- α)/α} Δ(k-y)

Chacune de ces composantes est modélisée et projetée jusqu'en 2060 comme on l'indique ci-dessous (pour plus de précisions voir Johansson et al., 2013):

L'augmentation de l'efficience de la main-d'œuvre est déterminée au moyen d'un modèle de convergence conditionnelle, de sorte que son rythme converge vers le taux de progression de la frontière technologique, mais le niveau absolu de l'efficience de la main-d'œuvre peut rester en deçà de la frontière, même à long terme, du fait de spécificités nationales, notamment les mesures de politique structurelle. Dans le modèle actuel, la réglementation des marchés de produits est un facteur important de la distance vis-à-vis de la frontière technologique. La convergence dépend du point de départ, les pays les plus éloignés de cette frontière convergeant plus rapidement. La convergence est aussi influencée par l'ouverture aux échanges et l'inertie historique. On suppose que le taux annuel de progression de la frontière technologique est de 1,3 % – ce qui correspond à celui observé pendant la décennie antérieure à la crise dans les principaux pays de l'OCDE – et que tous les pays convergeront vers ce rythme à très long terme. Ceux où la réglementation des marchés de produits et des échanges est actuellement la plus restrictive sont censés converger graduellement vers la politique de réglementation moyenne observée dans la zone de l'OCDE, alors que dans les autres pays la réglementation ne change pas.

Le capital humain est mesuré en nombre moyen d'années de scolarisation par travailleur (avec un taux de rendement décroissant). On fait l'hypothèse que la convergence du capital humain vers la frontière représentée par la Corée) se poursuit au même rythme que celui observé globalement de 1960 à 2005, le niveau d'instruction dans le pays actuellement en tête (la Corée) continuant à s'élever jusqu'en 2060 (72 % des personnes âgées de 25 à 29 ans auront suivi des études supérieures contre 63 % en 2009).

On suppose que l'intensité du capital physique se stabilise graduellement en appliquant au ratio capital/production (K/Y) une règle autorégressive. Cette règle permet une stabilisation progressive du ratio en question dans des pays comme le Canada, l'Australie et la Chine où l'intensité capitalistique a augmenté dans le passé. Pendant la période couverte par la projection, l'intensité capitalistique subit aussi l'influence de l'évolution des taux d'intérêt.

L'évolution de l'utilisation de la main-d'œuvre peut être divisée en trois composantes, la population active étant représentée par LF et la population en âge de travailler par PWA ; on considère que cette dernière correspond à la tranche d'âge de 15 à 74 ans compte tenu de l'horizon lointain des projections:

(4) Δ(n-p) = Δ(n-lf) + Δ(lf-pwa) + Δ(pwa-p)

L'effet des changements du chômage structurel sur l'utilisation de la main-d'œuvre est appréhendé par le premier terme Δ(n-lf). Dans les pays de l'OCDE, le taux de chômage structurel revient progressivement à la valeur la plus faible estimée de 2007 à 2014. Dans les pays non membres de l’OCDE où le chômage est actuellement supérieur à la moyenne de l’OCDE, il devrait converger progressivement vers elle, alors qu’il resterait inchangé dans les pays qui se situent actuellement en deçà de la moyenne de l’OCDE.

Pour la plupart des pays, on projette les changements du taux d'activité – le deuxième terme Δ(lf-pwa) de (4) – au moyen d'un modèle de cohortes, en distinguant les cohortes par tranche d'âge de 5 ans et par sexe. Pour les autres (dont tous les pays non membres de l'OCDE), on emploie une méthode simplifiée pour représenter le modèle de cohortes. L'incidence des politiques publiques diffère aux deux étapes des projections. Les réformes des régimes de retraite récemment adoptées, qui prévoient un relèvement de l’âge normal de départ d’ici à 2030, sont censées être mises en œuvre comme prévu et les taux d’activité des travailleurs seniors sont ajustés en conséquence. On suppose aussi que le comportement en matière de cessation d'activité est influencé par l'élévation du niveau d'instruction. Au-delà de 2030, une hypothèse plus schématique est retenue selon laquelle la part de la vie active dans l’espérance de vie devrait rester constante ; par conséquent, on suppose implicitement que l’âge légal de la retraite est indexé sur la longévité.

Un effet de l'évolution démographique sur l'utilisation de la main-d'œuvre est appréhendé par le troisième terme de (4) en tant que changement du rapport entre la population en âge de travailler et la population totale.

1. Dans ce modèle, le taux de croissance de la productivité multifactorielle est égal au taux de croissance de l'efficience de la main-d'œuvre multiplié par la part des salaires.

Les déséquilibres entre épargne et investissement influent sur les taux d'intérêt et la croissance

Le modèle a pour seconde caractéristique spécifique de faire une projection de l'épargne et de l'investissement des pays, dans laquelle les déséquilibres entraînent des variations des taux d'intérêt qui ont un effet en retour sur l'augmentation de la production potentielle en influant sur l'intensité capitalistique de la production (encadré 4.2). À l'échelle mondiale, l'épargne et l'investissement s'équilibrent au moyen d'un ajustement égal des taux d'intérêt dans tous les pays ; ainsi, une tendance à un « excès d'épargne mondiale » ex ante  pousse partout à une baisse des taux d'intérêt. Dans un pays donné, un excès d'endettement public ou d'endettement extérieur net fait augmenter les taux d'intérêt nationaux. Le taux d'épargne national est déterminé par de nombreux facteurs structurels et macroéconomiques, mais les plus importants sont les suivants : la situation démographique, car une population vieillissante épargne moins ; la situation budgétaire, car une hausse de l'épargne publique n'est que partiellement compensée par une baisse de l'épargne privée ; enfin, dans les pays non membres de l'OCDE, le niveau de la protection sociale car il réduit le besoin d'une épargne de précaution. L'intensité capitalistique de la production, et donc l'investissement, réagissent aux taux d'intérêt et cela constitue donc un mécanisme d'équilibrage partiel de l'épargne et de l'investissement qui contribue aussi à empêcher l'accumulation d'une dette nationale excessive (de façon équivalente, il atténue les déficits persistants de balance des paiements courants).

Encadré 4.2. Projection de l'épargne, de l'investissement et des taux d'intérêt

L'une des caractéristiques importantes du modèle de projection est le calcul de l'épargne et de l'investissement ainsi que les modalités d'élimination ou d'atténuation des déséquilibres au moyen de variations des taux d'intérêt, avec des conséquences pour la croissance.

L'épargne publique des pays de l'OCDE est déterminée par des règles de bouclage budgétaire centrées sur le solde primaire sous-jacent, qui assurent la stabilité du ratio dette publique/PIB à son niveau récent ou à un niveau spécifiquement ciblé. Dans les pays où la dette brute des administrations publiques est initialement supérieure à 60 % du PIB, la politique budgétaire vise la convergence sur ce niveau d’endettement. Dans ceux où la dette est initialement inférieure au seuil de 60 %, la politique budgétaire vise à stabiliser le ratio. Pour que ces objectifs soient réalisés, on suppose que l’assainissement budgétaire s'effectue au moyen d’une amélioration graduelle du solde primaire sous-jacent, avec un plafond annuel d'assainissement de ½ point de PIB. Cette hypothèse peut être en contradiction avec les projets actuels des gouvernements et n’est pas nécessairement compatible avec les objectifs, cibles ou règles budgétaires à caractère national ou supranational. Il n’est pas tenu compte des effets keynésiens de l’assainissement budgétaire sur la demande. L'incidence sur les comptes publics du vieillissement et des tensions persistantes à la hausse sur les dépenses de santé n'est pas prise en compte ; on suppose implicitement qu'elle est atténuée par des réformes des programmes de dépenses concernés ou compensée par d’autres mesures budgétaires.

Les taux d’épargne privés dans les pays de l’OCDE sont déterminés à partir de travaux économétriques réalisés à l’OCDE (Kerdrain et al., 2010) ; ces travaux montrent que les effets de l'évolution démographique, reflétés par les taux de dépendance des personnes âgées et des jeunes, influent beaucoup sur les tendances à long terme de l’épargne. Mais le solde budgétaire, les termes de l’échange, la croissance de la productivité, le solde pétrolier net et l'offre de crédit ont aussi des conséquences sur ce plan. L’épargne totale des pays de l’OCDE est égale à la somme de l’épargne publique et de l’épargne privée. Cependant, toute augmentation de l’épargne publique est compensée à 40 % par une réduction de l'épargne privée sous l’effet d’une équivalence ricardienne partielle (conformément aux estimations de l’OCDE, par exemple Röhn, 2011).

Dans les pays non membres de l’OCDE, le taux d’épargne total est calculé par une équation, qui se rapproche d’une variante pour l’ensemble de l'économie de l’équation d’épargne privée appliquée à l’OCDE ; elle tient compte des effets induits par les taux de dépendance des personnes âgées et des jeunes, les termes de l’échange, l’offre de crédit, le niveau des dépenses publiques de santé (en tant que variable représentative de la protection sociale) et la croissance de la productivité.

L'investissement hors logement est déterminé par référence au stock de capital et on fait l'hypothèse que la part dans le PIB de l'investissement en logement se stabilise aux niveaux moyens historiques.

Les soldes des balances de paiements courants sont calculés par différence entre les projections de l'investissement et de l'épargne des pays. On fait exception pour un groupe de pays exportateurs de pétrole non membres de l’OCDE dans lequel on place l’Arabie saoudite, la Russie et 27 pays plus petits non membres de l'OCDE. Il n'y a pas de projections des balances courantes pour chacun de ces pays. Au lieu de cela, on calcule le solde total des balances courantes de tous les pays exportateurs de pétrole non membres de l’OCDE sur la base de prévisions de leurs soldes pétroliers : on fait l'hypothèse d'une certaine poursuite de la tendance au renchérissement du pétrole, sur laquelle reposent les projections à court terme, mais qui sont atténuées à moyen terme par une réaction de l'offre.

Les taux d'intérêt à court terme sont censés varier parallèlement au cycle conjoncturel. Ainsi, au fur et à mesure que les écarts de production se résorbent, ils reviennent à des niveaux neutres qui correspondent à la croissance potentielle nominale. Les taux d'intérêt à long terme dérivent des taux d'intérêt à court terme auxquels on ajoute une prime de durée. D'autres effets (décrits ci-après) s'exercent sur les taux : une prime de risque budgétaire propre à chaque pays ; une prime d'endettement externe également spécifique ; une «  prime d'équilibrage mondial », qui est égale pour tous les pays et assure le maintien de l'équilibre mondial ex post entre l'épargne et l'investissement.

On suppose qu'une dette publique élevée induit une hausse de la prime de risque budgétaire propre à un pays, comme le montrent Égert (2010) et Laubach (2009). Pour chaque point du ratio de dette publique qui dépasse le seuil de 75 % du PIB, la prime de risque budgétaire appliquée aux taux d’intérêt à long terme augmente de 2 points de base et il y a une hausse supplémentaire de 2 points de base pour chaque point de pourcentage au-delà de 125 %. Le Japon fait exception à cette règle en raison de la proportion élevée de la dette publique financée en interne, de sorte que la prime de risque budgétaire est égale au quart de son niveau dans les autres pays de l'OCDE.

Les déséquilibres des balances courantes sont cumulés pour calculer la position extérieure –– un endettement externe élevé conduisant à des primes de risque par pays supérieures qui se reflètent dans les taux d’intérêt du marché, comme l'ont constaté Lane et Milesi-Ferreti (2001), Rose (2010) ainsi que Turner et Spinelli (2013). Cela donne lieu à une hausse de 2 points de base des taux d’intérêt pour chaque augmentation d’un point de pourcentage du ratio dette extérieure nette/PIB. Pour les pays créanciers nets, on ne réduit pas les taux d'intérêt internes, ce qui est conforme aux conclusions de Turner et Spinelli (2013).

Les variations des taux d’intérêt mondiaux assurent l'équilibre global entre l’épargne et l’investissement. Par conséquent, si la somme des soldes des balances courantes est plus positive que dans les périodes antérieures, c'est le signe de l'existence d'un excès d'épargne mondiale ex ante ; la « prime d'équilibrage mondial » va ensuite exercer une pression à la baisse sur tous les taux d'intérêt, ce qui, en stimulant l'investissement, restaure l'équilibre de l'épargne et de l'investissement au niveau mondial.

On suppose que la production va retrouver en douceur son niveau potentiel en 4 ou 5 ans

La troisième caractéristique des projections à long terme est leur ancrage dans les projections à court terme pour 2015. Au-delà de cette date, on suppose que les écarts de production se résorbent progressivement, sur une période de quatre à cinq ans en général, selon leur importance initiale. Cette hypothèse implique une croissance supérieure à la tendance, pendant les toutes premières années de la période considérée, dans les pays ayant des écarts de production négatifs en 2015³. Dans une hypothèse alternative, où des écarts de production négatifs importants persisteraient, il y aurait un risque de dégradation, les effets d’hystérèse entraînant une baisse de la production potentielle plus marquée et plus permanente (De Long et Summers, 2012). Une fois l’écart de production comblé, on suppose que la production croisse parallèlement au potentiel et que la politique monétaire assure le retour de l’inflation à l'objectif national ou régional.

La crise a réduit la production potentielle, mais pas son taux de croissance

Les projections reposent sur une autre hypothèse optimiste selon laquelle la crise a seulement réduit le niveau de la production potentielle, mais n'a pas eu d'effet négatif permanent sur son taux de croissance. En comparaison avec un scénario contrefactuel reposant sur les tendances antérieures à la crise, le niveau de la production potentielle agrégée de l'OCDE a diminué d'à peu près 3¼ pour cent (encadré 4.3), ce qui correspond au recul (temporaire) de la croissance potentielle de l'OCDE de quelque ½ point par an de 2008 à 2013 (tableau 4.1). Toutefois, la perte dépasserait 10 % dans un certain nombre de petits pays de l'OCDE. On fait l'hypothèse d'un effacement d'une partie de cette perte à moyen terme quand l'augmentation du taux de chômage structurel imputable aux effets d’hystérèse prendra fin et quand ce taux reviendra progressivement à ses niveaux d’avant la crise.

Encadré 4.3. L’effet de la crise sur la production potentielle

Dans la plupart des pays de l'OCDE, la crise a probablement réduit de façon permanente la production potentielle, de sorte que, même si la reprise se poursuit, le PIB risque de ne pas retrouver sa trajectoire antérieure. On ne connaît pas exactement l'importance de cette perte du fait de l'incertitude inhérente aux estimations de la production potentielle, de la difficulté de savoir ce que serait le scénario contrefactuel et de celle de distinguer l'effet de la crise d'autres facteurs, notamment les changements de politique. On estime l'incidence de la crise en comparant la production potentielle par habitant de référence à un scénario contrefactuel ayant les caractéristiques suivantes : le taux d'activité tendanciel et le taux de chômage structurel restent à leur niveau d'avant la crise (2007) ; on suppose que la productivité tendancielle de la main-d'œuvre continue à progresser au même rythme moyen qu'avant la crise (2007) ; enfin, la situation démographique est la même que dans le scénario de référence. Avec cette méthode, on trouve une réduction de quelque 3¼ point de la production potentielle dans l'ensemble de l'OCDE en 2014 (voir graphique).

Effets estimés de la crise sur la production potentielle des pays de l'OCDE

Réduction en pourcentage de la production potentielle par habitant relativement à un scénario contrefactuel antérieur à la crise

Note : On estime les effets de la crise par rapport à un scénario contrefactuel dans lequel la productivité tendancielle continue à progresser au même rythme qu'avant la crise (2000-2007), tandis que le taux de chômage structurel et le taux d'activité tendanciel restent à leur niveau d'avant la crise (2007).

Source : Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054379

Toutefois, l'effet estimé de la crise diffère sensiblement selon les pays. Pour le pays médian de l'OCDE, il est supérieur à 4 % en 2014 parce que les petits pays ont généralement été plus touchés que les grands. Les pays les plus affectés (ceux du quartile inférieur) auront perdu 11 % environ de leur potentiel en 2016. Á l'inverse, dans les pays les moins affectés (quartile supérieur), l'effet de la crise se dissipe progressivement.

L'incidence estimée de la crise dans les différents pays de l'OCDE est hétérogène; dans les plus éprouvés, elle consiste surtout en un freinage de la progression de la productivité (voir second graphique ci-après). En Estonie, en Finlande, en Grèce, en Hongrie, en Islande, en République tchèque et en Slovénie, on estime l'incidence négative de la crise à plus de 10 % et elle se manifeste principalement par un ralentissement de la productivité tendancielle. La plus forte augmentation du chômage structurel a lieu en Espagne, mais cet effet est en partie contrebalancé par une accélération de la productivité tendancielle qui résulte probablement d'un redéploiement de la production hors du secteur de la construction.

Inversement, en Israël, en Turquie, en Allemagne et en Australie, les estimations de la production potentielle actuelle dépassent les résultats du scénario contrefactuel en raison surtout d'un taux d'activité supérieur et d'un taux de chômage structurel inférieur à ce qu'aurait laissé penser la période précédant immédiatement la crise. Ces résultats découlent peut-être des réformes antérieures du marché du travail (notamment en Allemagne) ou de la poursuite des tendances sociétales du taux d'activité (en particulier la hausse de celui des femmes en Turquie et en Israël) qui n'ont guère été influencées par la crise ; cela illustre la difficulté de construire un scénario contrefactuel fiable.

On estime que l'effet négatif sur le taux d'activité est le plus marqué au Danemark, aux États-Unis, en Islande, au Japon et en Slovénie, pays dans lesquels il pourrait avoir réduit de 3 à 4 % la production potentielle par rapport à la période immédiatement antérieure à la crise. Cependant, l'essentiel de cette baisse découle peut-être des tendances démographiques ; le maintien des taux d'activité par âge à leurs niveaux d'avant la crise expliquerait l'essentiel (au Danemark, aux États-Unis et au Japon) ou plus de la moitié (en Islande et en Slovénie) du recul total du taux d’activité. Si l'on ignore l'effet négatif sur le taux d'activité, l'incidence estimée de la crise sur la production potentielle en 2014 diminue : elle est ramenée de 5 à 2½ pour cent aux États-Unis, de 2¾ à ¾ pour cent au Japon et de 3¼ à 2¼ pour cent pour l'ensemble de l'OCDE.

Effets estimés de la crise sur la production potentielle par habitant de chaque pays de l'OCDE

Différence en 2014

Source : Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054398

Tableau 4.1. Croissance de la production potentielle totale et de ses composantes

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056051

Les politiques publiques jouent un rôle important dans le scénario de référence

Les politiques structurelles et budgétaires jouent un rôle important dans les prévisions. Le modèle tient compte des éléments suivants : incidence des politiques du marché du travail et des retraites sur l'évolution du chômage et du taux d’activité ; incidence de la réglementation des marchés de produits et des échanges sur l’innovation et la diffusion des technologies ; incidence de l’assainissement budgétaire dans les économies avancées et des politiques d'amélioration de la protection sociale dans les économies émergentes sur l’épargne, les déséquilibres mondiaux, l’endettement et l’accumulation de capital via les modifications du coût de celui-ci. Sachant qu'à un horizon de plusieurs décennies, les conditions et politiques structurelles changeront vraisemblablement, le scénario de référence intègre des évolutions jugées probables dans certains domaines (ce scénario de référence ne fait délibérément pas l'hypothèse d'une poursuite des politiques actuelles). Bien qu'il s'agisse de changements significatifs des politiques publiques, il reste une grande marge pour réaliser d’autres réformes structurelles destinées à accélérer la croissance tendancielle, comme on le verra dans les variantes du scénario de référence (voir ci-après).

Avertissement : les comparaisons internationales sont faussées par des problèmes statistiques...

Dans les sections suivantes, on fera une comparaison des PIB et des PIB par habitant. Toutefois, il faut savoir que cet exercice est faussé par deux problèmes d'ordre statistique, à savoir le passage partiel à un nouveau système de comptes nationaux et l'actualisation récente des parités de pouvoir d'achat (PPA).

...dus au changement de système de comptabilité nationale…

Dans les pays (Australie, Canada, Corée, États-Unis, Israël et Mexique) qui ont déjà adopté le nouveau système de comptabilité nationale (SCN08)⁴, le PIB nominal a été majoré d'un montant maximum compris entre 2½ et 8%. En outre, comme ce changement a entraîné aussi une révision en hausse de la croissance du PIB réel historique, il affecte la croissance potentielle future attendue. Cela pose le problème suivant : les PIB actuels et prévus des pays qui sont déjà passés au nouveau système augmentent par rapport à ceux qui ne l'ont pas encore fait⁵.

... ainsi qu’aux révisions des PPA

Les comparaisons internationales du PIB sont effectuées en utilisant les PPA plutôt que les cours de change du marché. Une révision importante des PPA des pays de l'OCDE (plus la Russie), qui fait passer l'année de référence de 2005 à 2011, a été diffusée au début de cette année par le Programme de comparaison internationale (elle est intégrée aux projections présentées ici), mais l’actualisation pour le reste du monde vient juste d’être diffusée (et ne figure donc pas ici). L'actualisation, qui comprend des changements de la méthodologie des calculs, entraîne une importante révision du poids relatif des économies de marché émergentes. En particulier, la révision de la PPA fait apparaître pour la Chine un PIB supérieur de 18 % en 2011 à ce que l'on pensait auparavant ; cela signifie que le PIB de la Chine dépasserait celui des États-Unis cette année et non au début des années 2020 comme l'indiquent les projections présentées dans ce chapitre. On anticipe des révisions similaires pour d'autres BRIICS, ce qui se traduirait par une augmentation de 23 % de leur PIB total mesuré avec les PPA en 2010.

Changements de la composition du PIB mondial

Selon les prévisions, la croissance hors de l'OCDE continue à dépasser celle de l'OCDE, mais la différence diminue

On prévoit que la croissance potentielle totale des pays hors OCDE reste supérieure à celle de ceux de l'OCDE, mais que l'écart se réduise progressivement (tableau 4.1, quatre premières colonnes). Depuis 2000, la croissance tendancielle hors de l'OCDE ressort à quelque 7 % par an en moyenne, ce que l’on rapprochera des 2 % pour la zone de l'OCDE (mais on discerne un fléchissement depuis la crise). Selon les prévisions, la croissance hors OCDE ralentit pour s'établir à un rythme annuel moyen inférieur à 5 % de 2014 à 2030 et à 3 % de 2031 à 2060, alors que le rythme annuel moyen dans l'OCDE est un peu supérieur et un peu inférieur à 2 % au cours de ces deux périodes. Ces changements ne résultent que marginalement de l'augmentation de la population. Hors de l'OCDE, son taux d'augmentation annuel passe de quelque 1 % récemment à approximativement zéro de 2031 à 2060, alors que dans la zone de l'OCDE, il passe de quelque 3/4 à ¼ pour cent.

La croissance de la Chine devrait ralentir, et être surpassée par celles de l'Inde et de l'Indonésie

Le ralentissement de la croissance tendancielle du PIB caractérise tous les pays non membres de l'OCDE, mais c'est en Chine qu'il est le plus marqué ; le rythme annuel moyen de croissance, qui est de 9 à 10 % depuis 2000, va sans doute diminuer à peu près de moitié de 2014 à 2030 et d’encore une moitié entre 2031 et 2060. L'Inde et l'Indonésie devraient dépasser la Chine et devenir en 2020 les deux pays ayant la croissance la plus rapide, puis ils conserveraient cette position jusqu'en 2060, dernière année de la projection.

Il y aura une redistribution massive du PIB en faveur des pays non membres de l'OCDE et de l'Asie

Cette configuration de la croissance implique une profonde recomposition du PIB mondial à l'avantage des pays non membres de l'OCDE. Selon les comparaisons faites avec les PPA actuelles (voir encadré 4.4), le PIB combiné de la Chine et de l’Inde représentait 33 % de celui de la zone de l’OCDE en 2010, mais cette proportion devrait atteindre 73 % d’ici 2060 (graphique 4.1). En outre, comme on l'a déjà souligné, les révisions récentes des PPA (non intégrées ici) vont probablement accentuer cette tendance dans les économies émergentes. Parallèlement, il y aura une progression de la part de l'Asie dans le PIB mondial au détriment de l'Amérique du Nord et de l'Europe. Alors qu'elle en représentait le quart environ au début du siècle, elle dépasse déjà le tiers et devrait atteindre 40 % en 2030 avant de se stabiliser à quelque 45 % dans les années 2050. Cette évolution est illustrée par le classement des pays en fonction du niveau du PIB au terme de la projection : les cinq premiers sont la Chine, les États-Unis, l'Inde, le Japon et l'Indonésie.

Encadré 4.4. Comparaison du PIB de différents pays sur la base des parités de pouvoir d’achat

La comparaison des revenus entre des pays qui n’ont pas la même monnaie fait généralement appel aux parités de pouvoir d’achat (PPA) plutôt qu’aux cours de change du marché. Les PPA représentent les taux de change qui donnent une équivalence de pouvoirs d’achat, de sorte qu’un dollar permet d’acheter la même quantité de biens et de services dans tous les pays. Indépendamment de la profonde révision récente des PPA pour les pays non membres de l’OCDE, à laquelle il est fait référence plus haut (et qui résulte d’une nouvelle méthodologie de calcul), les taux de change exprimés sous forme de PPA tendent à varier lentement au fil du temps en fonction de l’évolution du pouvoir d’achat qu’offrent les revenus dans les différents pays et sont moins fluctuants que les cours de change du marché. Étant donné que les prix des biens et services produits localement et non soumis à la concurrence des importations sont généralement plus modérés dans un pays où les revenus sont plus faibles, une mesure des revenus fondés sur les PPA fait généralement apparaître des revenus plus élevés dans les économies en développement qu’une mesure fondée sur les cours de change du marché.

L’effet de Balassa-Samuelson laisse prévoir que, au fur et à mesure que les revenus convergent, les PPA convergent vers les cours de change du marché, de sorte que la différence entre l’utilisation des cours de change du marché et le recours aux PPA courantes pour comparer les économies des pays membres et non membres de l’OCDE diminue au fil du temps. L’effet de Balassa-Samuelson s’explique par le fait que la croissance de la productivité diffère selon les secteurs, alors que les salaires sont généralement moins différenciés. Le plus souvent, la productivité augmente plus vite dans le secteur des biens faisant l’objet d’échanges internationaux que dans le secteur des biens non échangés. Dans la mesure où la croissance plus rapide de la productivité dans le premier pousse les salaires à la hausse dans tous les secteurs, les biens non échangés voient leur prix augmenter par rapport au prix des biens échangés, aboutissant ainsi à une hausse de l’indice global des prix. La vitesse à laquelle le taux de change en termes de PPA réagit à la convergence des revenus par habitant est obtenue à partir des résultats empiriques de Frankel (2006).

Du fait que, dans les pays non membres de l’OCDE, les revenus par habitant sont généralement plus faibles que dans les pays membres et que, partant, les biens et services non échangés y sont moins onéreux, la taille relative des économies non membres apparaît habituellement plus grande que celle des membres de l’OCDE lorsqu’elle est mesurée sur la base des PPA courantes et non aux taux de change courants du marché. Cet effet a été observé depuis longtemps dans les comparaisons internationales faisant appel aux Penn World Tables et on le connaît sous l’appellation d’effet Penn. Le graphique 4.1 en donne une illustration : la part globale mesurée en PPA courantes se rapproche progressivement de la part mesurée aux cours de change du marché, au fur et à mesure que les revenus par habitant convergent. Le graphique ci-dessous met en évidence cette évolution pour le PIB de la Chine par rapport à celui des États-Unis en fonction de différentes méthodes de mesure des taux de change.

Ratio PIB de la Chine / PIB des États-Unis

Source : Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054417

Graphique 4.1. Évolution de la composition du PIB mondial d’ici 2060

En pourcentage du PIB mondial

Note : Le monde est ici défini comme l’ensemble des pays de l’OCDE plus l’Afrique du Sud, l’Arabie saoudite, l’Argentine, le Brésil, la Chine, l’Inde, l’Indonésie et la Fédération de Russie.

Source : Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054436

Évolution du niveau de vie mesuré par le PIB par habitant

Dans la zone de l'OCDE, le PIB par habitant devrait retrouver les taux de croissance d'avant la crise

Les projections peuvent aussi être considérées sous l'angle de la croissance du PIB par habitant, une donnée représentative du niveau de vie et une référence pour évaluer la performance d'une économie. On prévoit qu'elle se redresse dans l'ensemble de l'OCDE, après l’accès de faiblesse qu’elle a connu depuis la crise, pour dépasser légèrement jusqu'en 2060 le taux de 1½ pour cent par an observé en 2000-2007. Hors de l'OCDE, la croissance du PIB par habitant, qui semble avoir été peu affectée par la crise, est très supérieure, mais devrait décélérer à 4 % par an jusqu'en 2030 et à 3 % de 2030 à 2060.

Les inégalités entre les pays se réduiront mais pas nécessairement au sein des pays

Du fait de la convergence conditionnelle inhérente au modèle et d'une certaine convergence des politiques structurelles, il y a réduction des inégalités entre les pays. Ainsi, le PIB par habitant des cinq pays les plus riches ne double pas tout à fait d'ici 2060, alors que dans les cinq les plus pauvres il est multiplié par un facteur de 3½ à 7½. Toutefois, en l’absence d’initiative des pouvoirs publics, la réduction des inégalités entre pays pourrait se refléter par un creusement très marqué des inégalités internes aux pays sous l’effet du changement technologique qui favorise les revenus du travail qualifié (OCDE, 2014a).

Des pays partant de situations analogues peuvent enregistrer des taux de croissance différents

Malgré la convergence conditionnelle qui caractérise le modèle, même des pays partant de niveaux analogues de leur PIB par habitant sont parfois destinés, selon les projections, à connaître des rythmes de croissance différents, ce qui implique une évolution de leur classement au cours de la période étudiée (encadré 4.5). La meilleure façon d’expliquer de telles variations consiste à les décomposer entre productivité tendancielle et utilisation de la main-d’œuvre, selon la description de l’encadré 4.1 et son illustration chiffrée des tableaux 4.1, 4.2 et 4.3.

Encadré 4.5. Évolution du classement des pays en fonction de leur PIB par habitant

Le présent encadré met en lumière les pays dont la progression du PIB par habitant est la plus marquante, soit en valeur absolue soit par le rang qu’ils occupent dans le classement des pays. La comparaison internationale du PIB par habitant est établie sur la base des parités de pouvoir d’achat (PPA) courantes. Comme on utilise les PPA courantes plutôt que les PPA fixes, le PIB de pays à faible revenu tels que l’Inde et la Chine augmente un peu moins sur la période de projection que celui de pays à revenu élevé tels que les États-Unis. Eu égard à l’interprétation de ces classements, il convient de garder à l’esprit que le nombre de pays couverts est limité et qu’il se pose des problèmes statistiques relatifs à la révision récente des PPA et des comptes nationaux pour certains pays (voir l’examen de ce sujet plus haut dans le texte principal). En particulier, pour le tableau figurant dans le présent encadré, les révisions récentes des PPA auraient pour effet de relever de 5 point de pourcentage en moyenne le PIB historique par habitant des BRIIC par rapport à celui des États-Unis.

Compte tenu du cadre sous-jacent de convergence conditionnelle, les gains absolus sont plus grands pour les pays qui ont initialement le PIB par habitant le plus faible. Ainsi, le gain moyen de PIB par habitant d’ici 2060, mesuré par rapport aux États-Unis, est inférieur à un point de pourcentage pour les pays actuellement classés parmi les dix premiers, mais atteint en moyenne 15 points de pourcentage pour les dix derniers pays du classement actuel (voir tableau de l’encadré). Cependant, l’hypothèse sous-jacente de convergence conditionnelle sous-estime probablement les changements de rang des pays dans le classement, comme l’illustre la comparaison des changements de rang sur la période 1995-2012 qui, en termes moyens absolus, sont d’environ 50 % supérieurs à ceux des périodes de projection 2012-30 ou 2030-60. En d’autres termes, le modèle ne peut pas prévoir une répétition d’épisodes historiques tels que la « décennie perdue » du Japon, l’effet de la crise financière sur l’Islande, ou encore la transformation du « Tigre celtique » irlandais.

Les pays qui commencent à des niveaux comparables de PIB par habitant peuvent néanmoins enregistrer des degrés différents de rattrapage prévu (et, partant, changer de rang dans le classement) et ce, pour diverses raisons, notamment sous l’impulsion d’une progression initiale de l’efficience du travail, ou encore parce que l’évolution du PIB par habitant résulte aussi de changements dans le taux d’emploi, l’intensité de capital ou le capital humain. Les différences dans les projections du taux d’emploi sont elles-mêmes influencées par la démographie ainsi que par les hypothèses quant aux politiques du marché du travail, y compris celles qui concernent les retraites.

La Corée compte parmi les pays dont le classement au regard du PIB par habitant progresse le plus sur la période 2012-30, en raison de l’impulsion donnée par la récente et rapide croissance de l’efficience du travail, dont les effets se prolongent à moyen terme, ainsi que d’une forte contribution du capital humain (la Corée est aussi l’un des grands gagnants de la récente révision SCN08 : son PIB s’est élevé d’environ 8 % et les estimations de la récente croissance potentielle, d’environ ¼ point de pourcentage par an). La Chine, quant à elle, est la grande gagnante en termes de rattrapage absolu du PIB par habitant (par rapport aux États-Unis), conséquence du dynamisme insufflé par une forte croissance historique de l’efficience du travail et de l’accroissement supplémentaire de l’intensité de capital. Même si, en Chine, la progression de l’efficience du travail devrait diminuer par rapport à son taux d’augmentation moyen sur la dernière décennie, elle demeurera néanmoins plus rapide, d’ici 2030, que dans tous les autres pays, à trois fois environ le taux de croissance moyen des pays situés à la frontière technologique.

Parmi les pays qui reculent le plus dans le classement en fonction du PIB par habitant sur la période 2012-30 figurent l’Italie, le Portugal et la Slovénie, en raison de l’inertie causée par une période prolongée de faible croissance de l’efficience du travail, aggravée, dans les cas du Portugal et de la Slovénie, par un déclin de l’intensité de capital, séquelle de l’envolée des coûts du capital pendant la crise de la zone euro.

Sur la période 2030-60, les pays qui progressent le plus dans le classement en fonction du PIB par habitant sont notamment le Chili, le Portugal et la Slovénie. Les raisons principales en sont la croissance plus rapide de l’efficience du travail (renforcée, dans le cas du Portugal, par un rattrapage accéléré du capital humain) et une évolution plus favorable du taux d’emploi que chez leurs voisins immédiats dans le classement, grâce à un vieillissement démographique moins prononcé. À l’inverse, les pays qui reculent le plus dans le classement en fonction du PIB par habitant sur la période 2030-60 sont la Grèce, la République slovaque (principalement sous l’effet d’une démographie défavorable) et l’Irlande (où les niveaux d’efficience du travail sont initialement très élevés par rapport à la plupart des autres pays).

PIB par tête en PPA

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056165

La croissance du PIB par habitant s’explique avant tout par la productivité tendancielle

Pour tous les pays, la principale contribution à la croissance du PIB par habitant vient de la hausse tendancielle de la productivité (tableau 4.2), lequel s’explique lui-même principalement par le progrès technique, mesuré en termes d’« efficience du travail » dans le cadre de modélisation (encadré 4.1). Pour l’ensemble des pays de l'OCDE, l’efficience du travail devrait progresser, d’ici 2030 et sur la période 2030-60, de 1.4 et 1.3 % par an, taux qui est, respectivement, légèrement supérieur et proche du rythme supposé de croissance à la frontière technologique. Cependant, pour la plupart des pays non membres de l'OCDE et plusieurs pays de l'OCDE (Chili, Corée, Estonie, Pologne, République slovaque et République tchèque), la croissance prévue de l’efficience tendancielle du travail est supérieure, sous l’effet d’une croissance antérieure rapide et de la distance encore grande qui les sépare de la frontière technologique (tous ces pays ont actuellement un PIB par habitant inférieur à la médiane de l'OCDE). À l’inverse, la croissance de l’efficience tendancielle du travail est, selon les prévisions, bien inférieure dans un certain nombre d’autres pays de l'OCDE – Espagne, Irlande, Italie, Luxembourg, Mexique et Portugal –, reflétant l’inertie d’une faible croissance antérieure, laquelle ne se limite pas, pour l’essentiel, à la période postérieure à la crise.

Tableau 4.2. Croissance de la tendance de la productivité et de ses composantes

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056070

Tableau 4.3. Croissance du taux d'emploi potentiel et de ses composantes

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056089

La productivité tendancielle hors OCDE croît plus vite mais à un rythme qui ralentit

Parmi les pays non membres de l'OCDE, la croissance de l’efficience du travail est beaucoup plus variable. La Chine devrait accuser une diminution de moitié de cette croissance d’ici 2030 par rapport au taux impressionnant de 7 à 8 % qu’elle affiche depuis 2000, mais l’efficience du travail continuera de progresser plus vite que dans tous les autres pays, et trois fois plus vite que le taux de croissance à la frontière technologique. En Inde et en Indonésie, la progression de l’efficience du travail devrait être plus stable, à plus du double du taux de croissance à la frontière technologique sur l’ensemble de la période allant jusqu’à 2060. Par comparaison, les taux d’augmentation de l’efficience du travail des autres pays non membres de l'OCDE, même s’ils se redressent pour finir par dépasser les taux à la frontière, sont moins impressionnants, reflétant une performance antérieure plus modeste.

L’évolution de l’intensité de capital n’a guère d’impact sur la croissance, sauf dans quelques pays

La contribution supplémentaire qu’apporte l’évolution de l’intensité de capital (physique) à la croissance de la productivité tendancielle est relativement modeste pour la plupart des pays. Toutefois, pour les pays de la zone euro qui ont le plus souffert de la crise (Espagne, Estonie, Grèce, Irlande, Portugal et Slovénie), la diminution prévue de l’intensité de capital réduit la croissance potentielle sur la période jusqu’à 2030 d’une marge comprise entre 0.1 et 0.5 points de pourcentage par an. À l’inverse, une augmentation de l’intensité de capital (supposant la poursuite des tendances récentes) contribue à renforcer, d’ici 2030, la croissance de la productivité en Australie, au Brésil, au Canada, au Chili, en Chine, en Inde et en Russie, en ajoutant entre 0.3 et 0.7 points de pourcentage par an. Au-delà de 2030, la hausse mondiale des taux d’intérêt (voir plus loin) réduit l’intensité de capital dans tous les pays, soustrayant généralement 0.1 point de pourcentage à la croissance tendancielle annuelle de la productivité.

Le capital humain contribue davantage à la croissance hors OCDE

Parmi les pays de l’OCDE, la contribution supplémentaire qu’apporte le capital humain à la croissance de la productivité tendancielle est généralement stable, à environ 0.2-0.4 point de pourcentage par an, bien que dans certains pays (notamment la Corée, l’Espagne, la Grèce, le Portugal et la Turquie), cette contribution accuse un ralentissement marqué, soit en raison de la démographie (cohortes plus jeunes moins nombreuses), soit parce que ces pays s’approchent de la frontière en termes de niveau d’instruction. Le capital humain apporte une contribution beaucoup plus nette à la croissance de la productivité dans la plupart des pays non membres de l’OCDE, parce que ces pays ont généralement plus de marge de rattrapage dans l’éducation ainsi qu’une population plus jeune ; pour l’Afrique du Sud, le Brésil, la Chine et l’Inde, cette contribution varie ainsi entre ¾ et 1 point de pourcentage sur l’ensemble de l’horizon de projection.

Mais la convergence des niveaux de productivité est loin d’être atteinte

Même si la croissance est généralement plus rapide dans les pays à faible revenu, il n’y aura pas pour autant de rattrapage complet des niveaux de productivité. En effet, non seulement les pays qui sont au départ les plus éloignés de la frontière de la productivité auront besoin de plus de temps, mais en outre, les divergences des politiques et autres facteurs structurels jouent un rôle non négligeable, qui peut empêcher un rattrapage complet. Dans le cadre de modélisation actuel, les importants écarts des niveaux de productivité sous-jacente sont attribués à des différences de politiques structurelles, représentées par le degré de réglementation des marchés de produits favorable à la concurrence. En outre, les écarts de PIB par habitant persisteront en raison des différences dans l’utilisation de la main-d’œuvre, imputables à la diversité des caractéristiques structurelles du marché du travail, y compris la conception de la politique structurelle, ainsi qu’à des disparités démographiques.

Les tendances de l’utilisation de la main-d’œuvre ne pèsent pas sur la croissance de la zone OCDE malgré le vieillissement

Pour la zone OCDE prise dans son ensemble, l’utilisation de la main-d’œuvre ne contribue pas à la croissance du PIB par habitant d’ici 2030, et n’apporte qu’une modeste contribution, de 0.1 point de pourcentage par an, sur la période 2030-60 (tableau 4.3)⁶. Ce résultat doit cependant être interprété dans le contexte du vieillissement démographique, représenté par un recul du ratio de la population en âge de travailler sur la population totale, déclin qui devrait, pour la majorité des pays de l’OCDE, soustraire de 0.1 à 0.2 point de pourcentage à la croissance de l’utilisation de la main-d’œuvre sur la période jusqu’à 2030, et entre 0.2 et 0.4 point de pourcentage sur la période 2030-60. Cet effet démographique est, en moyenne pour l’ensemble des pays de l’OCDE, compensé par la hausse du taux d’activité, due principalement à l’augmentation continue du taux d’activité des femmes et des travailleurs âgés (graphique 4.2). L’augmentation du taux d’activité des seniors reflète la combinaison des facteurs suivants : les effets de la hausse du niveau d’instruction de la population active ; les réformes des retraites adoptées d’ici 2030 (encadré 4.6) ; et, au-delà de 2030, l’hypothèse selon laquelle la durée de la vie active sur le marché du travail augmentera proportionnellement à l’accroissement de l’espérance de vie (ce qui revient implicitement à indexer l’âge du départ à la retraite sur la longévité). Les exceptions à cette tendance globale des pays de l’OCDE sont des pays où les changements dans l’utilisation de la main-d’œuvre apportent une contribution positive plus prononcée à la croissance du PIB par habitant, à savoir le Chili, Israël, le Mexique et la Turquie, pour lesquels la part de la population en âge de travailler augmente par rapport à la population totale et le taux d’activité progresse plus nettement, sous l’effet en particulier de la hausse du taux d’activité des femmes. À l’inverse, la Pologne, la République slovaque et la Slovénie enregistrent une baisse marquée de l’utilisation de la main-d’œuvre.

Graphique 4.2. Évolution du taux d’activité dans la zone de l'OCDE

En pourcentage de la population respective

Source : Base de données OCDE sur la population active et l'emploi ; Projections démographique des Nations Unies ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054455

Encadré 4.6. Évolution de l’âge du départ à la retraite dans les pays de l'OCDE

Au cours de la dernière décennie, de nombreux pays de l’OCDE ont adopté des réformes des régimes de retraite visant à améliorer la viabilité financière de leur système public de retraite ou à ajuster les paramètres des pensions en fonction de l’augmentation de l’espérance de vie. En conséquence, dans une nette majorité de pays, l’âge ouvrant droit à une pension de retraite à taux plein va s’élever au cours des décennies à venir.

Les estimations présentées ici tiennent compte des réformes adoptées jusqu’en janvier 2014. L’âge légal ouvrant droit au versement d’une pension à taux plein (ci-après «  l’âge de la retraite  »), en moyenne non pondérée, pour la zone de l’OCDE, devrait passer d’un peu moins de 64 ans pour les hommes et 62 ans et demi pour les femmes en 2012 à un peu plus de 65 ans pour les hommes et un peu moins de 65 ans pour les femmes en 2030. Dans la plupart des pays de l’OCDE, 65 ans est l’âge de la retraite qui s’applique déjà, surtout pour les hommes. Cependant, pour un grand nombre de pays de l’OCDE, la tendance ira vers 67 ans ou plus. Aujourd’hui, seules l’Islande et la Norvège ont fixé l’âge de la retraite à 67 ans pour les deux sexes mais, d’ici 2050, environ 18 pays de l’OCDE auront atteint ou dépassé cet âge.

Le relèvement de l’âge de la retraite suivra une trajectoire spécifique à chaque pays (voir tableau ci-après). En Allemagne et au Canada, par exemple, la transition de 65 à 67 ans sera progressive et achevée en 2030 environ. À l’inverse, en Australie, aux États-Unis et en Pologne, l’ajustement sera réalisé d’ici la première moitié des années 2020. L’Irlande et le Royaume-Uni ont adopté une législation prévoyant un relèvement de l’âge de la retraite jusqu’à 68 ans, atteignable respectivement d’ici 2028 et 2048.

Certaines grandes économies ont instauré un lien entre l’évolution future de l’âge légal du départ à la retraite et les tendances de l’espérance de vie (Danemark, Espagne, Grèce, Italie et Pays-Bas). La République tchèque applique une quasi-indexation en relevant, pour les hommes, l’âge de la retraite de deux mois par cohorte de naissance, sans limite supérieure. En 2044, l’âge de la retraite des femmes aura rattrapé celui des hommes, et ensuite un âge unique s’appliquera à tous.

Une composante importante de nombreuses réformes adoptées récemment est le mouvement vers la parité hommes-femmes au regard des conditions de la retraite. Alors que 14 pays de l’OCDE appliquaient des âges différents selon les sexes en 2012, ce nombre aura diminué de moitié d’ici 2030 et, d’ici 2050, seuls le Chili, Israël et la Suisse devraient encore appliquer un âge de la retraite différent pour les hommes et pour les femmes.

Évolution des âges de la retraite dans l'OCDE : histoire et projections jusqu'à 2030

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056184

Viabilité budgétaire et conséquences pour les taux d’intérêt et les déséquilibres mondiaux

La dette publique est ramenée à 60 % du PIB dans le scénario de référence

Comme pour les projections précédentes, le scénario de référence suppose que, dans les pays où la dette brute des administrations publiques est supérieure à 60 % du PIB en 2015, la politique budgétaire vise à la ramener à ce niveau, bien que le choix de ce seuil soit quelque peu arbitraire. L’objectif est exprimé en termes de dette publique brute notamment parce que c’est une cible plus facilement comparable entre les pays que l’endettement net⁷, bien que les différences de traitement des engagements au titre des régimes publics de retraite puissent impliquer que la mesure de la dette publique en termes bruts n’est pas, elle-même, parfaitement comparable (encadré 4.7). Cet objectif d’endettement est atteint par une amélioration progressive du solde primaire sous-jacent (avec un maximum de ½ point de pourcentage de PIB chaque année), en sus de l’amélioration du solde budgétaire qui résulte du fonctionnement des stabilisateurs automatiques à mesure que l’écart de production se réduit.

Encadré 4.7. Les régimes de retraite et leur incidence sur la mesure de la dette publique

Les différences d’organisation institutionnelle et de comptabilisation des régimes de retraite publics peuvent avoir un impact considérable sur le niveau déclaré de la dette publique. À partir d’une enquête récente sur les actifs et passifs des régimes de retraite, le présent encadré met en évidence l’impact de ces différences et de la façon dont elles affecteraient la mesure de la dette brute qui est régulièrement publiée dans les Perspectives économiques (colonne 3 du tableau ci-après de l’encadré).

L’organisation des régimes de retraite varie largement d’un pays à l’autre. Dans certains cas, il s’agit d’un système par répartition, dans lequel les prestations sont versées à l’aide des cotisations actuelles. Dans d’autres cas, le système est (en partie) financé par capitalisation : les cotisations sont accumulées et investies, et serviront ultérieurement (en partie) à verser les prestations. Idéalement, tous les engagements au titre des pensions de retraite, qu’ils soient capitalisés ou non, devraient être enregistrés. Mais ces estimations, surtout celles qui influent sur le niveau de la dette publique, ne seront disponibles pour tous les pays de l’UE qu’en 2017. Pour certains pays de l'OCDE non membres de l’UE, cela pourrait prendre encore plus longtemps.

À l’heure actuelle, l’organisation et l’enregistrement des systèmes de retraite dans les comptes nationaux ont une incidence directe sur la comparabilité de la mesure de la dette publique déclarée. C’est particulièrement vrai pour les régimes des retraites de la fonction publique. De manière générale, les engagements au titre des systèmes de retraite par répartition ne sont pas comptabilisés dans la dette publique. Au contraire, les engagements au titre des systèmes par capitalisation (partielle) sont généralement comptabilisés, mais pas nécessairement dans la dette publique. Dans le cas de régimes de retraite autonomes, les actifs et les passifs de ces régimes sont comptabilisés dans le secteur des entreprises financières et n’ont, par conséquent, aucune incidence sur la dette publique. Cependant, si les fonds de retraite sont sous-capitalisés, les pays disposent d’une certaine souplesse pour l’enregistrement de la partie non capitalisée des engagements. Il arrive que celle-ci ne soit pas comptabilisée comme une dette de l’organisme promoteur, en l’occurrence l’État, et ne figure donc pas dans la dette publique.

Pour effectuer des comparaisons internationales, une possibilité consiste à utiliser le total des engagements des administrations publiques tels que définis par le Système des comptes nationaux (première colonne du tableau). Cette mesure inclut, pour certains pays, les engagements non capitalisés au titre des régimes de retraite de la fonction publique partiellement capitalisés (deuxième colonne). Étant donné que les pays qui intègrent ces engagements dans leurs comptes publics paraissent avoir des niveaux de dette publique démesurés par rapport aux pays qui ne le font pas ou qui appliquent un régime par répartition, les Perspectives économiques n’enregistrent que les données ajustées, qui excluent ces engagements des statistiques de la dette publique brute (troisième colonne). Cet ajustement a un effet considérable pour certains pays, et abaisse ainsi les estimations de la dette publique pour l’Australie, le Canada, les États-Unis et l’Islande de quelque 15 à 25 % du PIB.

Mais, même après cet ajustement, les pays dont le régime de retraite de la fonction publique est (partiellement) capitalisé et comptabilisé soit dans le secteur public soit dans le secteur des entreprises financières restent quelque peu désavantagés dans les comparaisons internationales, parce que les actifs accumulés dans les régimes en question (pour la partie capitalisée) sont en partie le produit de dépenses publiques antérieures, lesquelles ont, par le passé, poussé à la hausse les déficits publics, et par conséquent alourdi la dette, toutes choses égales par ailleurs. Ces actifs ont pu être accumulés à l’intérieur du secteur des administrations publiques, comme c’est le cas en Australie, au Japon et au Portugal (quatrième colonne), ou à l’extérieur (cinquième colonne). La prise en compte des actifs accumulés aux fins du versement des futures prestations de retraite peut influer profondément sur le classement international de l’endettement public (sixième colonne). Ainsi, au Canada et aux Pays-Bas, ces fonds représentent plus de 40 % du PIB, tandis que les États-Unis, l’Islande et la Suisse ont accumulé de tels actifs à hauteur d’environ 30 % du PIB.

Outre les régimes de retraite des fonctionnaires, les États gèrent également des régimes plus généraux, de type sécurité sociale, pour l’ensemble de la population. Ces régimes peuvent offrir une prestation de retraite minimum à l’ensemble de la population, ou être liés à des dispositions plus larges. À l’heure actuelle, aucun pays ne comptabilise les engagements correspondants dans la dette publique, bien que certains les aient déjà estimés en vue de l’obligation de fournir cette information à partir de 2017 dans l’UE. Quelques pays ont créé des fonds spécifiques pour ces futures prestations de retraite (septième colonne). En Suède, ces fonds représentent plus de 25 % du PIB. De tels fonds, moins importants, existent également au Canada, en Espagne, au Portugal et en Suisse, pour un montant compris entre 5 et 11 % du PIB. Au-delà des fonds dédiés au paiement de prestations de retraite futures au sein de l’administration publique, le volume des actifs financiers accumulés de façon générale par les administrations publiques, varie aussi selon les pays. Par exemple, les administrations de sécurité sociale en Finlande ont accumulé un volume substantiel d’actifs de l’ordre de 78 points de pourcentage du PIB.

L’analyse qui précède montre que, selon le traitement des régimes de retraite, les engagements bruts des administrations publiques peut varier de pas moins de 70 points de PIB (comparaison des colonnes 1 et 8 dans le cas du Canada) avec des variations de 40 à 50 points de pourcentage, pour les États-Unis, l’Islande, les Pays-Bas et la Suède. Ces conclusions incitent donc à faire preuve de prudence et de transparence dans la présentation des données sur la dette publique, en particulier lorsqu’il s’agit de comparaisons entre pays.

Les systèmes de retraite et leur impact sur la dette des administrations publiques, 2012

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056203

Impératifs d’assainissement budgétaire

La dette publique dépasse 60 % du PIB dans environ deux tiers des pays de l’OCDE

Dans près d’un tiers des pays de l’OCDE, l’endettement public brut est demeuré inférieur à 60 % du PIB tout au long de la crise et de la période qui a suivi. Pour les autres pays de l'OCDE, l’assainissement supplémentaire requis au-delà de 2013 est variable. Les mesures nécessaires comprennent en partie des engagements pris par les pouvoirs publics de redresser leur situation budgétaire d’ici 2015, qui sont intégrés dans les projections à court terme présentées dans les chapitres précédents. Les autres efforts requis sont correspondent ici au solde primaire sous-jacent moyen nécessaire après 2015 pour stabiliser la dette à 60 % du PIB (tableau 4.4)⁸. L’assainissement moyen requis est une mesure robuste des besoins d’assainissement, car il ne varie guère en fonction du calendrier des mesures adoptées (encadré 4.5 de OCDE (2013)), et il est conceptuellement semblable, et étroitement lié sur le plan économétrique, aux mesures de « l’écart budgétaire », lequel correspond à l’augmentation immédiate du solde primaire sous-jacent qui, si elle est maintenue, permettra d’atteindre un objectif d’endettement particulier au cours d’une année donnée.

Tableau 4.4. Tendances budgétaires dans un scénario de ratio de la dette visant 60% du PIB

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056108

Pour de nombreux pays, l’assainissement encore nécessaire pour réduire la dette est peu important

Pour la quasi-totalité des pays, à l’exception particulièrement manifeste du Japon, l’assainissement supplémentaire qui serait nécessaire pour atteindre la cible de 60 % d’endettement est inférieur, et bien souvent largement inférieur, à celui déjà réalisé, ou prévu, entre 2010 et 2015 (graphique 4.3). Cela suppose certes de substantiels efforts d’assainissement en 2014 et 2015 : entre 2 et 3 ½ points de PIB pour l’Espagne, la Finlande, l’Irlande, le Japon, le Portugal et la Slovénie. Après 2015, les pays peuvent être groupés comme suit, en fonction de leurs besoins d’assainissement supplémentaires.

Graphique 4.3. Assainissement requis pour ramener la dette publique à 60 % du PIB

Variation du solde primaire sous-jacent, en points de pourcentage du PIB

Note : La mesure moyenne de l’assainissement est la différence entre le solde primaire sous-jacent en 2015 et le solde primaire moyen entre 2016 et 2030, sauf pour les pays pour lesquels l’objectif d’endettement n’est réalisé qu’après 2030 ; dans ce cas, la moyenne est calculée jusqu’à l’année au cours de laquelle l’objectif d’endettement est atteint.

Source : Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054474

Certains d’entre eux ne doivent accomplir qu’un modeste effort d’assainissement pour atteindre le ratio d’endettement de 60 %

Un groupe assez nombreux de pays ne devront accomplir après 2015 qu’un modeste effort d’assainissement moyen supplémentaire (moins de 1 point de PIB) pour atteindre l’objectif de 60 % d’ici à 2030 : il s’agit de l’Allemagne, de la Belgique, de la Finlande, de la Grèce, d’Israël et de la Slovénie. L’Autriche et les Pays-Bas, quant à eux, ne nécessitent aucun assainissement supplémentaire pour ramener leur dette à 60 %. La plupart de ces pays ont un ratio d’endettement déjà proche des 60 % ou, lorsque cela n’est pas le cas (Belgique), ils sont entrés dans la crise en ayant déjà un excédent primaire sous-jacent.

Un autre groupe doit procéder à un assainissement plus important, mais qui a déjà été en grande partie réalisée en début de période

Un deuxième groupe de pays doit réaliser un assainissement moyen de 1 à 3 points de PIB : Canada, France, Hongrie, Irlande, Islande, Italie, Pologne et Portugal. La plupart de ces pays (à l’exception du Canada et de la Hongrie) ont aussi pris l’essentiel des mesures d’assainissement en début de période, de sorte que l’assainissement moyen requis au-delà de 2015 est inférieur à un tiers de ce qui aura déjà été réalisé à ce moment-là.

Quelques pays doivent consentir un nouvel effort majeur d’assainissement

Les pays d’un troisième groupe ont tous des taux d’endettement supérieurs à 100 % du PIB et devront consentir un effort moyen d’assainissement plus important, de 3 à 5 points du PIB : Espagne, États-Unis et Royaume-Uni. Parmi eux, le Royaume-Uni n’aura réalisé, d’ici à 2015, qu’un peu plus de la moitié du redressement requis après la crise, alors que les États-Unis et l’Espagne en auront réalisé respectivement les deux tiers et environ les trois quarts.

Le Japon est un cas à part, car il devra associer plusieurs politiques pour réduire la dette

Pour le Japon, l’assainissement requis au-delà de 2015 est massif, à près de 11 points de PIB, et même cela parvient à peine à stabiliser la dette d’ici à 2030, manquant de peu la cible des 60 % en 2060. Ce résultat peut laisser penser que, pour abaisser plus nettement sa dette publique, le Japon devra associer un assainissement budgétaire considérable (et d’un rythme probablement plus soutenu que dans les calculs simplifiés présentés ici), des mesures structurelles visant à relever la croissance potentielle, et une politique monétaire expansionniste destinée à renforcer l’inflation (Guillemette et Strasky, 2013).

Le pic du besoin d’assainissement budgétaire dépasse la mesure moyenne

Les calculs précédents sous-estiment probablement les impératifs globaux d’assainissement budgétaire pour plusieurs raisons. Premièrement, le profil requis du solde primaire sous-jacent impliquera vraisemblablement un pic intermédiaire plus important que l’effort moyen cité plus haut (voir encadré 4.5 dans OCDE, 2013a). En effet, la dette doit s’inscrire sur une trajectoire descendante vers l’objectif. Une fois cette trajectoire engagée, la baisse des paiements d’intérêt sur la dette permet un certain relâchement de l’effort tout en assurant une convergence progressive vers l’objectif. Parmi les pays où l’assainissement doit être le plus important (à l’exclusion du Japon), la mesure extrême prise en compte dans ces prévisions est généralement de 2 à 3 points de PIB plus élevée que la mesure d’assainissement moyenne⁹.

Les pressions exercées par les dépenses de santé alourdissent les besoins d’assainissement

L’assainissement requis est aussi sous-estimé parce que l’accentuation des pressions exercées sur les budgets publics par les dépenses de santé et de retraite n’est pas explicitement prise en compte dans les prévisions budgétaires, mais devra être compensée ou maîtrisée pour contenir l’endettement public¹⁰. Les travaux récents de l’OCDE (Oliveira Martins et de la Maisonneuve, 2014) amènent à penser que, même dans un «  scénario de limitation des coûts  » (comme au tableau 4.5) – dans lequel les futures politiques publiques parviendraient mieux que par le passé à endiguer la croissance des coûts –, l’augmentation des dépenses de santé et de prise en charge de la dépendance pourrait représenter environ 1 ½ point de PIB d’ici à 2030 pour un pays de l’OCDE moyen. De plus, la hausse moyenne des dépenses au titre des retraites publiques dans les pays de l’OCDE devrait légèrement dépasser 1 point de PIB d’ici à 2030, mais avec une progression trois à quatre plus forte dans certains pays (Belgique, Finlande et Luxembourg).

Une réduction plus lente de l’écart de production accroîtrait l’assainissement requis

Un autre risque concerne les pays ayant un important besoin d’assainissement et un large écart de production initial en 2015. Si, au lieu de se réduire peu à peu au cours des quatre à cinq prochaines années, comme le suppose le scénario de référence, l’écart de production met trois ans de plus à se combler, les besoins d’assainissement en seront exacerbés ; ainsi, l’assainissement moyen requis en Grèce augmenterait de plus de 1 ½ point de PIB, tandis que pour l’Irlande, l’Italie et le Portugal, la hausse serait d’environ ¾ point de PIB ; dans tous les cas, la cible d’endettement ne serait atteinte que plusieurs années plus tard.

Tableau 4.5. Changements dans les dépenses publiques liées au vieillissement dans certains pays de l’OCDE

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056127

Les effets de l’assainissement dans les pays de l'OCDE sur les taux d’intérêt

Les primes de risque de taux d’intérêt diminueront à mesure que la dette publique et la dette extérieure reculeront

Les taux d’intérêt réels à long terme pour le pays moyen de l'OCDE devraient augmenter d’environ 1 ¾ point de pourcentage sur les quatre à cinq prochaines années, à mesure que les écarts de production se réduiront et que les taux directeurs se normaliseront (tableau 4.4). Le recul de l’endettement public devrait freiner la hausse de ces taux de plusieurs manières au moins jusqu’en 2030. Tout d’abord, elle diminuera la prime de risque budgétaire : le nombre de pays de l'OCDE dont la dette publique dépasse 75 % du PIB, seuil supposé d’imposition d’une prime de risque budgétaire, passera en effet de 17 aujourd’hui à 13 d’ici 2020 et à seulement un (le Japon) d’ici 2030 (graphique 4.4). Pour ces pays, l’assainissement devrait abaisser la prime de risque budgétaire d’un point de pourcentage en moyenne d’ici 2030. Ensuite, dans la mesure où une augmentation de la dette publique va souvent de pair avec une dette extérieure élevée et où le recul de la dette publique entraîne une contraction de la dette extérieure nette, l’assainissement réduira aussi les primes de risque sur les taux d’intérêt intérieurs spécifiques aux différents pays ; les primes de risque moyennes (non pondérées) sur la dette extérieure nette de l’ensemble des pays de l'OCDE devraient ainsi diminuer de moitié d’ici 2030 par rapport à leur niveau actuel, estimé à ¾ point de pourcentage. Néanmoins, certains pays de l'OCDE devraient encore se voir imposer des primes de risque de plus d’un point de pourcentage sur la dette extérieure en 2030, notamment la Grèce, l’Islande, l’Italie, la Nouvelle-Zélande, la Pologne et le Portugal.

Graphique 4.4. Prime de risque de taux d’intérêt sur la dette publique et extérieure de pays de l'OCDE

Note : Au cours des trois périodes indiquées, aucune prime ne s’applique à la dette des pays suivants : Allemagne, Autriche, Corée, Danemark, Israël, Luxembourg, Pays-Bas, Slovénie et Suède.

Source : Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054493

Le rééquilibrage des finances publiques dans l’ensemble des pays de l’OCDE aura une incidence sur l’épargne et les taux d’intérêt à l’échelle mondiale

L’assainissement budgétaire se traduira également par un gonflement de l’épargne à l’échelle mondiale et de l'OCDE, poussant les taux d’intérêt à la baisse dans tous les pays. Cependant, dans les pays membres et non membres de l'OCDE, le vieillissement de la population sera un facteur majeur de réduction de l’épargne nationale et, dans le cas des pays non membres, il sera renforcé par l’expansion de l’accès au crédit et le développement des filets de protection sociale. Pourtant, malgré la baisse des taux d’épargne dans la quasi-totalité des pays, le taux d’épargne global reste relativement stable jusqu’en 2030 pour des raisons de composition, parce que la part des pays à taux d’épargne élevé (en particulier la Chine et l’Inde) augmente dans la production mondiale (graphique 4.5). De fait, l’équilibre ex ante entre épargne et investissement à l’échelle mondiale tend à imprimer aux taux d’intérêt mondiaux une baisse qui pourrait aller jusqu’à un point de pourcentage d’ici 2030, comme en témoigne la diminution de la « prime d’équilibre mondiale » (graphique 4.6), dont la moitié environ peut être attribuée à l’assainissement budgétaire des pays de l'OCDE.

Graphique 4.5. Tendances de l’épargne mondiale

En pourcentage du PIB

Source : Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054512

Graphique 4.6. Prime d’équilibre au niveau mondial, 2015-2060

Source : Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054531

Les tendances démographiques pourraient prendre le pas sur les tendances mondiales à long terme de l’épargne et des taux d’intérêt

Au-delà de 2030, cependant, l’effet de composition par pays est dominé par la tendance à la baisse du taux d’épargne dans tous les pays, avec une réorientation dans la direction de la prime. D’ici les années 2050, on passe d’un excédent prévu d’épargne ex ante mondiale à une pénurie croissante d’épargne mondiale, ce qui pousse progressivement les taux d’intérêt mondiaux à la hausse, d’environ ¾ point de pourcentage en 2060. Cette prévision est toutefois particulièrement sensible à l’évolution de la situation en Chine et en Inde (qui représentent ensemble plus d’un tiers de l’épargne mondiale) ainsi qu’à l’ampleur de l’influence de la démographie sur l’épargne¹¹.

L’assainissement budgétaire renforce la croissance à moyen terme

Outre qu’il renforcerait la résilience aux chocs futurs, l’assainissement budgétaire à l’échelle de l’OCDE stimulerait l’épargne et abaisserait les taux d’intérêt, comme l’illustre la comparaison avec une autre variante du scénario, dans laquelle la politique budgétaire, dans la zone OCDE, ne vise qu’à stabiliser la dette publique au niveau de 2013 (tableau 4.6). Pour les dix pays de l'OCDE actuellement les plus endettés, ramener la dette publique à 60 % du PIB aurait pour effet d’abaisser les primes de risque budgétaire et primes de risque sur la dette extérieure nette combinées de 1 ½ point de pourcentage en moyenne et de réduire le service de la dette publique de 4 points de PIB en moyenne, mais de stimuler la croissance à moyen terme de 0.2 point de pourcentage par an (toutes ces évolutions s’entendent d’ici 2030, par rapport à un scénario contrefactuel de maintien de l’endettement à ses niveaux actuels). Cette hausse du PIB ignore les effets keynésiens que pourrait avoir une poursuite de l’assainissement en retardant l’élimination des écarts de production, avec d’éventuels effets néfastes sur la production potentielle (De Long et Summers, 2012), bien que l’assainissement soit supposé se poursuivre à un rythme modeste (un maximum de ½ pour cent du PIB par an).

Tableau 4.6. Les effets de la baisse de la dette publique à 60% du PIB

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056146

Déséquilibres mondiaux des balances courantes

L’assainissement budgétaire réduit aussi les déséquilibres mondiaux

L’ampleur globale des déséquilibres mondiaux des balances courantes – mesurée comme la somme en valeur absolue de toutes les balances courantes nominales normalisées par rapport au PIB mondial – est actuellement inférieure d’un tiers à son niveau le plus haut d’avant la crise, mais elle devrait augmenter jusqu’à 2020 environ, avant de se stabiliser d’ici 2030 (graphique 4.7). Comme la majorité des pays de l’OCDE fortement endettés auront probablement aussi des déficits courants, l’assainissement budgétaire à l’échelle de l’OCDE allégera aussi les pressions sur les déséquilibres mondiaux. Dans la variante du scénario selon laquelle la politique budgétaire de la zone OCDE ne vise qu’à stabiliser la dette publique au niveau de 2013, l’assainissement budgétaire prévu dans les projections de référence contribue à réduire les déséquilibres mondiaux d’une marge allant jusqu’à 15 % sur la période d’ici 2030.

Graphique 4.7. Les déséquilibres mondiaux des balances courantes vont s’accroître jusqu’à 2020

Somme des balances courantes en valeur absolue, divisée par deux, en pourcentage du PIB mondial

Note : «  Stabilisation de la dette publique  » est un scénario dans lequel les pays de l'OCDE visent à stabiliser le ratio dette publique/PIB au niveau actuel, plutôt qu’à l’abaisser à 60 % comme dans le scénario de référence.

Source : Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054550

L’effet des réformes structurelles sur l’emploi, la croissance et la situation budgétaire

Les politiques structurelles pourraient être considérablement améliorées

Un récent examen de la performance structurelle des économies de l'OCDE et des BRIICS (OCDE, 2014b) appelait à mener des réformes structurelles profondes et ambitieuses pour faciliter le retour à une croissance saine et durable. Les réformes structurelles, surtout si elles stimulent l’emploi, peuvent aussi atténuer les contraintes budgétaires. Si les projections de référence actuelles intègrent une certaine dose de réformes structurelles, il reste d’importantes marges d’amélioration, comme l’illustre une série d’autres scénarios envisagés ici : tout d’abord, l’emploi potentiel pourrait être accru par la réduction du chômage structurel ou par le relèvement du taux d’activité féminine ; ensuite, la réglementation des marchés de produits pourrait être améliorée de façon à renforcer la concurrence et, partant, stimuler la productivité ; enfin, le capital humain pourrait bénéficier d’un accès amélioré à une éducation de qualité.

Les effets budgétaires d’un taux d’emploi potentiel plus élevé

Le recul du chômage structurel allège les pressions sur les budgets

Dans un scénario de réformes, celles menées sur le marché du travail sont supposées ramener le chômage structurel à 5 % dans tous les pays de l'OCDE où il est actuellement supérieur à ce niveau¹². Le relèvement du taux d’emploi potentiel accroît les recettes fiscales et abaisse les prestations sociales liées au chômage. De plus, si le surcroît d’emploi se situe dans le secteur privé, impliquant une augmentation de l’assiette fiscale par rapport aux dépenses salariales du secteur public, le total des dépenses publiques diminuera en pourcentage du PIB¹³. Sur cette base, les plus fortes baisses potentielles du chômage structurel par rapport au scénario de référence se situent en Espagne (baisse de 10 points de pourcentage), en Grèce (7 ½ points), en République slovaque (9 points) et au Portugal (4 points). C’est aussi ces pays qui enregistreraient les améliorations permanentes les plus marquées du solde primaire, ainsi que d’autres, tels que la France ou la Belgique, où le recul du chômage structurel serait certes moindre, mais où l’indemnisation du chômage est relativement élevée et où l’emploi dans le secteur public représente une proportion relativement élevée de l’emploi total (graphique 4.8). Ainsi, pour ces six pays, la réduction du chômage structurel permettrait une amélioration permanente du solde primaire de plus de 2 points de pourcentage du PIB, et, pour l’Espagne, elle se monterait à plus du double. Pour replacer ces effets dans leur contexte, il est à noter que les pressions résultant de la hausse des dépenses publiques de santé et de retraite se chiffreraient à un peu moins de 3 points de pourcentage du PIB pour le pays médian de l’OCDE d’ici 2030. Outre qu’elle réduirait l’ampleur de l’assainissement requis pour atteindre une cible d’endettement donné, la baisse du chômage structurel permettrait d’atteindre cet objectif plus tôt¹⁴ ; ainsi, la cible d’endettement de 60 % prévue par le scénario de référence serait atteinte cinq ans plus tôt par la République slovaque, quatre ans plus tôt par la Grèce et trois ans plus tôt par la France et le Portugal.

Graphique 4.8. Gains budgétaires résultant d’une baisse du chômage structurel

Variation du solde primaire sous-jacent par rapport au scénario de référence, en points de pourcentage du PIB

Note : Les nombres représentent l’effet sur le solde primaire d’une baisse du chômage structurel à 5 %. Les pays où le chômage est déjà inférieur à 5 % ne figurent pas ici.

Source : Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054569

Le relèvement du taux d’activité féminine devrait être une priorité dans de nombreux pays…

L’accroissement du taux d’activité des femmes devrait être une priorité des politiques structurelles, en particulier pour les pays où le vieillissement rapide de la population pèsera très probablement sur le taux d’emploi (OCDE, 2013b et 2014b). Si l’évolution de la société joue un rôle clé dans le relèvement du taux d’activité féminine, les politiques menées peuvent aussi avoir une incidence (Thévenon, 2013). C’est particulièrement vrai des politiques visant à améliorer l’offre de solutions fiables et abordables pour la garde des enfants, qui accroissent sensiblement la possibilité pour l’un ou l’autre conjoint de continuer à travailler après la naissance d’un enfant, mais dont les femmes sont généralement les premières bénéficiaires. Il faut aussi savoir si le congé parental est ouvert à l’un ou l’autre parent. Parmi les autres politiques qui ont des effets marqués sur le taux d’activité féminine, on peut citer les mesures consistant à faciliter l’emploi à temps partiel qui, à l’heure actuelle, reste fortement pénalisé par rapport à l’emploi à temps plein dans la plupart des pays (OCDE, 2010), du fait de l’absence d’un niveau minimal de sécurité de l’emploi, de formation et de promotion, et d’un accès plus limité aux prestations de chômage ou à l’aide au retour à l’emploi.

… et les gains pourraient être importants pour certains pays

Dans une autre variante du scénario, le taux d’activité des femmes en 2030 est supposé égal à l’équivalent temps plein prévalant actuellement dans le pays médian de l’OCDE (soit 54 %). Pour l’Italie, la Pologne et la Turquie, il en résulte une progression globale du taux d’activité permettant d’accroître le PIB de plus de 10 % en 2030. Les hausses sont supérieures ou égales à 5 % pour la Belgique, la France, la Grèce, la Hongrie, le Japon et la République tchèque. Comme il en résulterait probablement un essor de l’emploi privé, de considérables économies budgétaires pourraient être réalisées, à hauteur, selon les estimations, d’environ 6 % du PIB pour l’Italie et la Pologne et de 2 à 3 % du PIB pour la Belgique, la France, la Grèce, la Hongrie, le Japon, la République slovaque et la République tchèque¹⁵.

La croissance bénéficie des réformes des marchés de produits

L’accélération de la réforme des marchés de produits permettre d’accroître le PIB

Il existe un volume considérable de données, au niveau des entreprises, des branches industrielles et de l’économie dans son ensemble, attestant d’un lien entre une réglementation des marchés de produits favorable à la concurrence (telle que quantifiée par l’indice RMP de l’OCDE) et une meilleure performance de la productivité ; ce lien est intégré dans le cadre de modélisation sous-tendant les présentes projections¹⁶. Le scénario de référence prend pour hypothèse une amélioration progressive de la réglementation des marchés de produits (chiffrée par l’indice RMP), de sorte que tous les pays enregistrent une amélioration pour atteindre au moins la moyenne actuelle des pays de l’OCDE à un rythme correspondant au taux moyen d’amélioration observé ces dernières années. Ce rythme d’amélioration s’est ralenti au cours des cinq dernières années, à quelques exceptions près – Grèce, Italie, Pologne, Portugal et République slovaque –, constatées dans des pays qui ont mené des réformes plus substantielles (OCDE, 2014b). Dans une variante du scénario, supposant un rythme de réformes plus rapide, la vitesse d’amélioration de la RMP dans tous les pays est réglée sur le rythme moyen de ce groupe de pays ayant rapidement mené des réformes. C’est dans les pays où la marge de rattrapage est la plus grande, en termes de réglementation encourageant la concurrence, que le rythme accéléré des réformes stimule le plus la productivité tendancielle (et non dans les pays pour lesquels l’indice RMP est déjà supérieur à la moyenne actuelle de l’OCDE). Ainsi, les gains sont généralement plus grands pour les pays non membres de l’OCDE, dont le PIB augmente en moyenne de 9 % d’ici 2030, et pour les six pays de l’OCDE dans lesquels la réglementation est actuellement la plus restrictive, le PIB gagne en moyenne 6 % d’ici 2030 (graphique 4.9). Dans un autre scénario, où le niveau de la RMP est supposé s’améliorer au moins jusqu’au meilleur quartile actuellement observé parmi les pays de l’OCDE, et non simplement jusqu’à la moyenne de l’OCDE (comme dans le scénario de référence et le premier scénario), les gains de PIB seraient encore plus grands et répartis sur un éventail de pays beaucoup plus large. Un tel effort de réforme permettrait en outre d’atteindre pratiquement l’objectif du G20 consistant à élever le PIB mondial de 2 % d’ici cinq ans.

Graphique 4.9. Effets sur le PIB d’une amélioration de la réglementation des marchés de produits

En 2030, en pourcentage

Note : Le scénario «  Rythme plus rapide  » montre l’effet d’un accroissement du rythme de la réforme des marchés de produits correspondant au taux moyen d’amélioration de l’indice RMP observé sur la période 2008-13 pour la Grèce, l’Italie, la Pologne, le Portugal et la République slovaque. Le scénario «  Rythme plus rapide vers les meilleures pratiques  » illustre l’effet du même accroissement du rythme des réformes, mais jusqu’au niveau correspondant au meilleur quartile actuel des pays de l'OCDE, plutôt que jusqu’au niveau moyen actuel de l'OCDE comme dans le scénario de référence et le premier scénario.

Source : OCDE, base de données RMP ; Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054588

Les bénéfices d’une amélioration de l’accès à l’éducation dans les économies de marché émergentes

Les réformes de l’éducation dans les économies de marché émergentes pourraient améliorer le capital humain

Améliorer l’accès à un enseignement de qualité est une recommandation prioritaire pour de nombreuses économies émergentes, notamment les BRIICS, ainsi que pour la Turquie, le Mexique et le Chili (OCDE, 2013 et 2014b). L’éducation améliore le capital humain et, parce qu’elle accroît la productivité des travailleurs, elle figure parmi les facteurs les plus importants de la hausse à long terme du niveau de vie (Cohen et Soto, 2007 ; Bouis et al., 2011). Il est probable que les avantages des réformes seront d’autant plus grands que le nombre moyen d’années d’études est initialement faible, les données empiriques laissant penser que les progrès en matière de couverture et de performance sont plus payants dans l’enseignement primaire et secondaire que dans l’enseignement supérieur¹⁷. Afin de simuler l’effet d’ambitieuses réformes de l’éducation menées dans les économies émergentes, une variante du scénario, tablant sur une amélioration plus rapide du niveau d’instruction, a été élaborée à partir des épisodes durant lesquels des pays à faible revenu ont entrepris des réformes majeures ayant amélioré la couverture et la performance de l’enseignement primaire et secondaire. Le Brésil, le Chili, la Corée, l’Indonésie, le Mexique et la Russie ont chacun connu une période d’au moins une dizaine d’années au cours de laquelle le niveau d’études des 25-29 ans progressait plus vite que la moyenne. Durant ces épisodes, le rythme annuel de convergence des niveaux d’éducation était en moyenne de 60 % supérieur à celui du scénario de référence. Sur la base d’un tel taux d’amélioration, une variante du scénario met en évidence les gains de productivité à long terme que peut apporter une amélioration plus rapide du niveau d’éducation dans les économies émergentes. Il s’écoulera certainement beaucoup de temps avant que des effets majeurs sur le PIB se manifestent, parce que les principaux bénéficiaires seront les jeunes d’aujourd’hui mais, à long terme (d’ici 2060), les gains de PIB pourraient avoisiner 10 % ou plus pour l’Afrique du Sud, la Chine, l’Inde et l’Indonésie (graphique 4.10)¹⁸.

Graphique 4.10. Effets sur le PIB d’un meilleur accès à l’éducation

En pourcentage

Note : Les barres dénotent l’incidence qu’aurait sur le PIB un meilleur accès à un enseignement de qualité, par le biais d’une amélioration du capital humain.

Source : Base de données de long terme des Perspectives économiques de l'OCDE, n° 95 ; et calculs de l'OCDE.

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933054607

Notes

 1. Les données utilisées pour construire les prévisions figurant dans ce chapitre ont été arrêtées au 15 avril 2014. De ce fait, il est possible qu’il existe des différences mineures avec les prévisions à court terme présentées dans les chapitres 1 à 3. Cela signifie également que les parités de pouvois d’achat (PPA) récemment actualisées concernant les économies de marché émergentes n’ont pas été prises en compte dans les prévisions, même si leur impact est évoqué dans le texte.

 2. En lisant la suite de ce chapitre, il faut garder à l'esprit que la présentation des parts du PIB mondial ou des classements des pays utilise cette couverture géographique limitée.

 3. Selon les projections actuelles, les pays où l'écart entre production et potentiel sera nettement négatif en 2015 – Espagne, Irlande, Italie, Pays-Bas, Portugal et République tchèque, – connaîtront jusqu'en 2020 une croissance annuelle moyenne du PIB supérieure d'un point environ à la croissance potentielle ; en Grèce, ce sera à peu près le double.

 4. Entre autres changements méthodologiques, SCN08 modifie le traitement comptable des dépenses de recherche-développement, des équipements militaires et des services d'intermédiation financière.

 5. Il est prévu que la plupart des pays européens adoptent le SCN08 dans le courant de 2014 et que les pays non membres de l'OCDE le fassent ensuite.

 6. Il est toutefois possible que les projections démographiques surestiment la contribution des migrations à la compensation de la contraction de la population d'âge actif, car elles ne tiennent pas compte du fait que la convergence des revenus par habitant diminue les incitations liées aux revenus pour les migrants (OCDE, 2014a).

 7. L’accent est mis ici sur le concept de dette publique brute sur la base des comptes nationaux (et non selon la définition de Maastricht), mais on pourrait soutenir que la dette nette (déduction faite des actifs financiers détenus par l’État) est un concept préférable lorsqu’on s’intéresse à la viabilité de l’endettement à long terme, car elle représente le montant de la dette qui resterait à financer si l’État venait à liquider tous les actifs financiers qu’il détient. L’écart entre dette brute et dette nette est particulièrement important pour le Canada, la Finlande, le Japon, la Norvège et la Suède, de sorte que, pour ces pays, un objectif d’endettement brut de 60 % apparaît sans doute inutilement exigeant. Cependant, l’endettement brut est une mesure préférable lorsqu’on s’intéresse aux besoins immédiats d’emprunt des États et elle présente l’avantage concret d’être plus facilement comparable entre les pays, car les données relatives aux actifs financiers sont de qualité inégale.

 8. L’assainissement moyen correspond à la différence entre le solde primaire sous-jacent de l’année initiale (ici 2015) et la moyenne du solde primaire sous-jacent enregistré chaque année jusqu’en 2030, sauf pour les pays où l’objectif d’endettement est atteint après 2030 ; dans ce cas, cette moyenne est extrapolée jusqu’à l’année durant laquelle la dette publique atteint l’objectif de 60 %.

 9. La mesure extrême dépend toutefois davantage du profil particulier d’ajustement budgétaire choisi pour réaliser l’objectif d’endettement, le scénario de référence ne représentant qu’un cas particulier.

 10. Des pressions budgétaires supplémentaires peuvent être exercées par les dépenses d'éducation, tandis que les gouvernements s'efforcent d'assurer l'égalité des chances et de soutenir la croissance fondée sur le savoir (OCDE, 2014a).

 11. Dans le modèle, les effets de la démographie sur l’épargne sont représentés par des taux fixes de dépendance liée à l’âge, bien que cela crée des tensions lorsque l’âge de la retraite est relevé, et surtout après 2030, lorsqu’on suppose que l’âge de la retraite augmente avec la longévité dans tous les pays.

 12. Juste avant la crise, le taux de chômage structurel était de 5 % dans près d'un tiers des pays de l'OCDE. Dans le scénario de référence, le chômage structurel converge lentement vers le niveau observé avant la crise dans chaque pays.

 13. Il est plus probable que les réformes structurelles aient une incidence positive sur les soldes budgétaires si elles génèrent un taux d'emploi potentiel plus élevé que si elles se traduisent par une augmentation de la productivité tendancielle. On estime que l'amélioration totale du solde primaire sous-jacent résultant d'une hausse de 1 point de pourcentage de l'emploi potentiel est comprise entre 0.3 et 0.8 % du PIB ; cet effet est maximal dans les pays où le ratio initial emploi public / emploi privé et la proportion initiale de dépenses publiques primaires dans le PIB sont les plus élevés (OCDE, 2010).

 14. Le redressement des finances publiques intégré dans le scénario de référence passe par une amélioration graduelle du solde primaire sous-jacent, avec un effort maximum d’assainissement fixé pour toute année à ½ point de pourcentage du PIB, mais l’effet de la réduction du chômage est supposé venir s'ajouter à ce plafond, car l'amélioration est un effet indirect des réformes du marché du travail.

 15. Les économies budgétaires réalisées grâce au relèvement du taux d'activité féminine pourraient être absorbées par les dépenses budgétaires encourues pour accroître le soutien public à la garde des enfants qui serait nécessaire pour obtenir ce résultat, si elles sont importantes.

 16. Le lien entre les performances de croissance au niveau des entreprises, des secteurs industriels et de l'économie dans son ensemble, d'une part, et une réglementation des marchés de produits favorisant la concurrence, d'autre part, est mis en évidence dans les travaux de Bourlès et al. (2010), Bouis et al. (2011), Conway et al. (2006) et Griffith, et al. (2004). Les travaux empiriques qui sous-tendent le cadre de modélisation actuel (Johansson et al., 2013) permettent de constater qu'une réglementation des marchés de produits plus favorable à la concurrence, telle que quantifiée par l'indice RMP de l'OCDE, stimule la productivité à long terme et influe donc sur le rythme auquel les pays convergent vers la frontière technologique internationale.

 17. Cet aspect est reflété dans le cadre de modélisation actuel, où l’amélioration du capital humain est modélisée en tant que fonction décroissante du nombre supplémentaire d’années d’études.

 18. Le gouvernement turc a récemment approuvé un programme de réformes visant à porter à environ 13 ans, d'ici 2025, le nombre moyen d’années d'études de la cohorte âgée de 25 à 29 ans ; ces réformes n’ont pas été intégrées au présent scénario de référence, mais leurs effets possibles sur le PIB sont examinés dans OCDE (2012).

Bibliographie

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Bourlès, R., G. Cette, J. Lopez, J. Mairesse et G. Nicoletti (2010), « Do Product Market Regulations in Upstream Sectors Curb Productivity Growth?: Panel Data Evidence for OECD Countries », Documents de travail du Département des affaires économiques de l’OCDE, n° 791, Éditions OCDE.

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Thévenon, O. (2013), « Drivers of Female Labour Force Participation in the OECD », Documents de travail de l'OCDE : questions sociales, emploi et migrations, n° 145, Éditions OCDE.

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Annexe statistique

Cette annexe contient des données sur des agrégats économiques clés, met en perspective les évolutions économiques récentes dans la zone de l’OCDE telles qu’elles sont décrites dans le corps de ce rapport. Les chiffres pour 2014 à 2015 sont des estimations et des prévisions de l’OCDE. Les données présentées dans certains tableaux ont été corrigées conformément aux concepts et définitions établis au plan international, afin de faciliter les comparaisons entre pays et d’assurer une cohérence avec les données rétrospectives figurant dans d’autres publications de l’OCDE. Les agrégats régionaux sont fondés sur les poids qui changent chaque année, avec les poids dépendant de l’agrégat considéré. Pour plus de détails voir aussi Perspectives économiques de l'OCDE : Sources et méthodes.

Les méthodes de prévision, les définitions statistiques et les sources utilisées par l’OCDE sont décrites de manière détaillée dans Perspectives économiques de l'OCDE : Sources et méthodes (www.oecd.org/fr/eco/sources-et-methodes.htm).

Des corrigenda relatifs à cette édition et aux précédentes, le cas échéant, peuvent être trouvés sur www.oecd.org/about/publishing/corrigenda.htm.

Les données statistiques pour Israël sont fournies par les autorités israéliennes compétentes et sous leur responsabilité. L'utilisation de ces données par l'OCDE est sans préjudice du statut des hauteurs du Golan, de Jérusalem Est et des colonies de peuplement israéliennes en Cisjordanie aux termes du droit international.

NOTE SUR LES PRÉVISIONS TRIMESTRIELLES

Les prévisions trimestrielles de l’OCDE sont des corrigées des variations saisonnières et des jours ouvrés pour un ensemble de variables clés. De ce fait, on pourra observer une légère différence entre les données annuelles non ajustées et les données trimestrielles. Dans certains pays, les prévisions annuelles officielles n’incluent pas de corrections pour les jours ouvrés. Même lorsque les prévisions officielles sont corrigées des jours ouvrés, l’ampleur de la correction peut dans certains cas différer de celle effectuée par l’OCDE.

Annexe : Tableau 1. PIB en volume

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056222

Annexe : Tableau 2. PIB nominal

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056241

Annexe : Tableau 3. Consommation privée en volume

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056260

Annexe : Tableau 4. Consommation des administrations publiques en volume

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056279

Annexe : Tableau 5. Formation brute de capital fixe en volume

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056298

Annexe : Tableau 6. Formation brute de capital fixe du secteur privé non résidentiel, en volume

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056317

Annexe : Tableau 7. Formation brute de capital fixe en volume : construction de logements

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056336

Annexe : Tableau 8. Demande intérieure totale en volume

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056355

Annexe : Tableau 9. Contribution de la balance commerciale aux variations du PIB en volume

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056374

Annexe : Tableau 10. Écarts de production

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056393

Annexe : Tableau 11. Rémunération par employé pour l'ensemble de l'économie

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056412

Annexe : Tableau 12. Productivité du travail pour l'ensemble de l'économie

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056431

Annexe : Tableau 13. Taux de chômage : définitions courantes

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056450

Annexe : Tableau 14. Taux de chômage harmonisés

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056469

Annexe : Tableau 15. Population active, emploi et chômage

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056488

Annexe : Tableau 16. Indices implicites de prix du PIB

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056507

Annexe : Tableau 17. Indices implicites de prix de la consommation privée

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056526

Annexe : Tableau 18. Prix à la consommation

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056545

Annexe : Tableau 19. Marché du pétrole et autres matières premières

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056564

Annexe : Tableau 20. Emploi et population active

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056583

Annexe : Tableau 21. Croissance du PIB potentiel et du stock de capital productif

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056602

Annexe : Tableau 22. Taux de chômage structurel et coûts unitaires de main-d'œuvre

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056621

Annexe : Tableau 23. Taux d'épargne des ménages

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056640

Annexe : Tableau 24. Épargne nationale brute

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056659

Annexe : Tableau 25. Dépenses totales des administrations publiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056678

Annexe : Tableau 26. Recettes totales des administrations publiques d'origine fiscale et non fiscale

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056697

Annexe : Tableau 27. Solde financier des administrations publiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056716

Annexe : Tableau 28. Solde financier des administrations publiques corrigé des variations cycliques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056735

Annexe : Tableau 29. Solde financier sous-jacent des administrations publiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056754

Annexe : Tableau 30. Solde financier primaire sous-jacent des administrations publiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056773

Annexe : Tableau 31. Charges d'intérêts nettes des administrations publiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056792

Annexe : Tableau 32. Engagements financiers bruts des administrations publiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056811

Annexe : Tableau 33. Engagements financiers nets des administrations publiques

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056830

Annexe : Tableau 34. Taux d'intérêt à court terme

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056849

Annexe : Tableau 35. Taux d'intérêt à long terme

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056868

Annexe : Tableau 36. Taux de change nominaux (vis-à-vis du dollar des États-Unis)

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056887

Annexe : Tableau 37. Taux de change effectifs

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056906

Annexe : Tableau 38. Volume des exportations de biens et services

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056925

Annexe : Tableau 39. Volume des importations de biens et services

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056944

Annexe : Tableau 40. Prix des exportations de biens et services

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056963

Annexe : Tableau 41. Prix des importations de biens et services

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933056982

Annexe : Tableau 42. Positions concurrentielles : prix relatifs à la consommation

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057001

Annexe : Tableau 43. Positions concurrentielles : coûts unitaires relatifs de main-d'œuvre

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057020

Annexe : Tableau 44. Résultats à l'exportation de biens et services

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057039

Annexe : Tableau 45. Parts dans les exportations et importations mondiales

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057058

Annexe : Tableau 46. Décomposition géographique du commerce mondial

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057077

Annexe : Tableau 47. Balances commerciales des biens et services

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057096

Annexe : Tableau 48. Solde des revenus d'investissement

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057115

Annexe : Tableau 49. Solde des transferts

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057134

Annexe : Tableau 50. Balance des opérations courantes

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057153

Annexe : Tableau 51. Balance des opérations courantes en pourcentage du PIB

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057172

Annexe : Tableau 52. Structure des balances des opérations courantes des principales régions

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057191

Annexe : Tableau 53. Croissance des marchés à l'exportation de biens et services

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057210

Annexe : Tableau 54. Taux de pénétration des importations

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057229

Annexe : Tableau 55. Prévisions trimestrielles de la demande et de la production

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057248

Annexe : Tableau 55. (suite) Prévisions trimestrielles de la demande et de la production

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057248

Annexe : Tableau 56. Prévisions trimestrielles des prix, des coûts et du chômage

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057267

Annexe : Tableau 57. Contributions aux variations du PIB en volume dans les pays de l'OCDE

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057286

Annexe : Tableau 57. (suite) Contributions aux variations du PIB en volume dans les pays de l'OCDE

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057286

Annexe : Tableau 58. Patrimoine et endettement des ménages

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057305

Annexe : Tableau 59. Prix du logement

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057324

Annexe : Tableau 59. (suite) Prix du logement

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057324

Annexe : Tableau 60. Prix du logement : rapport prix

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057343

Annexe : Tableau 61. Dette brute des administrations publiques suivant la définition de Maastricht

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057362

Annexe : Tableau 62. Indicateurs macroéconomiques pour certaines économies non membres

StatLink  http://dx.doi.org/10.1787/888933057381

Cet ouvrage est publié sur OECD iLibrary, la bibliothèque en ligne de l’OCDE, qui regroupe tous les livres, périodiques et bases de données statistiques de l’Organisation.

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